君研海外：海外宏观及大类资产周度报告

国泰君安期货研究所戴璐Z0021475刘雨萱Z0020476俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良 （联系人）F03129093日期：2025年03月30日 CONTENTS 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 大类资产周度表现及市场高频数据 宏观数据全息图及基本面高频数据 •固定收益 – 海外固收周度表现•固定收益 – 美债收益率曲线和信用利差•固定收益 – 不同评级信用债相对强弱及欧元区利差•固定收益 – 美国国债发行量及一二级市场供需•汇率市场 – 主要汇率周度表现•汇率市场 – 主要国家国债收益率与美债利差走势•汇率市场 – 中国货币政策框架演进•汇率市场 – 人民币汇率月频指标•汇率市场 – 人民币汇率高频指标•大宗商品 – 主要大宗商品周度表现•大宗商品 – 主要大宗商品比价及产业链相对强弱•海外权益 – 全球主要指数及美股各行业周度表现•海外权益 – 周度美股风格表现、估值及盈利追踪•海外权益 – 盈利周期定位 – EPS季度同比趋势•海外权益 – 波动率与风险情绪指标•海外权益 – 美股量化因子表现追踪•加密货币 – 加密货币及相关衍生资产•资金流量 – 主要大类资产ETF资金流量追踪•BOJ后YCC时代 – 日元Carry交易体系市场高频数据 •实时经济动能 – 实时GDP模型、GDP分项和板块惊喜指数•金融条件 – 央行资产负债表及金融条件指数•财政支出 – 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重•就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪•通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期•消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪•消费需求 – 收入端：个人收入、工资收入和储蓄•消费需求 – 负债端：家庭资产负债表、负债率、逾期率•周期定位 – 工业、制造业及库存周期性指标•周期定位 – 美国零售商分品种库存•信贷周期 – 信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪•交通物流 – 航空、供应链指数、卡车和航运•大宗商品 – 宏观商品高频•房地产市场 – 美国房地产权益市场和信用利差•房地产市场 – 美国商业地产•Eurozone – 欧元区经济数据•Beige Book Takeaways •Thoughts of the Week•Macro at a Glance•周度FICC资产观点 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 Thoughts of the Week 特朗普欲加征额外25%汽车关税，预计加、墨、日、韩、德所受冲击大，对中国汽车贸易影响有限 3月26日特朗普签署公告宣布要对全世界进口汽车及部分汽车零件加征25%关税，对符合《美墨加协定》的汽车零件部分将暂得关税豁免。25%关税将使用于乘用车和轻型卡车以及关键汽车零部件（如发动机和变速箱）。若此轮加征25%额外关税，叠加现已有关税水平，美国对乘用车与卡车的关税总额将会达到27.5%和50%。汽车关税预计4月2日落地，核心诉求是促进制造回流，特朗普态度偏“鹰”，可回旋空间有限。 关税一旦落地，对美国自身、相关贸易伙伴，以及在非美国本土制造的车企将带来较大负面冲击。美国在境外生产的汽车占美国汽车总销量一半份额。在美国境外生产制造的车企，例如丰田、本田、日产等近期股价受到关税负面冲击较大。加、墨、日、韩、德由于是美国最大进口来源地，对美国出口依赖度高，关税冲击将对以上国家带来不利影响，其中加、墨两国对美国汽车出口依赖度分别高达91%和83%。 加征关税对中国车企直接影响相对较小，2024年，美国市场约占中国汽车总出口2%。 Thoughts of the Week 关税冲击主导市场，影响从成本端溢价扩散至需求端和风险情绪端普遍承压 市场将视4月2日前后“对等关税”等一些列行业关税为重要时间节点。在3月初以来美国市场在下跌中有所企稳，等待关税落地过程中市场反应主要以计价关税成本端为主，包括CMX与Lme铜计价可能的25%关税，短期和调查类通胀预期快速上升等。 但过去一周，市场逐渐从关税的成本端和通胀压力计价，转为需求端承压和成本溢价共存，驱动全球市场再度进入避险模式。而在避险资产的选择中，黄金独树一帜再创历史新高。美债方面由于通胀预期近期的反弹，避险逻辑短期并不明朗。非美汇率中如日元和欧元一方面受关税冲击尤其是汽车关税拖累，另一方面则因近期美国市场同步疲弱等因素影响下，使得美元在关税冲击下并未“一骑绝尘”。 4月2日“对等关税”，来自于总统的特朗普的口吻依然鹰派，将4.2比作“解放日”，近期讲话中对加征关税的后果如美股下跌、国内汽车价格上涨的影响并不在意，而特朗普团队中财长贝森特、国家经济委员会哈森特则释放出最终关税范围可能会低于预期的信号。 Thoughts of the Week 当前美欧市场的不同逻辑：美国硬数据企稳，但预期数据疲弱，基本面仍缺乏方向 除去高度不确定的关税冲击之外，我们对比分析美欧基本面方面，也显示出各自经济体预期与现实的分化，使得宏观方面缺乏明确指示。显著体现在美国现实数据近期有企稳反弹迹象，但调查类软数据仍旧走弱。 美国硬数据反弹，近期主要贡献项包括地产板块，如房屋开工、成屋销售等指标的正向贡献；以及生产端如制造业产出、工业产出产、能利用率和耐用品订单好于预期贡献。这使得近期美国市场的调整归因上更受关税冲击对风险情绪的直接影响，但缺乏基本面方向性共振。体现在10Y美债上，则是虽然近期10Y美债收益率受美股下跌联动影响而有所回落，但看硬数据经济指数反弹传导至ACM模型中期限溢价因子显著反弹可以看出，情绪而非基本面方向是主导10Y美债乃至美国市场短期驱动因素，当前难以得出10Y美债利率将开启新一轮趋趋势下行的判断，使得我们当前对长端美债继续给予震荡观点。 软数据方面，美国消费者信心指数和消费者远期通胀预期等继续走恶。现实端和预期端缺乏方向共振，风险情绪快速波动主导市场。 Thoughts of the Week 当前美欧市场的不同逻辑：欧洲开始呈现国别的分化，以及预期和现实分化 欧洲市场在经历过来自于财政扩张驱动的普遍上涨后，也呈现出高频数据、情绪指标与低频经济数据的分化，以及未来预期和当前经济状况评价的分化。欧洲普涨涨逻辑进入阶段性压力位，应和我们对欧元1.10位置关键阻力并离场看多欧元的判断。 更侧重高频数据、资产价格等因素的彭博欧元区经济惊喜指数近期快速下行，近期欧洲区域各国消费者、制造业信心指数普遍明显回落。但更侧重低频基本面数据如GDP、PMI、就业等指标的花旗欧元区经济惊喜指数仅小幅回落，整体趋势仍旧偏强。 从德国数据看，情绪预期差也体现在当期和远期的分化。受德国财政扩张驱动，德国ZEW经济调查中的经济增长期明显更为偏强，而对当前经济状况，尤其是针对汽车行业的现状调查情绪打分仍旧处在低位 一方面，经济边际变化方向转弱（主要受关税主导的高频情绪变动影响），另一方面，远期乐观预期暂时未收到当期经济数据的同步验证。欧系资产的Beta普涨行情有所消退，我们对欧元观点维持1.10阻力位，震荡区间1.06-1.10，1.06可适度布局欧元反弹。 大类资产周度表现及市场高频数据 固定收益 - 海外固定收益周度表现一览 主要发达国债收益率周度变化 固定收益 - 美债收益率曲线和信用利差追踪 固定收益 - 不同评级信用债相对强弱及欧元区国债利差 固定收益 - 美国国债发行量及一二级市场供需指标 汇率市场 - 全球主要汇率周度表现一览 汇率市场 - 主要国家国债收益率与美债利差走势 汇率市场 – 中国货币政策框架演进 汇率市场 - 人民币汇率月频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 大宗商品 - 全球主要大宗商品周度表现一览 大宗商品 - 主要大宗商品比价及产业链相对强弱 大宗商品 - 大宗商品价格与其在权益、债券市场的映射 海外权益 - 全球主要指数及美股行业周度表现一览 海外权益 - 周度美股风格表现、估值及盈利追踪 海外权益 – 美股各板块BEst PE与EPS跟踪及与1Q前对比 海外权益 – 美股各板块现价PE与EPS跟踪及与1Q前对比 海外权益 - 盈利周期定位 - 主要指数 EPS 季度同比趋势 海外权益 - 波动率与风险情绪指标 海外权益 – Tracking Factors 加密货币 - BTC、ETH及相关衍生资产 资金流量 - 主要大类资产ETF资金流量追踪 BOJ 后 YCC 时代 - 日元 Carry 交易体系市场高频数据追踪 宏观数据全息图及基本面高频数据 实时经济动能 - 实时GDP模型、GDP分项和板块经济惊喜指数 金融条件 - 央行资产负债表及金融条件指数 财政支出 - 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重 就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪 通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期 消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪 消费需求 - 收入端 - 个人收入、工资收入、储蓄和其他收入 消费需求 - 负债端 - 家庭资产负债表、负债率、逾期率 周期定位 - 工业、制造业及库存等周期性指标追踪 周期定位 - 美国零售商分品种库存跟踪 信贷周期 - 美国信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪 交通物流 - 航空、供应链指数、卡车和航运 大宗商品 - 宏观商品高频数据 房地产市场 - 美国房地产权益市场和信用利差 房地产市场 - 美国商业地产 Eurozone – 宏观概览 Eurozone – 周期定位 Eurozone – 相对强弱 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，