核心观点
- 债市主线回归基本面： 预计2025年二季度债市将回归基本面分析，影响行情的主要不确定性因素包括基本面的边际变化、宽货币预期反复和政府债供给扰动。
- 经济基本面边际回暖： 高频数据显示生产端边际向好，消费端政策刺激预期较强，物价仍偏弱，但出口存在较大不确定性。
- 政策面持续发力： 财政政策强调更加给力积极施为，政府债发行量较高，特别国债可能发行；货币政策总量上重申适度宽松，工具上更加强调结构性工具的作用，降准降息预期存在。
- 供需关系阶段性扰动： 二季度政府债供给压力量预期仍季节性偏高，货币政策或予以配合，降准有概率落地，全面降息概率较低，结构性降息或先行。
关键数据
- PMI数据： 2月制造业PMI为50.2，非制造业PMI为50.4，总体呈现制造业PMI供需边际回升，并回到荣枯线以上。
- 通胀数据： 2月CPI同比-0.7%，PPI同比-2.2%，均超季节性走弱。
- 金融数据： 2月社融总量同比多增，信贷同比少增。
- 高频数据： 3月粗钢产量均值214.9万吨/天，高炉开工率均值80.7；3月织机开工率均值60.87，PX开工率均值90.24；3月电影票房均值6698.26亿元，乘用车销量均值4.9万辆；3月30大中商品房成交面积均值25.69万平方米。
- 物价数据： 3月猪肉平均批发价格均值20.81元/公斤，食用农产品价格指数均值101.74。
- 资金利率： 3月28日，银行间市场质押式回购利率1天期为1.71%，7天期为2.05%。
研究结论
- 二季度债市以区间震荡为主： 预计10年期国债利率新的波动区间下沿在1.7%附近，整体波动区间在1.7%-2.0%附近。
- 单边策略建议区间操作： 预期二季度债市呈现区间震荡，建议以区间操作思路为主。
- 期现策略建议关注正套和基差做阔： T、TF、TS合约处于基差低位，期现策略上可关注TF\TS品种的正套策略和基差做阔策略。
- 套保策略建议关注基差低位时期： 仍可关注T\TF\TS合约基差低位时期的做空套保建仓机会。
- 曲线策略建议适当关注： 二季度降息预期目前不强，但伴随政府债发行压力增大和央行态度的转松，降准或有概率落地，如果资金面有所缓和，曲线可能有进一步走陡机会。
