公用事业及环保产业行业研究：量化测算垃圾焚烧+IDC落地的可行性

本周（3.17-3.21）上证综指下跌1.60%，创业板指下跌3.34%。煤炭板块下跌0.93%，环保板块上涨1.68%，碳中和板块下跌0.21%，公用事业板块上涨0.68%。 垃圾焚烧现有业务模式以ToG为主，且尚处于市场化售电早期探索阶段。目前垃圾焚烧厂约有30%的收入来自于垃圾处理费，折算至度电0.2元/KWh，支付主体为当地政府；约有70%的收入来自于售电，带国补项目在补贴期内考虑超发电量后的含税综合上网电价约0.6元/KWh，其中省补约0.08元/KWh（占比13%）、国补约0.12元/KWh（占比20%）、电网收购价格约0.4元/KWh（占比67%），省补与国补的支付主体均为政府。总体上，ToG收入占比近一半。与IDC合作或自建IDC本质是商业模式向ToB转型，若能跑通则意义重大 测算结果表明垃圾焚烧与IDC合作具备垃圾焚烧运营商-政府-数据中心三方共赢的可能性，各方能够受益的增量利润空间来源于高耗能用户的高电价、垃圾焚烧运营商未纳入国补名单或国补到期后的低电价（高电能质量电源的电量价值发现）、能耗控制要求下绿电绿证价格上升、隔墙售电模式的探索。 国家能源局发展规划司围绕“十五五”能源规划，以保障能源安全与推动低碳转型为核心，系统部署新型能源体系建设：优化能源布局，强化电网/管网基建，引导高载能产业向绿能富集区转移；加快清洁能源开发与替代，保障传统能源稳定供应，推动风电光伏升级及储能技术突破；深化电力市场改革，健全储备预警机制，加强国际合作构建开放型能源安全体系。 国家能源局国际合作司司长魏晓威指出2025年能源国际合作将聚焦服务国家外交大局，统筹推进大国能源合作。 在“一带一路”框架下，重点落实绿色能源合作分工方案，拓展中亚、中东地区新能源项目，推进东南亚、南亚清洁能源合作及跨境电网项目可行性研究，并强化境外投资风险防范。将高质量打造能源主场外交平台，推动全球能源治理变革，助力构建开放、多元的能源安全体系。 国家能源局发布1-2月份全国电力工业统计数据。截至2月底，全国累计发电装机容量34.0亿千瓦，同比增长14.5%。其中，太阳能发电装机容量9.3亿千瓦，同比增长42.9%；风电装机容量5.3亿千瓦，同比增长17.6%。 1-2月份，全国发电设备累计平均利用505小时，比上年同期减少61小时；全国主要发电企业电源工程完成投资753亿元，同比增长0.2%；电网工程完成投资436亿元，同比增长33.5%。 火电板块：我们建议关注发电资产主要布局在电力供需偏紧、发电侧竞争格局较好地区的火电企业，如皖能电力、华电国际。水电板块：建议关注水电运营商龙头长江电力。核电板块：建议关注核电龙头企业中国核电。新能源板块：建议关注新能源运营商龙头龙源电力（H）。 电力板块：新增装机容量不及预期；下游需求景气度不高、用电需求降低导致利用小时数不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价维持高位影响火电企业盈利；补贴退坡影响新能源发电企业盈利等。 环保板块：环境治理政策释放不及预期等。 本周（3.17-3.21）上证综指下跌1.60%，创业板指下跌3.34%。煤炭板块下跌0.93%，环保板块上涨1.68%，碳中和板块下跌0.21%，公用事业板块上涨0.68%。从环保子板块涨跌幅情况来看，各板块有涨有跌：大气治理上涨3.84%，涨幅最大；综合环境治理下跌1.09%，跌幅最大。固废治理上涨3.05%，环保设备Ⅲ上涨1.90%，水务及水治理上涨0.63%。 从公用事业子板块涨跌幅情况来看，各板块有涨有跌：其他能源发电上涨2.90%，涨幅最大；核力发电下跌1.35%，跌幅最大。电能综合服务上涨2.27%，火力发电上涨1.34%，风力发电上涨0.91%，水力发电上涨0.73%，燃气Ⅲ上涨0.71%，热力服务上涨0.07%，光伏发电下跌0.35%。 图表1：本周板块涨跌幅 图表2：本周环保行业细分板块涨跌幅 图表3：本周公用行业细分板块涨跌幅 公用事业涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——韶能股份、聆达股份、广安爱众、首华燃气、嘉泽新能；跌幅前五个股——东旭蓝天、凯添燃气、申能股份、露笑科技、梅雁吉祥。 环保涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——深水海纳、恒合股份、福龙马、中环环保、军信股份；跌幅前五个股—兴源环境、艾布鲁、洪城环境、瀚蓝环境、盛剑环境。 煤炭涨跌幅前五个股：涨幅前五个股——ST大洲、安源煤业、陕西黑猫、辽宁能源、大有能源；跌幅前五个股—美锦能源、宝泰隆、新集能源、云维股份、永泰能源。 图表4：本周公用行业涨幅前五个股 图表5：本周公用行业跌幅前五个股 图表6：本周环保行业涨幅前五个股 图表7：本周环保行业跌幅前五个股 图表8：本周煤炭行业涨幅前五个股 图表9：本周煤炭行业跌幅前五个股 碳中和上、中、下游板块PE估值情况：截至2025年3月21日，沪深300估值为11.32倍（ TTM 整体法，剔除负值），中游-光伏设备、中游-风电设备、中游-电池设备、中游-电网设备、中游-储能设备板块PE估值分别为——19.23、29.41、26.54、24.83、23.71。上游能源金属板块PE估值为20.97，下游光伏运营板块、风电运营板块PE估值分别为20.01、17.27；对应沪深300的估值溢价率分别为0.66、1.54、1.29、1.14、1.04、0.81、0.73、0.49。 图表10：碳中和上、中、下游板块PE估值情况 图表11：碳中和上、中、下游板块风险溢价情况（风险溢价=板块PE估值/沪深300指数-1） 垃圾焚烧现有业务模式以ToG为主，且尚处于市场化售电早期探索阶段。假设垃圾焚烧厂发电效率为平均吨上网电量350KWh/t，则目前垃圾焚烧厂约有30%的收入来自于垃圾处理费，平均单价约70元/吨（折算至度电0.2元/KWh），支付主体为当地政府； 约有70%的收入来自于售电，带国补项目在补贴期内考虑超发电量后的含税综合上网电价约0.6元/KWh，其中省补约0.08元/KWh（占比13%）、国补约0.12元/KWh（占比20%）、电网收购价格约0.4元/KWh（占比67%），省补与国补的支付主体均为政府。总体上，ToG收入占比近一半。与IDC合作或自建IDC本质是商业模式向ToB转型，若能跑通则意义重大。 图表12：垃圾焚烧厂收入构成 测算结果表明垃圾焚烧与IDC合作具备垃圾焚烧运营商-政府-数据中心三方共赢的可能性，各方能够受益的增量利润空间来源于高耗能用户的高电价、垃圾焚烧运营商未纳入国补名单或国补到期后的低电价（高电能质量电源的电量价值发现）、能耗控制要求下绿电绿证价格上升、隔墙售电模式的探索。（1）对垃圾焚烧运营商而言，采用供电协议或直接投资IDC两种模式均有望获得潜在的利润弹性，同时改善回款、降低对政府支付的依赖。（2）对政府而言，更高的市场化售电价格意味着国补/省补的下降（类似当前绿电交易所得环境溢价冲抵可再生能源补贴），同时在项目收益率不变前提下减轻垃圾处理费压力。（3）对IDC而言，稳定绿电供给解决能耗指标问题、同时可降用能成本。 假设：垃圾处理费70元/吨；15年带国补电价0.65元/KWh、国补到期/超发电量电价0.4元/KWh；浙江省 3M25 电价单上一般工商业用户综合电价平均约0.6元/KWh（电量电价约0.4元/KWh）、高耗能用户综合电价平均约0.8元/KWh（电量电价约0.6元/KWh）。 结论：初始状态垃圾焚烧项目在30年（含2年建设期）特许经营期间资本金IRR为7.7%。四类情景下合作可行性递增。 （1）情景1（IDC执行一般工商业用户电价，正常支付电网费用）IDC与垃圾焚烧合作的经济性有限、合作带来的增量利润空间仅取决于绿证价格。 （2）情景2/3（IDC执行高耗能用户电价与隔墙售电两者满足其一）IDC与垃圾焚烧的合作机会增加。假设售电电价提至0.55元/KWh，此时不再需要国补，IDC购电价格节约0.06元/KWh。垃圾处理费若保持不变则项目IRR升至8.8%，若降至56元/吨，则项目IRR不变但平均度电盈利上升。 （3）情景4（同时满足IDC执行高耗能用户电价与隔墙售电）IDC与垃圾焚烧的合作机会显著。 测算表明合作后的增量利润空间存在，建议优先关注算力负荷中心区域与高电价区域（长三角、珠三角、京津冀）、国补到期/未纳入国补名单/竞配项目、多方沟通进展较快项目。对应标的：军信股份、盈峰环境、旺能环境、永兴股份、伟明环保、瀚蓝环境、光大环境（H）。 图表13：特许经营期间资本金IRR对电价/处理费的敏感性分析 图表14：特许经营期间平均度电盈利对电价/处理费的敏感性分析 3.1煤炭价格跟踪 欧洲ARA港动力本周FOB离岸价（3月21日）最新报价为98美元/吨，环比上涨2.08%； 纽卡斯尔NEWC动力煤FOB离岸价（3月21日）最新报价为99美元/吨，环比上涨1.02%。 广州港印尼煤（Q5500）本周库提价（3月21日）最新报价为787.74元/吨，环比下跌0.22%。 山东滕州动力煤（Q5500）本周坑口价（3月21日）最新报价为690.00元/吨，环比下跌3.50%；秦皇岛动力煤平仓价（3月21日）最新报价为673元/吨，环比下跌1.46%。 北方港煤炭合计库存最新（3月21日）库存3127万吨，环比上涨0.42%。 图表15：欧洲ARA港、纽卡斯尔NEWC动力煤现货价 图表16：广州港印尼煤库提价：Q5500 图表17：山东滕州动力煤坑口价、秦皇岛动力煤坑口价：Q5500 图表18：北方港煤炭合计库存（万吨） 3.2天然气价格跟踪 ICE英国天然气价格上升，ICE英国天然气价3月20日报价为104.18便士/色姆，周环比上涨0.42便士/色姆，涨幅0.40%。 美国Henry Hub天然气现货价3月20日报价为4.21美元/百万英热，周环比上涨0.29美元/百万英热，涨幅7.27%。 欧洲TTF天然气价格3月20日报价为13.36美元/百万英热，周环比下跌0.03美元/百万英热，跌幅0.25%。 全国LNG到岸价格3月20日报价为13.83美元/百万英热，周环比上涨0.59美元/百万英热，涨幅4.43%。 图表19：ICE英国天然气价 图表20：美国Henry Hub天然气价 图表21：欧洲TTF天然气价 图表22：国内LNG到岸价 3.3碳市场跟踪 本周，全国碳市场碳排放配额（CEA）3月21日最新报价87.78元/吨，环比下跌0.76元/吨，跌幅0.86%。 本周上海碳排放权交易市场成交量最高，为119,047吨。碳排放平均成交价方面，成交均价最高的为上海市场的75.54元/吨。本周北京、重庆、福建未参与碳排放权交易市场。 图表23：全国碳交易市场交易情况（元/吨） 图表24：分地区碳交易市场交易情况 国家能源局发展规划司：深入谋划“十五五”能源发展推动新型能源体系建设迈出新步伐 紧扣能源安全与低碳转型两大核心任务，系统推进新型能源体系建设。面对国际局势演变和国内能源结构变革，"十五五"期间将着力优化全国能源布局，统筹区域协同与城乡融合发展，加强电网、油气管网等基础设施建设，推动高载能产业向可再生能源富集地区转移。 计划通过供给侧清洁能源开发与消费侧可再生能源替代的双向发力，加速构建新型电力系统，提升源网荷储灵活调节能力，重点在工业、交通等领域拓展新能源应用场景，同步强化煤炭、油气等传统能源的稳定供应能力。 重点培育能源新质生产力，推动风电光伏产业升级，突破新型储能等关键技术，完善能源科技创新体系。深化市场化改革，健全多层次电力市场与绿证交易机制，推进能源价格市场化改革，加快构建适应新型能源体系的法律法规框架。建立高效协同的储备体系与风险预警机制以应对能源安全挑战，保持原油年产量2亿吨水平，强化国际能源合作，构建开放条件下的能源安全保障新格局。 国家能源局国际合作司：坚持高水平对外开放切实保障开放条件下的国家能源安全过去一年国家能源局持续推