医药健康行业研究：医药政策预期持续改善，一季报后业绩反转抓紧布局

S1130518080002 S1130514100001 S1130523080002 yuan_weigjzq.com.cn zhaohcgjzq.com.cn heguanzhougjzq.com.cn 投资逻辑 本周医药板块表现强势，在A股子行业中处于领先水平。一方面，市场对医药板块政策预期转向乐观，创新药和部分仿制药板块表现强势；另一方面，随着年报逐步披露和一季报预期逐步形成，市场开始交易医药部分左侧赛道和左侧板块复苏/困境反转预期。 我们在前期报告中多次指出，医药板块在一季度以后的景气度复苏和估值修复是极大概率事件，建议积极把握4月一季报布局窗口。 药品板块：创新药龙头产品销售与授权收入双增长，板块步入上升周期。信达生物2025年3月27日业绩公告，公司2024年财务业绩持续大幅提升，达成公司发展的历史里程碑，自公司股票在联交所上市以来，首次实现了Non-IFRS利润和EBITDA转正的突破。赛诺菲提交的度普利尤单抗注射液新适应症大疱性类天疱疮上市申请拟纳入优先审评审批程序。国内多家药企入局IL-4R开发，国产IL-4R单抗已有多款进入临床III期阶段。 医疗服务：3月28日，国家医保局在北京举行中医类医疗服务价格项目立项指南解读活动，针对已印发的中医类（灸法、拔罐、推拿）、中医外治类、中医针法类、中医骨伤类、中医特殊治疗类五批中医类医疗服务价格项目立项指南内容进行解读。全国医疗服务价格稳步增长，结构逐步优化，中医类的价格调整力度在所有学科中居于首位。2025年3月28日，中国保险行业协会就商业健康保险药品目录-A系初稿面向各健康险专委会常委单位征求意见。近年来，商业健康险与医药行业不断融合，商保对创新药的支付贡献不断提升。 医疗器械：3月27日，雅培宣布，公司用于治疗心房颤动（AFib）患者的Volt PFA系统已在欧洲获得CE认证。随着国内包括惠泰医疗等更多国产企业的创新PFA电生理产品上市，未来脉冲消融技术在国内房颤治疗领域的渗透率有望快速提升。国产厂商有望在电生理新一轮技术革新中逐步取得领先。心脉医疗、先健科技等企业先后公布2024年业绩，经营表现稳健。 CXO及上游：康龙化成等2024年业绩陆续发布，企业经营触底回升。 生物制品：癌因性厌食诊疗中国专家共识发布，药物治疗对于食欲的改善和提高起关键作用，甲地孕酮为共识唯一I级推荐的治疗药物。美适亚 ® 于2021年获NMPA批准上市，是目前国内唯一针对治疗恶病质明确口服剂量的药品。 金赛药业达成授权经销合作协议，负责该产品的市场营销与推广，建议持续关注相关治疗药物商业化进展。 中药：2024年受理中药注册申请2407件，IND共100件，NDA共40件，补充申请共2262件，ANDA共2件，境外生产药品再注册申请3件。近年来，中药新药研发呈加速趋势，IND数量明显增长。政策支持下，未来几年有望看到更多新药NDA涌现，同时建议关注近期新品上市进展。 投资建议 创新药和部分仿创药继续是布局的重中之重，商保目录政策变化、集采/国谈预期落地，以及美国肿瘤会议（AACR和ASCO）数据公布都将继续带来后续股价催化机会，关键在于寻找个股预期差；与此同时，一季报后景气度反转和业绩改善也将带来连锁药房、器械、CXO、仿制药、中药、医疗服务等左侧板块的个股投资机会，建议积极把握。 重点标的 科伦博泰、人福医药、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、时代天使等。 风险提示 汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。 医药政策预期持续改善，一季报后业绩反转抓紧布局 本周医药板块表现强势，在A股子行业中处于领先水平。一方面，市场对医药板块政策预期转向乐观，创新药和部分仿制药板块表现强势；另一方面，随着年报逐步披露和一季报预期逐步形成，市场开始交易医药部分左侧赛道和左侧板块复苏/困境反转预期。 我们在前期报告中多次指出，医药板块在一季度以后的景气度复苏和估值修复是极大概率事件，建议积极把握4月一季报布局窗口。 在配置思路上， 创新药和部分仿创药继续是布局的重中之重，商保目录政策变化、集采/国谈预期落地，以及美国肿瘤会议（AACR和ASCO）数据公布都将继续带来后续股价催化机会，关键在于寻找个股预期差； 与此同时，一季报后景气度反转和业绩改善也将带来连锁药房、器械、CXO、仿制药、中药、医疗服务等左侧板块的个股投资机会，建议积极把握。 图表1：年初至今各申万一级行业表现（%） 图表2：3.24~3.28各申万一级行业表现（%） 图表3：3.24~3.28医药生物申万三级细分涨跌幅（%） 图表4：3.24~3.28医药生物个股涨跌幅前十（%） 药品板块：创新药龙头产品销售与授权收入双增长，板块步入上升周期 信达生物，销售与授权双增长，首次non-IFRS净利润超3亿元 信达生物2025年3月27日业绩公告，公司2024年财务业绩持续大幅提升，实现IFRS（国际财务报告准则）亏损同比缩窄90.8%，达成公司发展的历史里程碑，自公司股票在联交所上市以来，首次实现了Non-IFRS利润和EBITDA（息税、折旧及摊销前利润）转正的突破。公司盈利里程碑的提前达成，叠加收入强劲增长与研发进展全面兑现，也是公司“可持续增长”和“全球创新”战略与执行能力的有力印证。 2024年度，公司总收入94.22亿元，同比增长51.8%；其中包括产品收入和授权收入82和11亿元，分别同比增长近44%和146%。在公司研发开支26.81亿元，同比增长20%的情况下，实现了同比大幅减亏90.8%至亏损9460万元的好成绩；亏损缩窄主要源于收入快速增长、财务状况持续改善和运营效率的提升。 作为中国生物创新药龙头企业，公司在2024年度，创新药收入再创新高、产品组合持续扩增、后期关系里程碑全面兑现以及全球战略合作的加速布局。 目前，公司商业化产品已经扩大到15款，2024年新增5款获批药物，包括3款肺癌靶向药，KRAS G12C（大鼠肉瘤病毒癌基因同源物）抑制剂氟泽雷塞片（达伯特 ® ）、ROS1（肉瘤致癌因子-受体酪氨酸激酶1）己二酸他雷替尼胶囊（达伯乐 ® ）和EGFR TKI（表皮生长因子受体-酪氨酸激酶抑制剂）利厄替尼片（奥壹新 ® ），以及血液瘤领域全球首款非公斤BTK（布鲁顿酪氨酸激酶）抑制剂匹妥布替尼片（捷帕力 ® ）。此外，中国首款抗IGF-1R（胰岛素样生长因子-1受体）的替妥尤单抗（信必敏 ® ）的获批，是中国TED（甲状腺眼病）领域70年来首款新药，将重塑该疾病治疗的格局。 作为创新头部药企，公司在慢病研发领域的布局开始进入全面兑现，并将推动未来几年的业绩增长空间。 公司在慢病领域达成多项关键的3期临床积极成果并提交NDA（新药上市申请），包括玛氏度肽针对肥胖/超重及T2D（二型糖尿病）的两项NDA、信必敏 ® 的获批以及匹康奇拜单抗治疗银屑病的NDA。同时，公司正在搭建CVM（心脑血管以及代谢）领域全访问商业化能力提醒，将实现多渠道布局、多元化营销策略以及产品组合协同等品牌影响力的塑造。 2款抗感染新药获批，自免赛道再填优先审评品种 本周，有两款全新1类创新药获批上市，4款创新药被CDE纳入优先评审，1款创新药被CDE纳入突破性疗法。 图表5：国内新药获批动态更新(2025/03/24-2025/03/28) 2025年3月21日，据CDE官网显示，赛诺菲提交的度普利尤单抗注射液新适应症大疱性类天疱疮上市申请拟纳入优先审评审批程序。这是度普利尤单抗拟在华获批的第五项适应症，此前已获批适应症包括哮喘、特应性皮炎、结节性痒疹和慢性阻塞性肺病。 度普利尤单抗是一款IL-4Rα抗体，由赛诺菲和再生元共同研发，于2017年3月获美国FDA批准上市，用于特应性皮炎的治疗。2020年6月首次在我国获批上市，2020年12月成功纳入国家医保，此后也相继获批多个适应症。 据摩熵医药数据库显示，度普利尤单抗获批上市后销售额快速增长，上市7年即突破100亿美元，2023年全球销售额约114.63亿美元，2024年销售额更是高达141.79亿美元。并在2024年首次击败阿达木单抗，成为全球最为畅销的自免治疗药物。 图表6：度普利尤单抗2024年登顶自免药王 面对度普利尤单抗的全球畅销，国内多家药企入局IL-4R开发，国产IL-4R单抗已有多款进入临床III期阶段，包括康乃德乐德奇拜单抗、荃信生物QX005N、智翔金泰GR1802、三生国健SSGJ-611、康方生物曼多奇单抗和恒瑞医药SHR-1819等，国内IL-4R单抗市场预计在2026-2027年迎来密集上市期。 进度最快的是康诺亚CM310（司普奇拜单抗）已经获批上市，而且针对中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉的疗效优于度普利尤单抗（非头对头），展现出同类最佳的潜力。荃信生物QX005N是中国IL-4Rα靶向候选药物中适应症获得IND许可最多的产品，目前已获得6项IND许可，其中针对中重度特应性皮炎、结节性痒疹2项适应症已处于临床III期阶段。另外，康乃德生物在2023年11月以超10亿元将乐德奇拜单抗在大中华区的权益授予先声药业，不久前荃信生物也将QX005N在大中华区的权益授予华东医药。 图表7：国内多家药企入局IL-4R靶向药物开发 随着港股业绩发布完毕，A股药企也进入了年报密集披露期；我们可以看到诸多中国药企，不仅海外授权交易不断展露创新资产价值潜力，而且在2024年的销售业绩与授权收入上都有靓丽表现。随着中国科技实力的全球认知提升，中国药企创新实力及其成长空间也开始被资本市场重新关注。我们看好本土原研“真创新”类药企，也看好国际化高水平引进能力领先的药企标的。建议关注龙头、出海与创新进展的恒瑞医药、百济神州、信达生物、康方生物、翰森制药、石药集团、诺诚健华、迪哲医药、和黄医药等，以及科伦博泰和百利天恒等ADC领先企业。 医疗服务：医疗服务价格新机制的构建稳步推进，促进行业提质增效 5批中医类立项指南涵盖所有中医医疗服务，调整力度在所有学科中居于首位 3月28日，国家医保局在北京举行中医类医疗服务价格项目立项指南解读活动，针对已印发的中医类（灸法、拔罐、推拿）、中医外治类、中医针法类、中医骨伤类、中医特殊治疗类五批中医类医疗服务价格项目立项指南内容进行解读。国家医保局在直播中表示，已顺利完成5批中医类立项指南，涵盖了所有中医的医疗服务。 中医类医疗服务价格项目立项指南有三个亮点。 对技术创新的支持。立项指南将过去按部位、按手法、按器具拆分的232项现行中医类服务，以服务产出为原则，分类整合为61个主项目、27个加收项、11个扩展项，基本覆盖了中医涉及的所有诊疗服务，颗粒度更大，对新技术更加友好。 对优质医疗技术的支持。立项指南从小切口出发，对手法要求较高的针法技术，探索按医生级别差异定价方式。比如，副主任医师、主任医师可在主项目基础上加收一定比例费用，使医疗服务收费更加直观地反映医生的综合能力，鼓励医生通过提高技术水平，获得增量型收入。 对成果转化的支持。价格立项充分鼓励现代科技与传统中医技术理念的结合。比如，鼓励医务人员利用越来越多的仪器设备通过产生电热、冷、磁、振动、光等物理效果替代传统针具治疗疾病。再比如，设立仪器针法的价格项目，旨在解决此类创新成果收费问题，促进成果加速转化。 中医类价格调整力度在所有学科中居于首位。在调价方面，国家医保局连续5年指导各省区市动态调整医疗服务价格，重点将中医类优先纳入调价范围。据统计，全国医疗服务价格稳步增长，结构逐步优化，中医类的价格调整力度在所有学科中居于首位。 在新增价格管理方面，国家医保局指导各省区市每年审核新增医疗服务价格项目，加快审核进度，简化审核流程，支持治疗效果突出的中医项目尽快实现临床转化。 在开展试点改革方面，国家医保局指导3个试点省份和5个试点城市开展相关改革探索，推动医疗服务价格新机制的构建。目前，5个试点城市已经通