2025信用月报之三：3月，短信用的财富密码

2月，资金面偏紧对信用债构成显著利空，理财规模虽回升但增量有限，导致信用债收益率全线上行，中短久期上行幅度更大，收益率曲线极致平坦化。3月，信用债面临多空因素，核心矛盾在于资金面能否转松。预计资金面大概率边际转松，可能来自财政支出回流或央行宽松，但3月仍是信用债发行大月，配置需求一般。

若资金面转松，信用债短久期品种修复空间或将大于中长久期品种，修复顺序可能是同业存单利率下行→高评级短久期信用债→低评级短久期信用债。择券思路：1）收益率倒挂的主体（1年以内收益率高于1-2年、2-3年）；2）1年以内、1-2年收益率上行幅度较大的主体。若资金面未能转松，需警惕理财赎回引发的小面积负反馈，但可能成为监管态度缓和的契机。高频观测指标包括：每日基金净买卖信用债规模、信用债成交情绪指标（TKN成交占比）、周度理财规模变动及净值变化。

银行资本债方面，收益率全线上行，短久期表现更弱，1Y AA及以上二级资本债上行30-34bp，信用利差走扩6-11bp；1-3Y AA-银行永续债相对抗跌，收益率上行17-19bp，信用利差被动收窄4-6bp。中短久期银行资本债依然具有相对性价比，3月资金面转松或带来更大修复空间。

城投债方面，2月发行、净融资规模均同比上升，发行情绪小幅回暖但依然偏弱，各期限品种发行利率全线上行，中短久期升幅较大。二级市场买盘情绪持续偏弱，低评级品种成交缩量。

产业债方面，2月发行放量，净融资环比和同比均上升，但发行情绪偏弱，5年以上发行额占比明显下降，1年以内发行成本明显升高，1-3年利率小幅下行。收益率全线上行，中短久期表现更弱，信用利差分化，低等级相对抗跌。

风险提示：货币政策超预期调整、流动性超预期变化、信用风险超预期。