“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（五）：金字塔式市场结构，产业延伸蓄势突围

金字塔式市场结构，产业延伸蓄势突围 ——“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（五） 莫骁雄投资咨询从业资格号：Z0019413moxiaoxiong023952@gtjas.com王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 报告导读： 在“双碳”的背景下，未来铸造铝合金期货上市值得期待，国泰君安期货研究所正式推出《“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告》。本篇为该系列报告第五篇，着力描绘中国再生铸造铝合金供给侧，深入剖析再生铝企业端的市场结构，并对龙头企业再生铝业务布局和产业链最新动向进行深入分析，得出以下关键结论： 1）我国再生铝行业历经四十余年的发展，形成了独特的金字塔式的市场结构，头部企业抢占技术高地与高端市场，而中小企业凭借灵活多变的优势渗透中低端领域。这一格局的形成是产业特征、历史路径依赖与政策环境共同作用的结果。 2）目前再生铝行业存在三种盈利模式：第一种是传统再生铝业务，企业收购废铝后，进行熔炼工艺加工成再生铝合金锭进行售卖，代表企业为顺博合金等，其盈利空间与终端行业景气程度息息相关。第二种是“废铝—再生铝”模式，即自主掌握大部分废铝资源，进行加工从而产出再生铝，代表企业为怡球资源，在铝价上涨阶段，资源红利特征显著。第三种是在生产铝合金的基础上，进一步加工成各种形式的铝材之后再进行售卖，即“废铝—再生铝—下游加工”模式，代表企业为明泰铝业、永茂泰等，向下游加工延伸之后，有利于企业利润增厚。 3）铝加工企业布局再生铝赛道存在优势，能够凭借下游客户资源优势迅速切入。以南山铝业为例，通过布局再生铝可满足减排需求、降低原材料成本，并依托保级回收工艺和定制化合金开发提升附加值。基于这种模式，铝加工企业既能强化抗周期能力，又能通过产业链协同抢占高端市场增量。 展望未来，随着铝产业链企业积极布局整合再生铝业务，行业循环利用体系将不断拓展深化。再生铝业务的发展势必与主业形成协同效应，助力主业绿色高效升级，增强企业的整体竞争力。伴随上下游“回收-再生-应用”闭环体系的建立，行业内资源循环利用的水平将显著提升，具有废铝采购渠道优势的再生铝企业，以及具备再生铝保级利用能力的铝加工企业将充分受益于再生铝产业变革，具备长期发展优势。 感谢实习生王宗源对本篇报告作出的贡献。 目录 1.我国再生铝行业呈现“金字塔”式结构...........................................................................................................................................3 2.破局求变：传统再生铝生产业务之上，布局延伸产业链.....................................................................................................52.1“再生铝”模式：盈利空间与终端汽车行业深度挂钩.................................................................................................62.2“废铝—再生铝”模式：拓展原料渠道，资源为王.....................................................................................................72.3“再生铝—下游加工”模式：具发展潜力，盈利空间广阔........................................................................................73.进而有为：铝加工企业积极拓展再生铝业务............................................................................................................................94.总结：中国再生铝行业呈现金字塔形，企业布局延伸产业链蓄势突围.......................................................................11 （正文） 在“铸铝”前行-铸造铝合金期货上市系列报告（四）中，我们对中国再生铝行业发展脉络进行了系统梳理，揭示了行业从萌芽阶段（1980-2000年）、规范化发展阶段（2000-2020年）至高质量发展阶段（2021年至今）的三阶段跃迁规律，并重点解析了当下产能结构性过剩以及原料成本压力下的行业困局。本篇我们将聚焦再生铝企业经营实践，通过典型案例解构再生铝企业实现差异化发展的实践路径，揭示“双碳”背景下行业出现的新的机遇与挑战。 1.我国再生铝行业呈现“金字塔”式结构 我国再生铝行业历经四十余年的发展，形成了独特的金字塔式的市场结构，头部企业抢占技术高地与高端市场，而中小企业凭借灵活多变的优势渗透中低端领域。这一格局的形成是行业壁垒、需求结构特征和区域政策环境共同作用的结果，具体可以从以下三个维度分析： 其一，再生铝行业工艺成熟、投资门槛低，未形成明显进入壁垒。再生铝生产的核心环节（废铝分选、熔炼）技术要求谈不上高精尖，且基础工艺成熟、设备投资门槛较低，没有形成明显的进入壁垒。以重力分选+反射炉熔炼为代表的传统工艺体系为例，仅需数百万元初始投资即可实现量产，这种低技术密度的特征导致行业准入门槛偏低，低端产能逐步过剩。从研发费用看，再生铝行业研发投入远低于电解铝行业，进一步延缓了技术迭代，阻碍行业壁垒的形成。 其二，再生铝下游需求呈现明显分层，客观上也促成了“金字塔”式市场结构的形成。低端铸造铝合金需求量大，也因此打造了中小型再生铝企业的主战场；高端变形领域存在技术认证与客户资质门槛，仅催生了少数头部企业参与生产，难以迅速放量。需求的结构性特征反过来筑成了再生铝行业陷入低端同质化竞争、市场集中度难以提升的恶性循环。 其三，行业内存在明显的政策激励与监管差异。地方政府在推动循环经济过程中，倾向于通过税收优惠（部分地区返还增值税地方留存的90%）、土地政策倾斜等方式扶持本地再生铝企业，客观上催生了大量本地再生铝产能，形成区域性产能集聚效应。长三角、珠三角和环渤海三大产业集群汇聚了全国70%以上的再生铝产能，依托港口优势形成原材料集散枢纽，大量企业在此布局形成规模化生产基地。此外，大量小微企业在政策红利刺激下涌入，依赖粗放式经营填补低端产能缺口，共同构成了“金字塔”式的市场结构。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 从2023年企业营收规模来看，我国再生铝企业中营收超过100亿元的上市企业主要有明泰铝业、南山铝业、立中集团等，数量较少，多为铝产业链头部的综合性大型企业；营收20-100亿元的企业主要有顺博合金、怡球资源、银邦股份等；行业内其他大部分企业均为收入较低的小型企业，处于第三梯队，竞争较为激烈。 资料来源：公司公告，国泰君安期货研究 2024年我国铸造铝合金总产能为2025万吨，从龙头上市企业经营情况来看，再生铝产能较高的明泰铝业、怡球资源和立中集团等五家企业产能总计约376万吨，约占全国产能的19%；另据统计，铸造铝合金行业CR10也仅为44%，相比于国内铜冶炼行业CR5就达到56%、铝冶炼行业CR5亦约40%，可见我国再生铝行业市场集中度偏低。未来随着行业竞争格局演变，中小企业可能逐渐被整合或淘汰，再生铝市场集中度有望提高。 正如前文所述，当下中国再生铝行业正面临前所未有的挑战，一方面，低端产品同质化竞争加剧，价格战导致行业整体利润率持续压缩；另一方面，高端市场受限于技术壁垒和客户认证体系，头部企业虽具 备技术储备却难以快速放量。因此，成本优化的效率，以及产品的覆盖纵深及宽度，两条线索交织成为加强产品竞争力的核心逻辑。 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2.破局求变：传统再生铝生产业务之上，布局延伸产业链 目前再生铝行业以废铝熔炼再生作为核心路径，但细分来看存在三种运营模式：第一种是传统再生铝业务，企业收购废铝后，仅进行熔炼工艺加工成再生铝合金锭进行售卖，代表企业为顺博合金等。第二种是“废铝—再生铝”模式，即自主掌握大部分废铝资源，进行加工从而产出再生铝，代表企业为怡球资源。第三种是在生产铝合金的基础上，进一步加工成各种形式的铝材之后再进行售卖，即“废铝—再生铝—下游加工”模式，代表企业为明泰铝业、永茂泰等。 资料来源：公司公告，公司官网，国泰君安期货研究 2.1“再生铝”模式：盈利空间与终端汽车行业深度挂钩 铸造铝合金锭主要运用于汽车行业，传统再生铝业务盈利绑定终端行业景气度。该种模式为回收利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等工艺生产铝合金锭，常见产品有ADC12、A380等，主要应用于汽车、摩托车、机械等领域。以顺博合金为例，据公司年报所述：公司产品的定价采用成本加成模式，即某种牌号的铝合金的合同价格，根据该种牌号的铝合金中铝、硅、铜等金属成分的比例，再根据最近一个月内铝、硅、铜等金属成分的市场平均价格，计算该种牌号铝合金中铝、硅、铜等金属成分的加权平均市场价格，在此基础上加上代表加工利润的固定金额，该种定价方式可以锁定原材料的价格波动风险。因而，终端行业景气度传导至消费企业愿意让出的加工利润厚度，从而影响公司盈利空间。 顺博合金积极拓展生产基地，稳步提升市场份额。公司聚焦国内再生铝主要消费区域及原材料集散区域，通过四大生产基地（重庆合川、广东清远、湖北襄阳、安徽马鞍山）构建产能网络，总产能105万吨。不断充实和壮大客户群体，达到进一步扩大公司行业应用范围、丰富公司客户分布、分阶段逐步提升公司区域市场份额的目的，最终实现在再生铝行业整体市场份额的稳固提升。 资料来源：公司官网，国泰君安期货研究 资料来源：公司公告，国泰君安期货研究 2.2“废铝—再生铝”模式：拓展原料渠道，资源为王 比较而言，怡球资源积极布局海外，拓展上游供应。怡球资源将海外废铝资源整合作为核心战略，通过长达20年的全球化布局和垂直供应链整合，构建了“海外采购-全球回收-多渠道销售”的业务体系，其盈利能力的显著优势源于成熟的海外废铝回收网络和低成本原料供给能力。如图8展示，公司毛利率水平显著高于主营生产再生铝的企业，废铝采购成本的降低，极大地拓展了公司的盈利空间，尤其是在铝价上涨明显的年份，享尽资源红利。 怡球资源公司年报中提到：废铝的采购分三个来源，首先主要来自于在美国子公司AME公司和Metalico公司，其采购对象主要为美洲，其中来自美国的采购量占比最高，其他部分来自加拿大、南美洲和欧洲等地区。另外，太仓采购部负责国内原材料的采购，马来西亚怡球负责当地以及东南亚其他国家原材料的采购。 资料来源：公司公告，国泰君安期货研究 2.3“再生铝—下游加工”模式：具发展潜力，盈利空间广阔 铝加工企业布局再生铝业务或更有优势，代表企业如明泰铝业、立中集团、永茂泰等。一方面，铝加工企业可以与下游客户共同建立闭环回收体系，回收下游客户的加工废料，实现保级回收；另一方面，可以与下游客户共同开发相关合金材料，通过设计可回收结构简化再生流程，形成“生产-回收-再生产”的产业链闭环。这种业务模式不但能充分发挥上下游资源整合的优势，降低原材料价格波动对企业盈利能力的冲击，还在提升产品附加值的同时，提高企业对终端市场需求的敏感度，因而更具备内生扩张动力。 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 以明泰铝业为例，明泰铝业成立于1997年，是国内首家民营铝加工企业。公司自成立以来，一直深耕铝加工行