南华期货有色金属2025年第二季度展望：高位震荡，关注拐点

锡：高位震荡，关注拐点 南华有⾊⾦属研究团队肖宇⾮投资咨询证号：Z0018441投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 摘要： 2025年第一季度，锡价整体偏强运行，于3月一度上涨至29万元每吨附近。造成锡价上涨的主要原因包括：1.刚果金Bisie锡矿停产；2.美元指数走弱抬升锡价；3.美国关税政策推迟推升短期锡需求；4.半导体板块仍然在扩张周期。 展望第二季度，锡价或出现一定的回落，对此前超涨部分的溢价进行修复。锡价在第一季度的上涨存在一定的超涨部分，尤其是刚果金锡矿停产对市场造成的冲击过大，在第二季度前半段或进行修复。随着缅甸锡矿的复产，我国锡矿进口大概率同比增加，供给增加对价格也是一种压制。不过下游需求情况尚可，尤其是半导体板块，在第二季度仍将处于扩张周期，扩张速度降低。因此第二季度锡价或先回落，后保持稳定。2025年第二季度沪锡运行区间26万-29万元每吨。 南华观点：库存套保 风险点：1.美国关税政策反复；2.供给端扰动再现；3.价格虚高及下游畏高情绪。 1.价格 1.1行情回顾 2025年第一季度，锡价整体偏强运行，于3月一度上涨至29万元每吨附近。造成锡价上涨的主要原因包括：1.刚果金Bisie锡矿停产；2.美元指数走弱抬升锡价；3.美国关税政策推迟推升短期锡需求；4.半导体板块仍然在扩张周期。 1.2库存 上期所库存出现季节性上升，从年初的6000余吨上涨到3月末的9000余吨。LME则出现季节性去库，去库幅度和力度教往年同期相对温和。 2.宏观 2025年第一季度对锡价影响最大的宏观事件莫过于美国关税政策的反复及美元指数的回落对锡价的推升。 2025年美国对电子产品加征关税主要涉及笔记本电脑和半导体等产品。早在2024年9月13日，美国宣布将在2025年半导体的进口关税税率从25%提高到50%，其中包括太阳能电池板使用的多晶硅和硅晶圆。今年年初，美国以芬太尼供应链问题为由，对中国输美笔记本电脑实施了两轮加税措施。首轮加征于2025年2月4日生效，在既有反倾销税和301条款关税基础上额外加征10%从价税；第二轮加征于2025年3月4日生效，税率再增10%。春节假期期间，特朗普宣布对加拿大、墨西哥、中国加征的关税。经过协商，美国对加拿大和墨西哥加征的关税时间延迟1个月。根据CFR报告，美国有大量手机、电脑及其零部件从中国、墨西哥进口。加征关税的延迟将导致短期内手机、电脑产量的增加。受关税政策影响，电子产品价格可能会整体上行，有笔记本电脑生产商表示从3月起在美国市场涨价10%。同时，笔记本电脑供应链加速从中国向东南亚等地区转移以规避关税风险。价格的上涨伴随的或许是美国电子产品需求的降低。 美元指数方面，整体通胀仍呈下降趋势，市场预期美联储有望放松政策。预计10年期美国国债收益率将在今年年底前回落至4%，较低的收益率会降低美元资产的吸引力，进而削弱对美元的支撑。黄金价格进而不断创下新高，对有色金属价格起到小幅抬升效果。 3.基本面 3.1供给 3.1.1锡矿 2025年第一季度影响锡价最大的因素莫过于供给端Alphamin旗下Bisie锡矿的减产和缅甸复产的计划。2025年3月13日，Bisie矿山运营商Alphamin Resources宣布，已暂时停止刚果（金）东部矿山的运营。公司在声明中表示：“由于叛乱武装组织近期向矿区所在地方向推进，公司决定暂停运营。”目前，公司正在撤离所有采矿作业人员，仅留少量必要人员负责矿山的维护、安全和基本管理。Alphamin表示，对即将在下周于安哥拉举行的和平谈判感到“鼓舞”，并希望局势能够得到缓解。此外，公司已委托一家美国公司，游说美国政 府对当前安全威胁进行外交干预。根据美国地质调查局的数据显示，2024年全球锡矿产量约为30万吨。Bisie是全球第三大锡矿，2024年锡精矿产量达17,300吨，占全球锡矿供应量的约5.7%。 2025年2月26日佤邦工业矿产管理局发布《办理开采、选厂、探矿许可证的流程》，正式启动矿区复产筹备工作。3月23日，佤邦中央经济计划委员会发布文件草案（佤经字2025—01号），明确曼相矿区可按照相关文件规定办理手续后，有序推进复工复产。佤邦工业矿产管理局定于4月1日召开复工复产前的座谈交流会议。不过，市场预计全面恢复正常开采至少需要两个月左右的时间。3月28日缅甸发生7.9级强震，震中距离佤邦核心锡矿区尚有一定距离，暂无矿山设施损毁相关新闻流出。 展望第二季度，刚果金地缘政治局势和缅甸锡矿复产仍将是主导精炼锡供给端最大的新闻，前者影响或大于后者。 3.1.2精炼锡 根据上海有色数据，2025年1-2月我国精炼锡产量累计29740吨，同比增加10.76%。价格的走高对于精炼锡产量的增加有一定的刺激作用。 再生锡占比一直维持在22%附近，符合季节性偏低的情况，产量维持季节性稳定。 3.2需求 3.2.1半导体 半导体行业在2025年第一季度喜忧参半。2025年1月，全球半导体销售额达到565.2亿美元，同比上升17.85%。费城半导体指数则出现了较为明显的下跌，从年初的5000点附近下跌到一季末的4300点，跌幅接近12%，大于纳斯达克指数10%的跌幅。提供2025年第一季度收入指引的公司，多数预计收入较2024年第四季度下降。联发科、英飞凌、ADI和瑞萨预计增长幅度为低至中等个位数。另外八家提供指引的公司预计收入下滑，范围从德州仪器的负2.4%到铠侠的负27%。收入下降的因素有季节性、库存过剩、需求疲软、产量下降和经济不确定性。十二家提供指引的公司，其2025年第一季度与2024年第四季度的加权平均收入变化为下降9%。 2025年堪称2nm技术的关键之年，台积电、三星和英特尔这三大晶圆制造商都将迈入2nm量产阶段。在AI需求的强劲推动下，先进制程（20nm以下）加速扩产。预计2025年晶圆制造产能年增7%，其中先进制程产能年增12%。先进制程的发展，使得芯片的性能大幅提升，功耗显著降低，为人工智能、高性能计算等领域的发展提供了硬件基础。AI技术的广泛应用成为半导体行业发展的重要驱动力。在数据中心，为了满足海量数据的处理需求，高性能计算芯片（如GPU、TPU）和专用AI芯片的需求急剧增长。在自动驾驶领 域，AI芯片用于环境感知、决策规划等关键环节，推动自动驾驶技术不断迈向更高等级。智能制造中，AI芯片助力工业机器人实现更精准的操作和更高效的生产。2025年，AI驱动的半导体高速成长态势仍在持续，AI服务器、高阶手机芯片等需求十分旺盛。 3.2.2光伏 光伏行业在2025年第一季度仍呈筑底阶段，无明显反弹。国家统计局数据显示，2025年1-2月份，全国太阳能电池（光伏电池）产量8736万千瓦，同比增长5.9%。据TrendForce集邦咨询中国光伏产业招投标数据库统计，2025年1-2月光伏组件招标量约41.7GW，同比+38%，其中N型组件招标约40.4GW，占比97%。单月来看，2025年2月共公布了约17.3GW光伏组件招标，同比+49.5%，环比-29%，受春节假期影响环比呈现下降趋势，但受政策影响，同比增幅较为明显。2025年1月23日，国家能源局正式发布《分布式光伏发电开发建设管理办法》，其中提出5月1日后并网的工商业光伏项目不可全额上网；而后2月9日，国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，其中提出6月1日后新能源项目上网电量原则上全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成。两项政策分别设定了5月1日与6月1日的时间节点，在此节点前并网的项目将不受影响，之后或将引起部分已备案项目抢装，招标项目规模有望持续增加。2月开标价格明显上涨，龙头企业协同报价，但实际成交价格仍有待谈判。 3.2.3新能源汽车 2025年1-2月，我国新能源汽车累计产销分别为190.3万辆和183.5万辆，同比增长52%。2月新能源汽车产销分别为88.8万辆和89.2万辆，同比激增91.5%和87.1%，占汽车总销量比重达41.9%。比亚迪以绝对优势领跑车企集团与汽车品牌两大赛道，1-2月累计销量62.3万辆，领先第二名上汽集团超7.9万辆，领先第三名吉利控股10.1万辆。 政策方面，以旧换新的刺激仍然是2025年的主旋律。2025年补贴范围进一步扩大，补贴力度根据各省市自治区有所调整。举例来看，广州对报废或转让旧车并购买新车的个人消费者，给予最高2万元补贴；承德对售出符合条件旧车并购买新能源乘用车的补贴15000元，购买燃油乘用车的补贴13000元；贵州对报废旧车并购买新能源汽车补贴最高1.5万元，购买符合国六排放标准的燃油车补贴最高1.3万元。 展望第二季度，整体乘用车市场已在春节后逐步回暖，新能源车将主导市场。政策支持、技术进步以及消费升级将是拉动市场发展的三大驱动因素，预计未来市场将继续保持稳定增长。 3.2.4铅酸蓄电池 2025年1-2月，我国铅酸蓄电池开工率整体同比保持稳定。3月，数据中心备电告急，智算中心单机架功耗飙升，带动铅酸电池需求激增。南都电源率先上调价格10%，头部厂商订单排至2025年第四季度，产能利用率突破100%。同时，电动自行车价格战逆转，铅酸电池均价突破4年新高，48V/20AH电池从2023年的380元涨至510元，雅迪、爱玛被迫开启年内第三次涨价，终端销量却逆势增长15%。 4.展望 展望第二季度，锡价或出现一定的回落，对此前超涨部分的溢价进行修复。锡价在第一季度的上涨存在一定的超涨部分，尤其是刚果金锡矿停产对市场造成的冲击过大，在第二季度前半段或进行修复。随着缅甸锡矿的复产，我国锡矿进口大概率同比增加，供给增加对价格也是一种压制。不过下游需求情况尚可，尤其是半导体板块，在第二季度仍将处于扩张周期，扩张速度降低。因此第二季度锡价或先回落，后保持稳定。 2025年第二季度沪锡运行区间26万-29万元每吨。 南华观点：库存套保 风险点：1.美国关税政策反复；2.供给端扰动再现；3.价格虚高及下游畏高情绪。