宏观周报：美国走弱叙事仍可持续

期货研究报告 2025年3月9日 金融研究 报告内容摘要: 房地产高频跟踪：本周，一、二、三线城市新房销售量延续季节性回落，三者走势有所不同。一线城市销量依然明显高于2024年，但二三线城市销量仅略高于2024年。二手房方面，截至2月24日，一、二、三线城市挂盘价指数有所分化。一线城市挂盘价指数持平于前期，后期观察是否在这个水平上能够稳住。二三线城市挂盘价指数没有能够稳住，继续下行。总体来看，新房销售延续季节性，目前仅一线城市新房销量明显高于去年，二手房挂盘价指数中也仅一线城市有持续持稳迹象。后期观察一线城市能够延续当前较好的趋势。 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com 国债：本周债市延续调整格局，10年期国债利率一度升至1.80%。原因聚焦两点：第一，股债跷跷板；第二，债市调整后，理财负反馈担忧上升。当然也包括其他原因，例如宽信用担忧上升等。两会确认了降准降息的可能性，只是对于落地时间市场仍有疑虑。当前股市情绪较好，债市情绪较差，叠加债市利率不断调整后，理财负反馈担忧情绪上升，债市可能继续处于调整状态。好的一点是资金面有转松迹象，关注央行动态。当前市场对于新经济热情较高，但事实上老经济尚未跟随，基于新经济占比较低，对于整体经济的带动作用相对有限，我们认为一季度降准/降息的概率较大，债市只是阶段性调整，债牛仍在。期限上，我们相对更推荐短端。 美国：非农数据显示就业数据有走弱迹象，助推美国衰退叙事。德国号称计划修改宪法，将国防和安全支出排除债务刹车之外，从而允许使用无限资金来增强军事实力，并且，宣称设立5000亿欧元的基础设施基金，计划将在10年内部署，被市场成为欧洲的“924”时刻。受此消息影响，德债收益率大涨，美德利差下行，美指大幅下跌。从利差的驱动来看，美债收益率下行幅度不大，更多还是来自于德债的驱动，因此，在美元指数下行的时候，人民币汇率升值幅度不大，（当然其中还有关税原因）。有关欧洲的叙事还在持续，美国走弱的故事也未结束，未来美元指数偏弱运行的概率较大。 风险提示：美国经济超预期走强国内经济超预期走弱 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 目录 一、国内经济依然疲弱...........................................................................................................................3 (一)两会如预期..................................................................................................................................................3(二)老经济依然疲弱........................................................................................................................................4二、房地产政策效果跟踪——观察一线城市良好状态能否持续....................................................5三、国债：短端性价比更高，谨防理财负反馈.................................................................................7四、美国衰退交易愈演愈烈...................................................................................................................8(三)非农有走弱迹象........................................................................................................................................8(四)美指快速下跌...........................................................................................................................................10 表目录 表1：历年政府工作报告部分指标对比............................................................................................................4表2：2月CPI及分项........................................................................................................................................5表3：2月新增非农人数及行业分布.................................................................................................................9表4：失业率的上升归结于劳动参与率下降和失业人数增加........................................................................10 图目录 图1：出口增速下降至2.3%..............................................................................................................................4图2：进口增速也大幅回落（%）....................................................................................................................4图3：一线城市成交面积季节性回落（7DMA）............................................................................................6图4：二线城市成交面积略高于2022年（7DMA）......................................................................................6图5：三线城市成交面积略高于2022年（7DMA） .......................................................................................6图6：一线城市挂牌价再次下降.......................................................................................................................6图7：二线城市挂盘价降，挂盘量降................................................................................................................6图8：三线城市挂盘价降，挂盘量降...............................................................................................................6图9：资金面紧张程度有所缓和.......................................................................................................................7图10：利率曲线上移.........................................................................................................................................8图11：政府就业不容乐观（千人）..................................................................................................................9图12：休闲和酒店业连续2个月新增就业人数负增长（千人）..................................................................9图13：U6与U3失业率差距扩大（%）..........................................................................................................10图14：因经济原因兼职人数逐步上升（千人）.............................................................................................10图15：德债收益率迅速上升（%）..................................................................................................................11图16：利差因素促使美指大幅下滑.................................................................................................................11 一、国内经济依然疲弱 (一)两会如预期 整体来看，政府工作报告中提及的政策目标以及政策力度基本符合预期，部分项可能略低于预期，与我们之前的判断相符，即超预期的可能性不大，符合预期就是一种利好。我们重点关注以下六方面： 第一，看GDP增速目标——5%左右，没有例外。值得注意的是，鉴于近两年世界银行口径下我国人均GDP增长基本停滞，根据《2035年远景目标纲要》，2035年要实现人均GDP达到中等发达国家水平目标的话，接下来的两三年（至少），我们的GDP增速目标都会是要政策发力才能够得上的水平。 第二，CPI增速目标从之前的3%左右下调至2%左右，为2004年以来最低水平。2%左右的目标设置更加符合现实情况，也与国际接轨。但由于2023年和2024年CPI连续2年录得0.2%，根据我们的预判，其实2%的CPI增速很有可能也是达不到的，因此，尽管CPI增速目标相对前些年来说较低，其中也隐含了政府