2024年年报点评：历史最佳业绩，资产负债表不断优化

2024年，中国铝业实现归母净利润124亿元，同比增长85.38%，主要得益于氧化铝盈利贡献大幅增长。量方面，冶金级氧化铝产量同比增长1.2%，原铝产量同比增长12.08%；价方面，铝价同比增长1222元/吨，氧化铝价格同比增长1134元/吨，预焙阳极均价同比下降1478元/吨。尽管铝价上涨，但氧化铝价格强势导致原铝单吨盈利略下滑，测算2024年原铝单吨税前利润1180元/吨，同比下降475元/吨。氧化铝板块税前利润116.85亿元，同比增长106.35亿元；原铝板块税前利润89.66亿元，同比下降22.88亿元。

2024Q4业绩大幅增长，归母净利润同比增长147.96%，环比增长69.14%。主要增利项包括毛利、公允价值变动、所得税、少数股东损益；主要减利项包括减值损失、费用和税金、其他/投资收益、营业外利润。

公司一体化布局优势显著，资源保障能力突出。截至2024年底，公司铝土矿资源量约为27亿吨，自给率不断提高。几内亚Boffa项目矿山品位较高，剩余可采年限长，2024年产量达到1566万吨。公司氧化铝产能2226万吨，主要分布在河南、山西、广西；电解铝产能773万吨，主要分布在云南、内蒙古、甘肃。并购云铝股份后，公司电解铝总产量大幅提升，绿色铝产能占比提升。

公司资产负债表持续优化，短期借款大幅降低。2024年末公司资产负债率为48.1%，相较2023年底下降5.2pct。公司经营性净现金流328.1亿元，营收占比为13.8%，同比回升1.8pct。公司长期借款和短期借款整体下滑，有息负债占总负债比重下降。

未来看点包括：一体化布局优势显现，资源保障显著；“中特估值”体系下，价值有望重估；资产负债表优化，短期借款大幅降低。

预计公司2025-2027年将实现归母净利154.61亿元、176.75亿元和195.69亿元，对应现价的PE分别为8、7和7倍，维持“推荐”评级。

风险提示：铝需求不及预期，氧化铝价格下降超预期，项目进展不及预期。