策略深度报告：“春斗”，2025日本资产的“破”与“立”

核心观点

2025年日本的“春斗”对日本经济至关重要，因为涨薪情况决定了日本来之不易的温和再通胀能否继续，也决定了日本货币正常化之路是否会顺畅。

日本工资上涨的动力

1. 劳动力市场供不应求：日本老龄化严重，经济复苏带动企业扩张，对劳动力的需求增加，导致失业率低、求人倍数高，劳动力市场紧张，有助于提高薪资水平。
2. 企业+政府的意愿“双驱动”：企业因用工紧张而“被动型”涨薪，政府和央行希望促成企业涨薪以维持温和再通胀。
3. 企业利润回升，加薪能力增强：日本公司治理改革成效明显，企业利润快速提升，加上日元贬值增厚了出口企业盈利，为企业涨薪提供基本条件。

日本工资上涨的阻碍

1. 中小企业加薪有压力：中小企业盈利能力弱于大型企业，涨薪实施率低，且更倾向于短期奖金激励而非长期基本工资上涨。
2. 2025年涨薪最低参考线低于2024年：以Rengo为例，2025年薪资谈判参照的基准通胀增速为2.7%，低于2024年的3.3%，可能导致最终实际加薪幅度低于预期。

涨薪对日本资产价格的影响

1. 10年期日本国债利率：年内可能上行至1.8%，因为日本宏观经济加速复苏，通胀温和增长，日央行可能进一步加息。
2. 美元兑日元：或突破140，因为“春斗”涨薪助长日元升势，且美日利差可能进一步缩小。
3. 日股：仍有上涨空间，因为“春斗”涨薪提振消费者信心和企业盈利预期，但若日央行进一步加息，可能导致日元升值，对日股造成压力。

2025年“春斗”时间线

3月：Rengo要求平均工资增长6.09%，UA Zensen寻求2025年工资谈判中将其全职员工的平均工资提高6.11%。 4月-6月：多次薪资谈判结果公布。 7月：最终实际落地的涨薪结果公布，可能低于第一次“春斗”的答复增速。

风险提示

地缘政治超预期、日本通胀不及预期、美国经济陷入衰退、其他黑天鹅事件突发。