CMF中国宏观经济月度数据分析报告：中国经济稳与进、破与立的再平衡

中国经济稳与进、破与立的再平衡 闫 衍 中 诚 信 国 际 信 用 评 级 有 限 公 司 董 事 长中 国宏 观 经 济 论 坛 （C M F） 副 主 席2 0 2 4年1月 n主要观点 2023年疫情转段后中国经济实现“恢复性增长”，经济运行呈现出五大特征：1）产出缺口逐季收窄，修复节奏波动起伏；2）名义增长相对偏低，宏观数据与微观感受存在差异；3）接触型服务业与装备制造业生产亮点突出，新动能持续蓄能；4）需求不足的问题依然突出；5）物价水平疲弱、资产价格走低，通缩风险仍存。 n2023年中国经济复苏呈现“波浪式前进”进程，经济波动修复的逻辑是：1）经济运行从“三重压力”转为“多重压力”；2）结构性、周期性、趋势性问题叠加疫情期间累计矛盾集中释放，影响经济修复的总体深度；3）增长动力结构性调整，新旧动能持续转换；4）预期不稳持续影响经济修复的力度与节奏；5）价格水平并未与经济修复同步调整，通缩压力制约个人收入和企业利润改善。 n中国经济常态化恢复需要寻求“稳与进、破与立”的再平衡：1）投资需求和投资结构转换的再平衡；2）消费需求结构和供给结构的再平衡；3）新旧动能转换与传统动能平稳衔接的再平衡；4）房地产调整转型与行业向新发展模式转变的再平衡；5）债务风险化解中中央加杠杆与地方稳杠杆的再平衡。 n预期2024年中国经济增长将达5%左右，主要宏观经济指标也支持该增速的实现，建议从以下五个方面发力：1）“稳”的要求不放松，保持宏观政策的一致性、稳定性、持续性，稳定信心与预期；2）“进”的力度应加强，特别是财政政策应更为积极；3）“立”的节奏应当有所加快，加速释放新动能的辐射带动作用；4）“破”的过程应当更加稳妥，降低新旧动能转换脱节形成的负面影响；5）进一步深化改革，释放市场主体尤其是民营经济的活力。 一、中国经济复苏的进展、特征与逻辑 二、2024年中国经济：稳与进、破与立的再平衡 目录 三、2024年中国经济增长展望 四、实现2024年经济增长目标的政策建议 1 .2 0 2 3年 疫 情 转 段 后 中 国 经 济 实 现“恢 复 性 增 长” 2023年是中国经济恢复发展的一年，走出了疫情期间经济增长的低估，中国经济实现了恢复性增长，全年经济增长5.2%，顺利实现5%的增长目标。从季度修复的趋势看，四个季度同比增长4.5%、6.3%、4.9%、5.2%，环比增长2.5%、0.5%、1.3%、1%。 Ø2 0 2 3年 中 国 经 济 修 复 呈 现 波 浪 式 恢 复 进 程 ， 两 年 复 合 增 长 为4 . 1 % 2022-2023两年复合增长4.1%，与疫情前相比，增长中枢有所下移。主要宏观指标总体低于2019年。 Ø经 济 实 现 了 恢 复 性增 长 ， 最 终 消 费 贡 献 趋 于 常 态 服务业与最终消费在疫情期间受冲击更为严重，其增长贡献率在2020年三季度、2022年二季度触及低点；2023年则实现了恢复性增长，服务业与最终消费增长贡献率总体恢复，其中最终消费的增长贡献率高于疫情前。 Ø与海 外 经 济 体 相 比 ， 疫 情 后 我 国 经 济 向常 态 回 归 的 时 点 偏 晚 ， 但 当 前 我 国 增 速 仍 高 于 发 达 经 济 体 欧美日韩总体在2022年初已向常态回归，而我国在2022年二季度又出现一次低点；但当前我国经济增速仍高于美、欧等发达经济体。 2 .中 国 经 济 修 复 的 特 征 Ø特 征 一 ： 产 出 缺 口 逐 季 收 窄 ， 但 是 修 复 节 奏 呈 现 明 显 波 动 起 伏 产出缺口逐季收窄，由一季度9000亿以上收窄至四季度的4000亿以内，也说明经济总体持续修复； 但修复的节奏出现显著波动起伏，总体呈现出1至3月走高，4至7月回调，8至9月改善，10至12月巩固的过程。 Ø特 征 二 ：G D P名 义 增 长 相 对 偏 低 ， 宏 观 数 据 与 微 观 感 受 存 在 差 异 2023年四个季度GDP名义增速分别为5.0%、4.8%、3.5%与3.7%，实际GDP增速为4.5%、6.3%、4.9%与5.2%，全年名义增速为4.6%；GDP平减指数下行的特征较为显著，2023年全年GDP平减指数同比为-0.54%，其中二、三、四季度同比分别为-0.9、-0.8%、-1.4%。 Ø特 征三 ： 接 触型 服 务 业 与 装 备 制 造 业生 产 亮 点 突 出 ，新 动 能 持 续 蓄 能 接触型服务业增速较快，其中住宿和餐饮业服务业生产指数同比增速持续高于16%；装备制造业增加值、利润、投资增速高于工业与制造业整体。 Ø特 征 四 ： 需 求 不 足 依 然 突 出 ， 房 地 产 投 资 跌 幅扩 大 ， 消 费明 强 实弱 ， 出 口增 速 下 滑 2023年经济复苏节奏的扰动，主要来源于房地产投资与出口的负增长；其中，房地产投资跌幅逐月扩大，全年下滑9.6%；出口波动幅度较大，全年下滑4.6%；社零额两年复合增速为3.4%，相较疫情前8%左右的增速水平差距仍大。 Ø特 征 五 ： 物 价 水 平 疲 弱 、 资 产 价 格 走 低 ， 通 缩 风 险 仍 存 －2 0 2 3年 物 价 水 平 持 续 低 位 运 行 ，2 0 2 4年 上 半 年 翘 尾 因 素 制 约 价 格回 升 从物价水平来看，2023年CPI同比为0.2%，核心CPI同比为0.7%，PPI同比为-3%； 2024年上半年，CPI翘尾均值为-0.3%，PPI翘尾均值为-1.7%，将会对物价水平改善形成一定制约。 －资 产 价 格持 续走 低， 房 产 价 值 缩 水 、 股 价 显 著 回 调 从资产价格来看，2023年房产价格指数总体处于负增长；股票市场出现回调，2023年我国上证综指、沪深300与深圳成指分别回调了3.7%、11.4%与13.5%，香港恒生指数回调了13.8%。 3 .中 国 经 济 复 苏“波 浪 式 前 进”的 逻 辑 Ø经 济 运 行 面 临 的 问 题 由“三 重 压 力”转 为“多 重 压 力” Ø结 构 性 、 周 期 性 、 趋 势 性 问 题 叠 加 疫 情 期 间 矛 盾 集 中 释 放 长期经济增长过程积累了多重矛盾，比如人口老龄化、城镇化速度放缓（2021-2023年城镇化率的年度增长增幅进一步降至1个百分点以下，分别为0.83、0.5、0.94个百分点）、最终消费率偏低、债务规模较快扩张、房价增速长期高于GDP增速、国企与民企不平衡等中长期问题；在这些结构性、周期性、趋势性问题的影响下，我国潜在增速自身具有下行的压力；疫情冲击则触发短期问题与中长期问题形成交织叠加。 Ø增 长动 力 结 构 性 调 整 ， 新 旧 动 能 持 续 转 换 相较于此前依靠投资驱动经济增长，2023年经济的复苏主要依靠服务业的带动。与投资带来的较为强劲的反弹相比，消费修复带来的是恢复性增长，修复斜率比较平缓。 房地产市场周期性调整，房地产投资跌幅持续扩大，基建投资趋于饱和，效率边际走低；传统旧动能正在放缓，新的动能尚不能完全对冲。 Ø预 期 不稳 持 续影 响 经 济 修 复 的 力 度 与 节 奏 从居民端看：居民信心有所不足，提前还贷（早偿率）、超额储蓄现象仍存，居民支出结构也呈现出消费降级现象； »从企业端看：企业信心有所不足，利润修复偏慢制约了企业的投资意愿。民间投资增速持续走低，民营经济总体发展放缓。 ﹣预 期 不 稳 下 融 资 需 求 偏 弱 ，融 资 结 构 性问 题 进 一 步 突 出 »预期不稳之下市场主体扩表意愿不足，带来融资需求偏弱，社融存量同比持续低于M2同比； »M1同比增速持续下降，2023年同比为1.3%，触及历史低位； Ø价 格 水 平 并 未 与 经 济 修 复 同 步 调 整 ， 通 缩 压 力 制 约 企 业 利 润 改 善 供需失衡之下物价水平偏低，微观主体对于增长的感受不强，预期偏弱； 物价水平低也带来实际利率偏高，进一步制约企业扩产与投资意愿。 一、中国经济复苏的进展、特征与逻辑 二、2024年中国经济：稳与进、破与立的再平衡 目录 三、2024年中国经济增长展望 四、实现2024年经济增长目标的政策建议 n2024年中国经济：稳与进、破与立的再平衡 •通过分析2023年中国经济运行的特征以及其背后的逻辑，可以看到，中国经济在受到多重冲击与扰动之后，尚未达到一个新的平衡状态。 •与此同时，中央经济工作会议提出，2024年经济工作的总基调是“稳中求进、以进促稳、先立后破”，并提出“需要克服一些困难和挑战”，“有效应对和解决这些问题”。 •我们认为，2024年中国经济克服、应对当前多重压力的关键，就在于稳与进、破与立的重点领域能够实现“再平衡”，并且是在一个较优的水平上实现“再平衡”。 1 .投 资 需 求 和 投 资 结 构 转 换 的 再 平 衡 高技术相关的投资保持较高增速，在总投资中的占比走高，后续需要发挥高技术投资对于关联行业与产业的辐射带动作用;在传统的房地产开发投资、基建投资和制造业投资之外，社会服务投资的规模高达10万亿元，且这部分投资曾在疫情期间出现了显著收缩，后续或具有修复和扩张的潜力。 Ø基 建 地 产 投 资 领 域 发 挥 国 有 资 本 的 牵 引 作 用 ， 平 滑 民 间 投 资 下 行 的 拖 累 当前基建投资增速显著高于疫情前，仍是经济的重要托底因素，国有及国有控股单位固定资产投资增速依然较高，2023年1-12月同比增长6.4%，对于民间投资增速的下行具有平滑作用； 基建投资结构有进一步优化空间，民生、短板领域的基建存在不足，新基建、养老、数字基数设施等领域的基建仍有较大空间。 Ø制 造 业 新 动 能 和 服 务 业 新 兴 领 域 投 资 平 衡 传 统 产 业 投 资 下 行 压 力 装备制造业生产亮点突出，今年以来装备制造业增加值增速总体在6%以上，显著高于整体工业增加值；并且电气机械和器材制造业、通用设备、专用设备等部分装备制造业利润同比增速也保持较快增长，新动能蓄能持续。 2023年高技术服务业投资同比增长11.4%，高于固定资产投资增速整体8.4个百分点。 2.消 费需 求 结 构 和 供 给 结 构 的 再 平 衡 2023年消费修复的显著结构性特征是“商品弱、服务强”，尤其是工业消费品以及房地产相关的消费品偏弱。比如建筑装潢类的消费品增速持续下滑，2023年为-7.8%，跌幅较2022年进一步扩大； »»2023年家用电器和音像器材类、家具类、建筑和装潢材料类消费占社零额的比重分别下降0.17、0.05和0.1个百分点。 Ø商 品 消 费 相 对 较 弱 与 供 给 结 构 的 不 平 衡 也 有 一 定关 系 部分与房地产、基建相关的领域以及部分高技术领域存在一些产能过剩，而部分高端制造、新材料等领域以及“专精特新”相配套的高技术服务配套领域供给不足；养老、医疗等民生领域的供给也存在较大短板。 Ø稳 定 、 扩 大 消 费 与 供 给 侧 结 构 性 改 革 的 融 合 有 待 提 升 »从短期看当前终端消费存在工业品消费、房地产相关消费偏弱的现象，应当通过发放消费补贴、稳定房地产预期等措施予以缓解；»从中长期看，与人口结构变化等相关的养老医疗，以及与高质量生活相关的升级类消费需求仍未得到满足，供给侧结构性改革应在短板领域、民生领域加快推进。 产业升级 3 .新 旧 动 能 转 换 与 传 统 动 能 平 稳 衔 接 的 再 平 衡 Ø新动 能 增 速 较 快 但 仍 有 长 足 进 步 空 间 当前我国新能源汽车、锂电池、光伏产品出口增速较高，但新三样产品在出口规模中的占比仍仅有4.5%左右； »»以数字经济为例，广义数字经济指使用了计算机通信等相关技术的行业与