兼评美国2月CPI：怎么看近期美联储降息预期升温？

宏观点评 证券研究报告宏观研究 2025年03月13日 怎么看近期美联储降息预期升温？兼评美国2月CPI 事件：北京时间3月12日2030，美国公布2025年2月CPI数据。 核心结论：美国2月CPI和核心CPI双双低于预期，但本次数据并未反映关税的影响，二次通胀风险仍未消除。数据公布后，美联储降息预期小幅 下调，目前市场仍预计2025年降息3次、首次在6月。2月下旬以来， 市场降息预期从1次持续上调至3次，主因美股大跌引发“美联储看跌期权”，我们认为当前市场降息预期已处于偏高水平，后续若衰退预期证伪、二次通胀压力加剧，市场降息预期可能再度回落至12次。 1、美国2月CPI和核心CPI双双低于预期，主要分项普遍回落。 整体表现：美国2025年2月未季调CPI同比28，低于预期值29 和前值30，结束了此前连续4个月的反弹；核心CPI同比31，低于预期值32和前值33，是过去46个月最低。季调后CPI环比02，低于预期值03和前值05，持平12个月均值；核心CPI环比02，低于前值04和预期值、12个月均值03。 分项表现：美国2月CPI主要分项方面，食品分项环比从04降至02，持平12个月均值；能源分项环比从11降至02，主因燃油和汽油环比明显回落；核心商品分项环比从03降至02，仍高于12个月均值0，其中新车价格下降，服装价格上升，二手车、医疗保健商品价格升幅收窄；核心服务分项环比从05降至03，持平12个月均值，其中住宅分项环比从04降至03，交通运输分项环比从18降至08。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为008，2025年1月和2024年12月分别为022、008。整体看，2月美国通胀压力有所减轻。 2、CPI公布后，主要资产价格窄幅波动，降息预期小幅下调。 大类资产表现：CPI公布后，美股、美债收益率、美元指数走势偏震荡， 黄金先跌后涨。截至313收盘，标普500、纳斯达克指数分别上涨05、12，道琼斯指数下跌02；10Y美债收益率上行27bp至431，美元指数上涨02至1036，现货黄金上涨06至29329美元盎司。 降息预期变化：CPI公布后，市场对美联储降息的预期小幅下调。利率期货隐含的2025年降息次数从30次下调至28次，即市场预期降3次的概率由100降至80，最早的降息时点仍维持6月不变。 3、美国通胀尚未反映关税影响，近期降息预期的升温难以延续。 美国通胀展望：虽然本次CPI数据表现良好，但一定程度上受1月数据 超预期反弹导致的高基数影响；此外，特朗普关税是从3月初开始实施，因此本次CPI尚未反映关税影响。2月美国制造业和服务业PMI物价指数双双明显反弹至62以上，CPI和核心CPI3个月环比折年率虽小幅回落但仍处于43、36的高位，指向二次通胀风险仍未消除。根据我们最新测算，2025Q1Q4美国CPI同比分别为28、27、29、26，核心CPI同比分别为31、30、30、29。这意味着，美国通胀进一步回落的空间已不大，尤其是核心通胀。 美联储降息展望：2月下旬以来，市场对美联储降息的预期连续反弹，从1次升至3次，这一过程伴随着美股持续大幅回调，“美联储看跌期权”上演，即市场认为美股大跌会迫使美联储转鸽。前期报告中我们曾指出，近期美股的下跌主因四点因素：衰退担忧升温、关税升级打压风险偏好、DeepSeek冲击、季节性调整压力，不过美国经济衰退的风险并不高，因此美股持续下跌的风险不大。当前3次的降息预期已属于偏高水平，后续若衰退预期逐步被证伪，叠加二次通胀压力，市场降息预期可能再度下调，我们认为2025年美联储降息12次是基准情景。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuangszqcom 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyugszqcom 相关研究 1、《二次通胀已开始显现美国1月CPI点评》2025 0213 2、《近期美股为何下跌？兼评2月美国非农就业》 20250308 3、《怎么看黄金再创新高？兼评美国1月非农就业 20250208 4、《美国核心CPI低于预期，市场有望延续riskon》 20250116 5、《美国就业再超预期，经济拐点可能不远》202501 11 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国CPI及主要分项近三个月表现（单位） 权重 季调后环比 未季调同比 2412 2501 2502 12M均值 2412 2501 2502 12M均值 整体CPI食品 家庭食品 外出就餐能源 能源商品 燃油汽油 能源服务 电力燃气 1000137 8056 63 320130312408 04 05 02 02 29 30 28 29 03 04 02 02 25 25 26 23 03 05 00 02 18 19 19 13 03 02 04 03 36 34 37 39 24 11 02 00 05 10 02 07 39 19 09 02 39 05 32 45 21 62 08 04 131 53 51 82 40 18 10 02 34 02 31 44 08 03 14 03 33 25 33 35 02 00 10 02 28 19 25 40 28 18 25 05 49 49 60 18 核心CPI 800 02 04 02 03 32 33 31 33 核心商品 194 00 03 02 00 05 01 01 10 服装 26 01 14 06 00 12 04 06 08 新车 44 04 00 01 00 04 03 03 07 二手车 24 08 22 09 01 33 10 08 53 医疗保健商品 15 00 12 01 02 05 23 23 20 核心服务 606 03 05 03 03 44 43 41 48 住宅 354 03 04 03 03 46 44 42 50 医疗保健服务 67 02 00 03 02 34 27 30 32 交通运输 63 05 18 08 05 73 80 60 86 资料来源：CEIC，国盛证券研究所 CPI公布 标普500指数期货，右 10Y美债 CPI公布 美元指数，右 现货黄金，左 图表2：美国CPI公布前后，美股与美债走势图表3：美国CPI公布前后，美元与黄金走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表4：CPI公布后，美联储降息预期小幅下调 联邦基金利率期货隐含的美联储加息降息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） CPI公布前 CPI公布后 0000 0504 1110 14 16 21 23 24 26 28 30 次 00 05 10 15 20 25 30 35 25325525625725925102512 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表5：美国2月PMI物价指数进一步抬升图表6：美国通胀环比折年率仍处在高位 美国CPI3M环比折年率 美国核心CPI3M环比折年率 12 10 8 6 4 2 0 2 4 6 190219112008210522022211230824052502 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 标普500指数，左 利率期货隐含的 2025年降息次数，右 图表7：美国CPI和核心CPI同比测算图表8：近期美股下跌引发“美联储看跌期权” CPI同比CPI同比测算 核心CPI同比核心CPI同比测算 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1美联储通胀目标2 0 2106211222062212230623122406241225062512 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 风险提示 美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15以上 增持 相对同期基准指数涨幅在515之间 持有 相对同期基准指数涨幅在55之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10以上 中性 相对同期基准指数涨幅在1010之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广 场东塔7层 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：100077邮编：200120 邮箱：gsresearchgszqcom电话：02138124100 邮箱：gsresearchgszqcom 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033 传真：079186281485邮箱：gsresearchgszqcom邮箱：gsresearchgszqcom