产能释放推动业绩增长，成本下降利好利润修复

2025年3月13日 費倩然 H70507capitalcomtw 目標價元2100 公司基本資訊 產業別 化工 A股价2025312 1700 上证指数2025312 337192 股價12個月高低 19071403 總發行股數百萬 733336 A股數百萬 733336 A市值億元 124667 主要股東 宁夏宝丰集团有限公司3565 每股淨值元 586 股價賬面淨值 290 一個月三個月一年股價漲跌1153125 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 20240812 1535 买进 2024111 1591 买进 20241225 1647 买进 産品組合 烯烃产品 587 焦化产品 308 精细化工产品 105 機構投資者占流通A股比例 基金62 一般法人244 股價相對大盤走勢 宝丰能源600989SHBuy买进 产能释放推动业绩增长，成本下降利好利润修复事件： 公司发布2024年年报，公司全年实现营业收入330亿元，yoy1321；实现 归母净利润6338亿元，yoy1216，业绩符合预期。Q4单季实现营收8708亿元，yoy030，qoq1804实现归母净利润1801亿元，yoy233，qoq4616。 公司同时发布《2024年度利润分配方案公告》，公司拟向中小股东每股派发现金红利人民币04598元（含税），大股东每股派发现金红利人民币03891元（含税）。公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为4744。按3月12日收盘价计，中小股东股息率为270。 点评： 公司新建产能释放带动营收和利润增长，内蒙项目300万吨产能将在2025年全面释放，看好完全投产后公司产能翻倍。公司在周期底部扩张，新装置成本和规模优势加强，后续在新疆规划大幅扩产项目，看好公司长期成长。2025年预计成本端煤价下行，将有助于煤制烯烃利润修复。看好公司作为国内煤制烯烃龙头企业的持续发展，维持“买进”评级。 内蒙产能按计划释放，后续规划新疆项目：公司2024年营收和利润同比均实现增长，主要受益于新产能的投放推动销量增长。2024年公司聚烯烃产能同比增长6190。2024年公司聚乙烯销量1135万吨，yoy36，聚丙烯销量1165万吨，yoy55，焦炭销量7086万吨，yoy16。单季来看，公司Q4业绩环比增幅较大，主要是内蒙一期100万吨新建产能2024年11月投放，叠加2024年Q3宁东基地检修，使得基期较低。Q4烯烃产销量环比大幅提升，单季聚乙烯销量为310万吨，qoq24，聚丙烯销量为34万吨，qoq35，焦炭销量1773万吨，qoq01。宁东25万吨年EVA项目于2024年2月投产，顺利产出光伏级EVA产品；内蒙古300万吨年烯烃项目建设稳步推进，一期100万吨年烯烃生产线于2024年11月投产、二期100万吨年烯烃生产线于2025年1月投产，三期100万吨年烯烃生产线将于2025年3月底投产。内蒙项目完全投产后，公司烯烃产能将达到520万吨年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。2025年公司内蒙聚烯烃产能充分释放，预计将带动公司业绩进一步增长。公司后续在新疆拟建1120万吨煤制甲醇、400万吨甲醇制烯烃等大型煤化工项目，项目2024年7月第一次环评公示，静待项目开工落地。新疆低价煤资源丰富，将进一步降低成本，增强公司竞争力。 聚烯烃价格持稳，原料煤价格下降增厚利润：价格端来看，公司主营产品聚烯烃价格基本持稳，焦炭价格下降，精细化工品价格涨跌均有，但受益于原料端煤炭价格同比下降，公司全年毛利率同比提升275pct到 3315。公司2024年聚乙烯产品实现营收805亿元，yoy365；聚乙烯全年均价708856元吨，yoy007。聚丙烯实现营收780亿元，yoy533；聚丙烯全年均价669658元吨，yoy092。焦炭实现营收 9834亿元，yoy105；焦炭均价138783元吨，yoy1187。纯苯实现营收43亿元，yoy61；改制煤沥青实现营收56亿元，yoy57，MTBE实现营收60亿元，yoy67。原料端，公司气化原料煤均价563元吨，yoy9，炼焦精煤均价1073元吨，yoy13，动力煤均价414元吨，yoy11，原料价格降幅大于产品降幅，价差增大增厚公司利润。2025年以来，煤炭价格进一步下跌，且降幅大于原油，当前国内烯烃还 是以油制为主，煤炭原油价格比降低的背景下，煤制聚烯烃盈利水平料将稳中有升。焦炭下游基建和地产弱势，钢铁压减产能，因此预计焦炭价格将弱势，板块盈利能力将略有下降。受原料煤炭下降影响，精细化工品板块盈利预计进一步修复。 费用率维持合理水平，分红比例提高：公司费用方面维持合理水平，研发费用率同比增加081pct到229；销售费用率同比增加006pct到 036；管理费用率同比增加001pct到265；财务费用率同比增加114pct到226，财务费用率同比增幅较大，主要是报告期内新建项目投产，利息资本化费用减少。公司同时公布分红方案，拟向中小股东每股派发现金红利人民币04598元（含税），大股东每股派发现金红利人民币03891元（含税）。按3月12日收盘价计，中小股东股息率为270。此次公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为4744，较往年有较大比例的提升，202120222023公司分红比例分别为 290416293624，彰显了公司“提质增效重回报”的实际开展。 盈利预测：我们调整20252026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计公司202520262027年实现净利润109138179亿元（20252026年前值109135亿元），yoy712729，折合EPS为148188244元，目前A股股价对应的PE为1197倍，2025正值公司产能快速释放时期，估值偏低，维持“买进”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。 年度截止12月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 純利Netprofit RMB百萬元 5651 6338 10862 13786 17895 同比增減 1034 1216 7139 2692 2981 每股盈餘EPS RMB元 077 086 148 188 244 同比增減 1034 1216 7139 2692 2981 A股市盈率PE X 2206 1967 1148 904 697 股利DPS RMB元 028 04598 060 066 072 股息率Yield 165 270 353 388 424 【投資評等說明】 評等定義 強力買進（StrongBuy） 首次評等潛在上漲空間35 買進（Buy） 15首次評等潛在上漲空間35 區間操作（TradingBuy） 5首次評等潛在上漲空間15 中立（Neutral） 無法由基本面給予投資評等預期近期股價將處於盤整建議降低持股 附一：合幷損益表 會計年度（百萬元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 營業收入 29136 32983 53067 63880 77957 經營成本 20279 22050 35073 42182 51017 研發費用 431 756 1156 1391 1698 營業稅金及附加 467 645 1037 1249 1524 銷售費用 86 117 189 182 178 管理費用 769 875 1408 1356 1323 財務費用 327 744 1198 1153 1126 資産減值損失投資收益 39 16 16 16 16 營業利潤 6786 7828 13040 16401 21125 營業外收入 7 10 10 11 11 營業外支出 327 552 552 552 552 利潤總額 6467 7286 12488 15849 20574 所得稅 816 949 1626 2064 2679 少數股東損益歸屬於母公司股東權益 5651 6338 10862 13786 17895 附二：合幷資産負債表 會計年度（百萬元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 貨幣資金 1283 2477 5689 9222 17294 應收賬款 26 20 21 22 23 存貨 1292 1575 1733 1906 2097 流動資産合計 3435 4786 8229 11992 20316 長期股權投資 1628 1655 1655 1655 1655 固定資産 41369 43216 45377 49915 54906 在建工程 14389 30126 33138 36452 40097 非流動資産合計 68195 84780 90217 98486 107573 資産總計 71630 89566 98445 110478 127888 流動負債合計 14313 21250 16983 17450 18935 非流動負債合計 18780 25310 27594 25374 23405 負債合計 33094 46560 44577 42824 42339 少數股東權益股東權益合計 38537 43006 53868 67654 85549 負債及股東權益合計 71630 89566 98445 110478 127888 附三：合幷現金流量表 會計年度（百萬元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 經營活動産生的現金流量淨額 8693 8898 13346 14681 16149 投資活動産生的現金流量淨額 14101 11529 12682 13950 11160 籌資活動産生的現金流量淨額 4769 4246 2548 2802 3083 現金及現金等價物淨增加額 637 1614 3212 3533 8072 1 此份报告由群益证券香港有限公司编写，群益证券香港有限公司的投资和由群证益券香港有限公司提供的投资服务不是个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券香港有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券香港有限公司不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券香港有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证。此份报告不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。 2025年3月13日 3