首次覆盖报告：温控行业老兵，国产AI背后的卖铲人

高澜股份：国内领先的液冷散热解决方案提供商。公司是国内领先的液冷散热技术及解决方案提供商，专注于电力电子、储能、信息通信（ICT）及特种行业的热管理技术创新，产品覆盖新能源发电、交直流输变电、电力储能、数据中心、轨道交通等多个领域，并广泛应用于国家电网、南方电网、阿里巴巴、腾讯、宁德时代等国内外知名企业。1H24高澜股份在收入方面展现出一定的增长韧性，各业务板块的收入结构和盈利能力有所分化。其中，高功率密度类产品业务表现突出，实现收入1.5亿元（YoY+118.52%)，占公司收入的较大比重，毛利率提升3.26pct至17.1%。工程运维服务业务也取得稳健增长，实现收入5亿元（YoY+18.71%），毛利率提升11.16pct至49.3%。我们认为主要由于公司在运维服务领域的业务优化成果，成本控制成效显著。然而，部分业务板块受到市场环境变化的影响，大功率电力电子产品收入为6590万元，同比下降54.8%，毛利率小幅上升3pct至34.1%。该业务的收入波动表明市场需求存在阶段性调整，但毛利率的提升一定程度上缓解了盈利压力。 业务布局多元化布局，多板块协同发展。高澜股份深耕液冷散热领域，并在多个高增长市场建立领先优势。公司业务主要涵盖电力电子热管理、储能热管理、信息通信（ICT）热管理及特种行业热管理四大板块。电力电子热管理业务主要面向高压输电换流阀、柔性输变电等关键设备，提供高效液冷散热方案，以确保电力设备长期稳定运行。储能热管理业务则专注于锂电池单柜储能液冷系统、大型储能电站液冷系统等技术方案，助力新能源储能系统的高效运作。在信息通信（ICT）热管理方面，公司全资子公司高澜创新科技深度布局服务器液冷技术，提供CDU冷却单元、液冷服务器及数据中心整体解决方案，以满足云计算、大数据、AI算力中心的高速发展需求。 液冷散热技术迎来快速增长。全球液冷散热市场需求持续增长，预计到2028年市场规模将达到261亿美元，年均复合增长率（CAGR）为8.5%。数据中心及人工智能（AI）算力需求的快速上升，使得高功率芯片功耗不断攀升，传统风冷散热方式已难以满足散热需求，液冷技术逐步成为数据中心和AI服务器的主流散热方案。 投资建议：预计公司24年~26年分别实现收入5.3/8.4/13.3亿元，实现归母利润-0.5/0.2/0.6亿元，对应EPS分别为-0.15/0.06/0.21元，24~26年收入对应2025年03月27日收盘价P/S分别为12/7/5x。我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，同时液冷行业在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，公司相关订单有望加速落地。考虑到公司资源储备充分并充分绑定大客户，有望加速发展。看好公司业务前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游应用不及预期；市场竞争加剧风险；应收账款余额较大风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1高澜股份：国内领先的液冷散热解决方案提供商 1.1国内领先的液冷散热产品及解决方案提供商 1.1.1温控行业老兵 广州高澜节能技术股份有限公司是国内领先的液冷散热产品及解决方案提供商。公司于2001年成立，2016年2月在深交所创业板上市，是中国最早聚焦热管理技术创新和产业化应用的企业之一。 随着各类电气设备的功率不断提高，功率密度不断加大，传热路径和高效的热管理解决方案，决定了设备运行的效率与可靠性。公司自设立以来一直致力于热管理设备及控制系统的研发、设计、生产和销售，历经多年发展逐步成为工业热管理整体解决方案提供商，产品应用领域由传统直流输电、新能源发电、柔性交流输配电及大功率电气传动领域向石油石化、轨道交通、军工船舶、医疗设备、数据中心、储能电站等领域不断扩充。公司开发和销售的产品主要包括直流输电换流阀纯水冷却设备及附件（直流水冷产品）、新能源发电变流器纯水冷却设备及附件（新能源发电水冷产品）、柔性交流输配电晶闸管阀纯水冷却设备及附件（柔性交流水冷产品）、大功率电气传动变频器纯水冷却设备及附件（电气传动水冷产品）以及各类纯水冷却设备的控制系统。 高澜聚焦电力电子热管理、储能热管理、信息与通信热管理、特种行业热管理及综合能源能效管理。产品应用场景主要包含再生能源发电、交直流输变电、电力储能、数据中心、轨道交通、石油石化、钢铁化工、大科学、大医疗、舰船等。 高澜为国家电网、南方电网、西安西电、常州博瑞、普瑞科技、许继电气、上海电气、特变电工、荣信汇科、上海能传、日立能源、中车时代、阳光电源、国家管网、宁德时代、海博思创、字节跳动、阿里巴巴、腾讯、万国数据、浪潮、GE、Siemens、ABB等国内外知名客户提供配套产品、技术及服务，并与之建立了稳定的合作关系，产品已在全球六大洲、30多个国家或地区稳定运行。 图1：高澜股份发展历程 剥离东莞硅翔，聚焦ICT液冷主业。2022年11月7日，高澜股份发布公告称，公司拟将持有的控股子公司东莞市硅翔绝缘材料有限公司（以下简称“东莞硅翔”）31%的股权进行转让，转让价款为4.09亿元。转让完成后，高澜股份持股比例降至18.06%，将不再对其控股。东莞硅翔是高澜股份进行新能源业务的主要“窗口”，出售东莞硅翔后，公司将聚焦主业。我们认为东莞硅翔核心客户聚焦新能源，受其下游应收账款账期较长且商业票据结算较多、上游应付账款账期较短、毛利率下降、产能扩产等因素，东莞硅翔对运营资金需求大幅上升。剥离东莞硅翔有助于高澜聚焦ICT液冷，优化整体下游行业客户。 1.1.2聚焦全场景热管理技术，打造多场景覆盖解决方案 公司自设立以来一直致力于热管理设备及控制系统的研发、设计、生产和销售，历经多年发展逐步成为工业热管理整体解决方案提供商，产品应用领域由传统直流输电、新能源发电、柔性交流输配电及大功率电气传动领域向石油石化、轨道交通、军工船舶、医疗设备、数据中心、储能电站等领域不断扩充。公司开发和销售的产品主要包括直流输电换流阀纯水冷却设备及附件（直流水冷产品）、新能源发电变流器纯水冷却设备及附件（新能源发电水冷产品）、柔性交流输配电晶闸管阀纯水冷却设备及附件（柔性交流水冷产品）、大功率电气传动变频器纯水冷却设备及附件（电气传动水冷产品）以及各类纯水冷却设备的控制系统。纯水冷却设备是大功率电力电子装置中广泛应用的关键配套设备，其工作原理是利用高绝缘性和高比热容的纯水作为主要冷却媒介，经循环泵加压，使冷却水沿主回路流过大功率电力电子装置中电力电子器件所连接的水冷散热器，在水冷散热器内腔与功率模块进行热交换，将热量带走，形成一个密闭式、循环的强迫冷却系统，具有换热效率高、几乎不消耗循环水、安全可靠、经济环保等特点。利用纯水冷却设备，可以大幅提高电力电子装置的工作效率和可靠性，延长其使用寿命，有效降低电能转换及传输过程的能量损耗，为设备安全、经济运行提供保障。 公司全资子公司高澜创新科技聚焦信息与通信（ICT）热管理领域。信息与通信（ICT）热管理产品主要为服务器液冷板、流体连接部件、多种型号和不同换热形式的CDU、多尺寸和不同功率的TANK，换热单元等。同时，高澜创新可围绕上述产品提供冷板液冷数据中心热管理和浸没液冷数据中心热管理的解决方案，公司具备从散热架构设计、设备集成到系统调试与运维的一站式综合解决方案的能力。此外，公司在储能电池热管理技术方面持续投入研发，目前已储备锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等相关技术和解决方案。 1.1.3高澜股份业务聚焦电力电气与热管理，国内市场占据主导地位 五大业务领域齐发力。公司聚焦电力电子热管理、新能源汽车热管理、信息与通信热管理、特种行业热管理及综合能源能效管理五大业务领域。为可再生能源发电、直流输电、柔性直流输电、柔性交流输变电、新能源汽车、信息与通信、边缘计算、轨道交通、油气输送、钢铁化工、医疗舰船、储能等应用场景保驾护航。 图2：公司产品结构图 从产品结构看，公司主要业务集中在高功率密度装置热管理产品和大功率电力电子热管理产品领域。 高功率电力电子热管理产品：主要包括直流输电换流阀液冷设备及附件（直流液冷系统）、柔性交流输配电晶闸管阀液冷设备及附件（柔性交流液冷系统）、风力发电变流器液冷设备及附件（风力发电液冷系统）、大功率电气传动变频器液冷设备及附件（电气传动液冷系统）、特种行业液冷设备及附件（特种设备液冷系统）以及各类液冷设备的控制系统。液冷设备是大功率电力电子装置中广泛应用的关键配套设备。1H24公司高功率密度装置热管理产品收入占比53.1%，为公司第一大收入来源。2022-2023年该部分业务收入分别为7.2%/32.8%，我们认为高功率密度产品占比持续提升也体现了公司重视数据中心相关配套，持续拓展相关行业头部客户。从收入增速角度看，高功率密度装置热管理产品收入同比增长118.5%，是公司增长最显著的业务板块。该变化主要受益于多个领域的发展。AI大模型训练和云计算的快速推进，带动了高密度服务器对液冷散热的需求；新能源汽车的普及，使热管理系统逐步由风冷向液冷升级；储能行业的规模化发展，也在加速液冷技术对传统风冷方案的替代。 大功率电力电子热管理产品：公司大功率电力电子热管理产品主要用于解决大功率电力电子设备在运行过程中产生的热量问题，确保设备在高效、稳定、安全的温度范围内运行。产品应用领域由传统直流输电、新能源发电、柔性交流输配电及大功率电气传动向石油石化、轨道交通、军工船舶、医疗设备、数据中心、储能电站等不断扩充。1H24相关产品收入占比23.3%，约1.5亿元，同比下滑55%，主要受电力系统相关输配电项目投资安排和工程进度等因素影响，我们认为随着24年下半年部分业务加速交付，公司该部分业务整体表现有望改善。 从地区布局来看，公司业务主要聚焦于国内市场，海外业务占比较小。1H24国内市场收入占比达99.77%，构成公司核心收入来源；海外市场收入占比0.23%。 增速角度，国内市场表现稳健，1H24收入同比增长10.74%，显示出较强的内生增长动力；海外市场收入同比下滑88.13%，主要受国际市场竞争加剧及公司战略重心调整等因素影响。 图3：年高澜股份收入结构—按产品架构 图4：1H24高澜股份收入结构—按地区 1.2业务体系完善，管理层经验丰富 从2024年第三季度高澜股份的股权结构来看，公司股东以境内自然人为主。 截至2024年三季度，李琦是公司第一大股东，持股比例达到14.21%。梁清利、关胜利、郭士斌等股东持股比例相对较低，分别为0.73%、0.56%、0.56%。横琴广金美好基金持股0.49%。 公司拥有多家全资子公司，其中岳阳高澜节能装备制造有限公司定位是总部供应全球的制造基地，在亚洲水冷设备制造领域排名第一。高澜科技创新聚焦公司新能源汽车热管理和信息与通信（ICT）热管理产品。高澜股份自2020年成立以来，始终专注于数据中心冷板式液冷、浸没式液冷以及新型液冷技术的探索与升级，目前公司的液冷设备已在中国西北、大湾区、北美、东南亚等国内外地区成功部署高澜股份管理层经验丰富。公司的核心管理团队中，大部分人曾在电气、能源等行业中有多年的经营管理经历。公司的董事长李琦先生曾经于广州广重企业集团、广东振国智慧能源发展有限公司任职多年，总经理关胜利先生曾就职于顺特电气有限公司。公司管理层具有丰富的企业经营管理经验，对于热管理行业的发展趋势有深刻的理解。 图5：高澜股份股权结构 表1：高澜股份部分管理层简介 1.3财务调整筑底，盈利能力迎接复苏 1.3.1业务分化明显，盈利能力稳中承压 2024年上半年，高澜股份在主营业务方面展现出一定的增长韧性，各业务板块的收入结构和盈利能力有所分化。其中，高功率密度类产品业务表现突出，实现营业收入1.5亿元，同比增长118.52%，占公司主营收入的较大比重，毛利率提升3.26pct至17.1%。工程运维服务业务也取得稳健增长，实现收入5.09亿元，同比增长18.71%，毛利率大幅提升11.16pct至49.25%。我们认为主要由于公司在运维服务领