“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（五）：金字塔式市场结构，产业延伸蓄势突围

期货研究 二〇 二2025年3月21日 五年度 金字塔式市场结构，产业延伸蓄势突围 ——“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（五） 国泰君安 期报告导读： 莫骁雄投资咨询从业资格号：Z0019413moxiaoxiong023952@gtjas.com 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 货在“双碳”的背景下，未来铸造铝合金期货上市值得期待，国泰君安期货研究所正式推出《“铸铝”研前行-铸造铝合金期货上市系列报告》。本篇为该系列报告第五篇，着力描绘中国再生铸造铝合金供给侧，究深入剖析再生铝企业端的市场结构，并对龙头企业再生铝业务布局和产业链最新动向进行深入分析，得出 所 以下关键结论： 1）我国再生铝行业历经四十余年的发展，形成了独特的金字塔式的市场结构，头部企业抢占技术高地与高端市场，而中小企业凭借灵活多变的优势渗透中低端领域。这一格局的形成是产业特征、历史路径依赖与政策环境共同作用的结果。 2）目前再生铝行业存在三种盈利模式：第一种是传统再生铝业务，企业收购废铝后，进行熔炼工艺加工成再生铝合金锭进行售卖，代表企业为顺博合金等，其盈利空间与终端行业景气程度息息相关。第二种是“废铝—再生铝”模式，即自主掌握大部分废铝资源，进行加工从而产出再生铝，代表企业为怡球资源，在铝价上涨阶段，资源红利特征显著。第三种是在生产铝合金的基础上，进一步加工成各种形式的铝材之后再进行售卖，即“废铝—再生铝—下游加工”模式，代表企业为明泰铝业、永茂泰等，向下游加工延伸之后，有利于企业利润增厚。 3）铝加工企业布局再生铝赛道存在优势，能够凭借下游客户资源优势迅速切入。以南山铝业为例，通过布局再生铝可满足减排需求、降低原材料成本，并依托保级回收工艺和定制化合金开发提升附加值。基于这种模式，铝加工企业既能强化抗周期能力，又能通过产业链协同抢占高端市场增量。 展望未来，随着铝产业链企业积极布局整合再生铝业务，行业循环利用体系将不断拓展深化。再生铝业务的发展势必与主业形成协同效应，助力主业绿色高效升级，增强企业的整体竞争力。伴随上下游“回收-再生-应用”闭环体系的建立，行业内资源循环利用的水平将显著提升，具有废铝采购渠道优势的再生铝企业，以及具备再生铝保级利用能力的铝加工企业将充分受益于再生铝产业变革，具备长期发展优势。 感谢实习生王宗源对本篇报告作出的贡献。 目录 1.我国再生铝行业呈现“金字塔”式结构3 2.破局求变：传统再生铝生产业务之上，布局延伸产业链5 2.1“再生铝”模式：盈利空间与终端汽车行业深度挂钩6 2.2“废铝—再生铝”模式：拓展原料渠道，资源为王7 2.3“再生铝—下游加工”模式：具发展潜力，盈利空间广阔7 3.进而有为：铝加工企业积极拓展再生铝业务9 4.总结：中国再生铝行业呈现金字塔形，企业布局延伸产业链蓄势突围11 （正文） 在“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（四）中，我们对中国再生铝行业发展脉络进行了系统梳理，揭示了行业从萌芽阶段（1980-2000年）、规范化发展阶段（2000-2020年）至高质量发展阶段 （2021年至今）的三阶段跃迁规律，并重点解析了当下产能结构性过剩以及原料成本压力下的行业困局。本篇我们将聚焦再生铝企业经营实践，通过典型案例解构再生铝企业实现差异化发展的实践路径，揭示“双碳”背景下行业出现的新的机遇与挑战。 1.我国再生铝行业呈现“金字塔”式结构 我国再生铝行业历经四十余年的发展，形成了独特的金字塔式的市场结构，头部企业抢占技术高地与高端市场，而中小企业凭借灵活多变的优势渗透中低端领域。这一格局的形成是行业壁垒、需求结构特征和区域政策环境共同作用的结果，具体可以从以下三个维度分析： 其一，再生铝行业工艺成熟、投资门槛低，未形成明显进入壁垒。再生铝生产的核心环节（废铝分选、熔炼）技术要求谈不上高精尖，且基础工艺成熟、设备投资门槛较低，没有形成明显的进入壁垒。以重力分选+反射炉熔炼为代表的传统工艺体系为例，仅需数百万元初始投资即可实现量产，这种低技术密度的特征导致行业准入门槛偏低，低端产能逐步过剩。从研发费用看，再生铝行业研发投入远低于电解铝行业，进一步延缓了技术迭代，阻碍行业壁垒的形成。 其二，再生铝下游需求呈现明显分层，客观上也促成了“金字塔”式市场结构的形成。低端铸造铝合金需求量大，也因此打造了中小型再生铝企业的主战场；高端变形领域存在技术认证与客户资质门槛，仅催生了少数头部企业参与生产，难以迅速放量。需求的结构性特征反过来筑成了再生铝行业陷入低端同质化竞争、市场集中度难以提升的恶性循环。 其三，行业内存在明显的政策激励与监管差异。地方政府在推动循环经济过程中，倾向于通过税收优惠（部分地区返还增值税地方留存的90%）、土地政策倾斜等方式扶持本地再生铝企业，客观上催生了大量本地再生铝产能，形成区域性产能集聚效应。长三角、珠三角和环渤海三大产业集群汇聚了全国70%以上的再生铝产能，依托港口优势形成原材料集散枢纽，大量企业在此布局形成规模化生产基地。此外，大量小微企业在政策红利刺激下涌入，依赖粗放式经营填补低端产能缺口，共同构成了“金字塔”式的市场结构。 图1：从企业数量看，江苏、广东、浙江和重庆企业较为聚集 图2：从建成产能看，主要分布在江苏、广东、浙江、安徽等地 资料来源：SMM，国泰君安期货研究资料来源：SMM，国泰君安期货研究 从2023年企业营收规模来看，我国再生铝企业中营收超过100亿元的上市企业主要有明泰铝业、南 山铝业、立中集团等，数量较少，多为铝产业链头部的综合性大型企业；营收20-100亿元的企业主要有顺博合金、怡球资源、银邦股份等；行业内其他大部分企业均为收入较低的小型企业，处于第三梯队，竞争较为激烈。 图3：中国再生铝上市企业竞争梯队 资料来源：公司公告，国泰君安期货研究 2024年我国铸造铝合金总产能为2025万吨，从龙头上市企业经营情况来看，再生铝产能较高的明泰铝业、怡球资源和立中集团等五家企业产能总计约376万吨，约占全国产能的19%；另据统计，铸造铝合金行业CR10也仅为44%，相比于国内铜冶炼行业CR5就达到56%、铝冶炼行业CR5亦约40%，可见我国再生铝行业市场集中度偏低。未来随着行业竞争格局演变，中小企业可能逐渐被整合或淘汰，再生铝市场集中度有望提高。 表1：中国再生铝龙头上市企业产能情况（2023年年报数据） 公司名称再生铝年产能 明泰铝业 怡球资源 现拥有年处理废铝规模100余万吨、68万吨再生铝及12万吨铝灰渣项目，新增70万吨再生铝及绿色新型 铝合金材料项目已建成，现有再生铝循环保级利用产能超100万吨 公司现有铝合金锭产能合计53.88万吨，分布在太仓（26.9万吨，现停产）和马来西亚（26.98万吨），公司正在马来西亚扩建130万吨铝合金锭项目，该项目已于2021年10月正式动工 立中集团公司2023年的再生铝资源采购量为69.36万吨，再生铸造铝合金的销量为93.32万吨 顺博合金已在重庆合川、广东清远、湖北襄阳、安徽马鞍山设立了4大生产基地，共有产能105万吨 永茂泰再生铝建成产能27.3万吨，运行产能23.70万吨，包括铝合金锭10万吨、铝合金液13.7万吨 公司投资建设的20万吨废铝再生项目二期10万吨两台双室炉已完工投产。这意味着公司目前拥有20万吨 宏创股份 的再生铝产能，其中一期10万吨，二期10万吨 资料来源：公司年报，德邦证券，国泰君安期货研究 正如前文所述，当下中国再生铝行业正面临前所未有的挑战，一方面，低端产品同质化竞争加剧，价格战导致行业整体利润率持续压缩；另一方面，高端市场受限于技术壁垒和客户认证体系，头部企业虽具 备技术储备却难以快速放量。因此，成本优化的效率，以及产品的覆盖纵深及宽度，两条线索交织成为加强产品竞争力的核心逻辑。 图4：中低端产品同质化竞争严重，产能过剩图5：行业利润微薄 再生铝合金开工率 % 6520212022202320242025 60 55 50 45 40 35 30 01-03 01-13 01-23 02-05 02-16 02-27 03-09 03-19 03-30 04-09 04-20 04-29 05-17 05-26 06-06 06-16 06-29 07-09 07-22 08-06 08-20 09-02 09-17 09-29 10-20 11-03 11-17 12-01 12-15 12-29 25 元/吨 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 01-02 01-13 01-24 02-05 02-16 02-27 03-10 03-21 04-01 04-13 04-24 05-08 05-19 05-30 06-10 06-21 07-02 07-13 07-24 08-04 08-15 08-26 09-06 09-18 09-29 10-17 10-28 11-08 11-19 11-30 12-11 12-22 -800 ADC12利润 2022202320242025 资料来源：SMM，国泰君安期货研究资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2.破局求变：传统再生铝生产业务之上，布局延伸产业链 目前再生铝行业以废铝熔炼再生作为核心路径，但细分来看存在三种运营模式：第一种是传统再生铝业务，企业收购废铝后，仅进行熔炼工艺加工成再生铝合金锭进行售卖，代表企业为顺博合金等。第二种是“废铝—再生铝”模式，即自主掌握大部分废铝资源，进行加工从而产出再生铝，代表企业为怡球资源。第三种是在生产铝合金的基础上，进一步加工成各种形式的铝材之后再进行售卖，即“废铝—再生铝—下游加工”模式，代表企业为明泰铝业、永茂泰等。 表2：主要上市再生铝企业业务模式 公司简称主要布局地区再生铝业务概况业务模式 明泰铝业中国境内 怡球资源中国境外 立中集团中国境内 顺博合金中国境内 开展铝板带箔、铝型材、再生资源综合应用业务，拥有4条热连轧生产线，国际先进的铝灰处理生产线和再生铝工艺技术装备，产品涵盖1系-8系47种合金牌号， 现有200多种规格型号产品，公司是国内目前在变形铝保级利用领域规模和工艺遥遥领先的企业 公司拥有铝合金锭业务和废料贸易业务，利用所回收各种废旧铝资源，进行分选、加工、熔炼等工序，生产出再生铝合金产品 公司从事专业研发、生产及销售再生铸造铝合金材料，生产各种牌号的铸造铝合金锭/铸造铝合金液，是国内再生铸造铝合金行业龙头企业 公司是铸造铝合金产业链的原材料供应商，主要产品为各种牌号的再生铝合金锭(液) 再生铝——下游加工——保级利用 废铝——再生铝 再生铝——下游加工 再生铝 永茂泰中国境内 公司已从事铸造铝合金产业链近二十年，为国内最先进的铝合金生产企业之一 再生铝——下游加工 资料来源：公司公告，公司官网，国泰君安期货研究 2.1“再生铝”模式：盈利空间与终端汽车行业深度挂钩 铸造铝合金锭主要运用于汽车行业，传统再生铝业务盈利绑定终端行业景气度。该种模式为回收利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等工艺生产铝合金锭，常见产品有ADC12、A380等，主要应用于汽车、摩托车、机械等领域。以顺博合金为例，据公司年报所述：公司产品的定价采用成本加成模式，即某种牌号的铝合金的合同价格，根据该种牌号的铝合金中铝、硅、铜等金属成分的比例，再根据最近一个月内铝、硅、铜等金属成分的市场平均价格，计算该种牌号铝合金中铝、硅、铜等金属成分的加权平均市场价格，在此基础上加上代表加工利润的固定金额，该种定价方式可以锁定原材料的价格波动风险。因而，终端行业景气度传导至消费企业愿意让出的加工利润厚度，从而影响公司盈利空间。 顺博合金积极拓展生产基地，稳步提升市场份额。公司聚焦国内再生铝主要消费区域及原材料集散区域，通过四大生产基地（重庆合川、广东清远、湖北襄阳、安徽马鞍山）构建产能网络，总产能105万吨。不