公司首次覆盖报告：国企改革促发展，智选合作启新章

国企改革促发展，智选合作启新章 汽车行业联席首席分析师赵悦媛执业编号：S1500525030001联系电话：13120151000 汽车行业首席分析师邓健全执业编号：S1500525010002联系电话：13613012393 汽车行业分析师丁泓婧执业编号：S1500524100004联系电话：13062621910 汽车行业研究助理徐国铨联系电话：18506339519 证券研究报告 公司研究 2025年03月20日 本期内容提要: 新能源自主品牌强势崛起，合资板块经营承压。近年来中国汽车市场正处于智能电动化转型浪潮之中，呈现出新能源渗透率突破临界点、智能化竞争加剧、全球化布局加速等多种趋势，一方面市场规模不断增长，新能源自主品牌市场份额不断扩大，中国汽车工业进入高质量发展新阶段，另一方面合资品牌、央国企车企因为电动化转型偏慢、市场竞争激烈等因素，市占率不断下滑，2024年主流合资品牌累计零售销量629.9万辆，同比减少15.7%，同时市场占有率从2019年51.4%下降至2024年27.5%。上汽集团合资板块亦出现明显下滑，上汽大众、上汽通用销量、产能利用率、归母净利润等指标均达到历年低值，同时上汽自主板块受到上汽通用五菱销量影响，2024年销量也出现同比下滑。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 从涓流到浩瀚，上汽集团转型再出发。1）政策支持，核心管理层注入新动能。上汽集团转型发展获得国资委、上海市政府高度重视与支持，同时2024年下半年公司完成从集团到主要子公司、合联营公司管理层更换，为公司未来发展注入新的管理动能；2）合资板块转型发展，拥抱智能化、本土化发展。为了谋求新时代背景下合资车企发展最优解，上汽大众、通用正积极推动自身智能化、本地化发展；与此同时，凭借自身强大的智能电动化领域的技术储备，上汽集团也积极反向赋能合资品牌，领衔中国市场的合资品牌走向合资2.0时代；3）品牌整合、技术底座升级、智驾能力提升全系统推进。握指成拳，推进荣威、飞凡品牌整合，推进“大乘用车板块”组建，加速推进集团品牌、渠道整合；升级“七大技术底座”，全面赋能上汽旗下各自主品牌全新车型；智驾方面，发布“一段式端到端直觉式智驾大模型”，智己汽车已经成为行业内首个同时具备L2、L3、L4级智能驾驶量产能力的品牌；4）众擎易举，携手华为开启合作新篇章。2025年2月，上汽集团与华为在上海签署深度合作协议，共同打造“尚界”品牌，一方面“七大技术底座”为整车制造提供底层支持，另一方面华为智驾“类人决策”提供科技支撑，双方团队深度融合、携手共进，合作或将达到“1+1>2”的协同效果。 ]收盘价（元）15.6152周内股价波动区间(元)11.55-21.04最近一月涨跌幅(％)-11.61总股本(亿股)115.75流通A股比例(％)100总市值(亿元)1,806.90资料来源：聚源，信达证券研发中心 盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司的营收分别为6549.5、6831.1、7202.6亿元，归母净利润分别为16.1、113.4、135.7亿元，对应PE分别为112.2、15.9、13.3倍。考虑到公司积极进行电动智能化转型、计提减值轻装上阵、加强对外合作等多重因素，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：汽车销量不及预期，新能源转型不及预期，对外合作不及预期，海外出口受政策影响风险。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 1.1发展历程：老牌汽车龙头国企，产品矩阵布局丰富............................................................51.2股权结构：上海国资控股，股权结构较为集中....................................................................71.3财务分析：整体增速放缓，盈利能力承压............................................................................82.1.行业：自主新能源崛起与央、国企车企市占率下滑...........................................................92.2公司：电动智能化转型偏慢，合资板块销量承压，海外出口表现良好...........................113.1政策层面坚定支持上汽转型，核心管理层变革基本完成..................................................143.2合资品牌转型：领衔合资2.0时代，积极拥抱智能化、本土化发展...............................153.3自主乘用车：品牌整合、技术底座升级、智驾能力提升全系统推进...............................173.4众擎易举，合谋伟业，携手华为开启新篇章......................................................................194.1盈利预测.................................................................................................................................204.2估值与投资评级 ......................................................................................................................20 表目录 表1：上汽集团发展历程.........................................................5表2：上汽集团部分核心参控股子公司.............................................6表3：上汽集团部分核心管理层调整..............................................15表4：公司各业务收入及毛利率预测（亿元）......................................20表5：可比公司估值对比........................................................21 图目录 图1：上汽集团主要业务板块及品牌...............................................7图2：上汽集团股权结构图（截至2024年三季报）..................................7图3：公司营业总收入（亿元）...................................................8图4：公司归母净利润（亿元）...................................................8图5：公司期间费用率水平.......................................................8图6：公司毛利率、净利率、ROE水平..............................................8图7：中国汽车销量总量稳步增长（万辆）.........................................9图8：新能源汽车销量快速提升（万辆）...........................................9图9：自主品牌市占率不断提升..................................................10图10：2024年厂商批发销量排行，自主品牌占比较高...............................10图11：部分央、国企车企汽车销量及市占率情况（万辆）...........................10图12：部分央、国企车企净利率情况.............................................11图13：部分央国企车企新能源汽车销量（万辆）及市占率情况.......................11图14：上汽大众销量（万辆）、产能利用率........................................11图15：上汽大众营业收入、归母净利润、单车归母净利润...........................11图16：上汽通用销量（万辆）、产能利用率........................................12图17：上汽通用营业收入、归母净利润、单车归母净利润...........................12图18：对联营企业和合营企业的投资收益（亿元）及其占归母净利润的比重............12图19：上汽集团自主品牌销量（万辆）...........................................13图20：上汽集团出口销量（万辆）...............................................13图21：名爵品牌销量（万辆）...................................................13图22：上汽集团海外布局.......................................................13图23：2023年4月陈吉宁、龚正调研上汽集团.....................................14图24：2024年11月陈吉宁、龚正再赴上汽集团调研................................14图25：上汽大众合资续约.......................................................16图26：上汽奥迪AUDI纯电概念车................................................16图27：上汽通用奥特能平台核心系统.............................................17图28：荣威、飞凡品牌合并.....................................................17图29：飞凡汽车销量（辆）.....................................................17图30：上汽集团三大整车技术底座...............................................18图31：上汽集团四大关键系统底座...............................................18图32：智己汽车一段式端到端大模型.............................................19图33：上汽集团、华为合作签约.................................................19 1、公司概况：老牌龙头车企，近年经营业绩承压 1.1发展历程：老牌汽车龙头国企，产品矩阵布局丰富 以整车业务为核心，铸就燃油时代龙头车企。上汽集团前身可追溯1955年成立的上海