动力煤季度报告：煤价阴跌寻底，观察供应端减量弹性

动力煤：看跌2025年03月28日 ★2025年以来煤价持续阴跌，但底部仍需等待 2025年以来，煤价如期下跌，跌幅和流畅度超过市场预期。港口5500K报价由年初770元/吨缓慢阴跌至3月中旬685元/吨，700元/吨整数关口并未起到太多支撑。我们维持年报观点，年内煤价或在650元/吨印尼进口煤成本线附近支撑较强。预计煤价底部年中出现，全年低位运行。 ★“保产量”VS“保利润”，测试国内煤矿真实成本线 1-2月份全国原煤产量为7.7亿吨，同比增长7.7%。尽管煤炭供需疲弱，但部分产区在保经济诉求下，仍然维持高产量。对比2023年上半年的减产，2023年年中减产更多基于下游全面胀库、大面积长协毁约，倒逼煤矿顶仓减产。当下价格波动更为温和，煤矿悲观预期下长协价格调整也更为灵活，此轮跌势或更加“真实的测试煤矿成本线”。 ★进口煤：持续倒挂下，进口煤或开始缩量 1-2月累计进口煤及褐煤7612万吨，同比增长2.1%。3月份以来，伴随国内价格持续下跌，以及印尼煤倒挂，进口煤体量环比呈现小幅下滑。国内高库存高供应压制下，进口煤体量2025年或首次转为负增长。需要警惕的是，印尼政府3月份以来密集调整包括煤炭、镍等一系列资源品税率。关注这一政策对于内外煤价短期脉冲。 ★需求：火电替代下增速走低，非电表现继续分化 2025以来的火电需求呈现负增长，除冬季气温较高外，同样受到新能源发电的持续挤占。根据新能源补贴政策，2025年6月前短期光伏或面临最后一轮抢装期。非电表现分化，总体增速预计维持1-2%微增。全年煤炭需求预计维持0.5%增速，供需压力依然延续。 ★风险提示 进口政策，印尼出口政策 目录 1、2025年以来煤价持续阴跌，但底部仍需等待..............................................................................................42、国产煤：“保产量”VS“保利润”，测试国内煤矿真实成本线.....................................................................43、进口煤：持续倒挂下，进口煤或开始缩量...................................................................................................64、需求：火电替代下增速走低，非电表现继续分化.......................................................................................105、煤价仍将继续寻底，但政策端隐含潜在反弹风险.......................................................................................126、风险提示...............................................................................................................................................13 图表目录 图表1：港口动力煤价格-5500K季节性..............................................................................................................................................4图表2：高库存持续压制煤价..............................................................................................................................................................4图表3：全国煤炭产量增量预估..........................................................................................................................................................5图表4：统计局煤炭日均产量季节性..................................................................................................................................................5图表5：1-2月份煤炭增产7.7%VS火电下滑5.8%..............................................................................................................................5图表6：煤价与煤炭产量增速对比......................................................................................................................................................5图表7：CCTD全国煤矿开工率..........................................................................................................................................................6图表8：CCTD山西煤矿开工率..........................................................................................................................................................6图表9：CCTD陕西煤矿开工率..........................................................................................................................................................6图表10：CCTD内蒙煤矿开工率........................................................................................................................................................6图表11：北港5500K与进口煤价差...................................................................................................................................................7图表12：印尼煤报价走势...................................................................................................................................................................7图表13：中国动力煤进口量季节性....................................................................................................................................................7图表14：动力煤进口来源国变化........................................................................................................................................................7图表15：2024年全球煤炭出口（航运口径）.....................................................................................................................................8图表16：2024年全球主要煤炭出口分国别.........................................................................................................................................8图表17：IEA全球煤炭成本曲线........................................................................................................................................................8图表18：印尼煤炭产量与出口量对比.................................................................................................................................................8图表19：俄罗斯煤炭产量和出口量对比.............................................................................................................................................9图表20：蒙古动力煤进口量季节性....................................................................................................................................................9图表21：澳洲动力煤发货量季节性....................................................................................................................................................9图表22：俄罗斯动力煤发货量季节性.......................................................................