高硫近端供应仍紧张，低硫弱势维持

研究员：吴晓蓉期货从业证号：F03108405投资咨询证号：Z0021537 综合分析与交易策略 【综合分析】 新加坡现货窗口成交活跃且价格高位，近端高硫现货仍维持强势，高硫现货贴水于15美金/吨以上高位震荡。近期关注俄乌局势和美国制裁缓和进度，短期内俄罗斯燃料油对外供应仍然受限，但仍需注意后期冲突缓和后的供应突增风险。美国对墨西哥关税政策变动及新加坡强劲现货价格背景下，墨西哥往新加坡高硫出口环比增长，中期继续关注墨西哥关税变化及焦化投产影响。中东高硫出口整体维持稳定，后期关注伊朗制裁风险。需求端，伊朗冬季发电需求回落，二三季度高硫发电需求预期乐观。富查伊拉公布一月船燃加注数据，高硫船燃需求支撑稳定。中国进料需求受限，美湾对中东原料需求增长。 低硫燃料油供应维持充裕。Al-Zour及Dangote近期对外低硫出口物流量环比上行，且主要目的地均为泛新加坡地区，两炼厂的稳定运营带来供应的稳定回升。Dangote汽油出口供应的增长预期威胁到欧洲汽油市场使其地区内的FCC产能削减，额外提高低硫残渣油的供应。中国近期保税低硫产量下行，估计受到MGO配额分流的影响。需求端，无具体驱动，各主要加注港船燃需求量且总占比下行。发电经济性不如天然气背景下，冬季发电需求暂无明显利好。 【策略】 单边：观望。注意成本端原油价格大幅波动的风险及地缘风险。套利：关注FU正套逢低做多机会。期权：无(观点仅供参考，不作为买卖依据) 第二章核心逻辑分析 1.俄罗斯能源设施受袭影响持续，关注美国制裁缓和 ◼俄罗斯能源设施受袭更新：1）Volgograd炼厂于2月末恢复生产，目前为止此炼厂已三次遭乌克兰无人机袭击，分别在1月下旬，2月3日和2月15日；2）Tuapse炼厂2月26日受袭，24万桶/日原油蒸馏装置受损，当前已暂停运营。2023年其原油加工量为932万吨，生产柴油330万吨，燃料油312万吨（月均26万吨）；3）Ryazan炼厂2月24日二次受袭，一套产能为17万桶/日的原油蒸馏装置CDU6在袭击中起火。上一次受袭为1月下旬；4）Syzran，llsky，Slavyansk，Saratov等炼厂陆续于2月中旬受袭，产能恢复中。 ◼路透，3月份俄罗斯从黑海港口Tuapse出口的石油产品数量将下降至79.8万吨/日，较2月份的79.9万吨/日下降9.8% ◼物流监测端，2月俄罗斯高硫燃料油日均出口7.1万吨，环比1月下行7%，同比去年同期下行20% 2.墨西哥炼厂开工低位维持，同时Tula炼厂焦化逐步投产 ◼墨西哥2月高硫燃料油总出口93万吨，环比增长11万吨，增量主要流往美国地区，2月墨西哥往美国出口62万吨，较1月增长25万吨（+66%）。美国对墨西哥进口关税政策的反复及墨西哥近期原油质量问题，提升了近期的墨西哥燃料油往美国出口需求。 ◼原油含水量和含盐量过高问题，导致了地区内炼厂的部分停产。Salamanca炼厂，1月30日6万桶/日CDU停产。Tula炼厂，2月2日一套16.5万桶/日装置停产。 Olmeca炼厂运营状态仍不稳定。2月6日彭博，炼厂装置运营又出现问题，之前炼厂称其产能维持17%运行，暂无近期消息更新。 ◼Tula焦化装置将于今年正式投产。若Coker完全投产，预期处理约10万桶/日（47万吨）残渣油，原料供应来自于Tula和Salamanca炼厂。SalinaCmuz焦化装置预期26年投产，处理约7.5万桶/日残渣油。 3.中东高硫出口整体维持稳定，后期关注伊朗制裁风险 ◼伊朗制裁预期极限化：1）2月24日美国财政部表示，将对30多名个人和数艘船只实施制裁，理由是他们“在伊朗石油相关产品的销售和运输中扮演中介角色”。这是美国总统特朗普4日下令对伊朗采取“极限施压”政策以来针对该国石油销售的第二轮制裁。2）2月6日，美国对伊朗向中国运输石油的网络实施制裁；3）2月4日，美国特朗普表示将恢复对伊朗的“极限施压”，并将其石油出口降至零。制裁覆盖到伊朗能源的各方面。 ◼伊朗发电需求分流减少，2月高硫出口回升，但近两周又受到制裁扰动而下行。2月日均出口4万吨/日，环比上行0.2万吨（+5%），同比下行1.6瓦努电脑（-28%）。 ◼后期关注沙特大炼厂检修预期及二季度发电需求备货预期下的高硫出口情况。沙特一大炼厂Petro Rabigh预期于4月中旬开始全面检修，持续至6月，产能40万桶/日 5.伊朗冬季发电需求回落，二三季度发电需求预期乐观 ◼中东伊朗气温回升，发电需求预期逐步回落，伊朗高硫出口回升。二季度关注沙特炼厂检修背景下的夏季发电备货需求，沙特旺季高硫净进口需求约在60-90万吨。 南亚发电需求增长在二季度夏季，关注巴基斯坦发电燃料油燃油切换天然气和煤炭的进度。 ◼夏季，除了传统发电需求地区中东及南亚外，埃及也因地区内天然气的长期缺乏问题，需要使用高硫燃料油替代。其天然气供应缺口属于是缺乏新投产气田的长期问题，难以在25年完全解决。 6.高硫船燃需求支撑稳定，边际增量来自脱硫塔船舶数量的稳定增长 ◼DNV数据截至8月，24年新增安装脱硫塔船舶月均增幅为24.1艘，23年月均增幅为19.75艘，22年月均增幅为27.67艘。近月数据暂未更新。 ◼新加坡25年1月高硫船燃加注167.1万吨，环比-21.6万吨（-11.4%），同比+1.3万吨（+0.8%），占总船燃加注37.5%，较24年12月历史最高位减少1.9个百分点，24年总高硫船燃加注占比36.9%。 ◼富查伊拉25年1月高硫船燃加注18.5万立方米，环比+2.5（+16%），占总船燃加注29%，环比增长3个百分点，24年高硫船燃加注总量占比为28%。 7.中国进料需求受限，美湾对中东原料需求预期增长 ◼国外制裁：1）伊朗：美国对伊朗向中国运输石油的网络实施制裁。2）俄罗斯：1月10日，美国宣布对俄罗斯两家石油公司和油轮宣布制裁，制裁包括183艘船只，其中143艘是油轮。新一轮制裁将导致运输能力收紧，物流成本上升，预期推高进料成本 ◼国内限制：1）3月12日前制裁宽限期内，仍陆续有受制裁油轮载俄罗斯石油靠港卸货；2）但燃料油关税（1%上行至3%）及消费税成本（全额退税改为50%-80%退税）的上行更直接影响燃料油进口成本，压抑燃料油进料需求 物流监测端，1月中国高硫到港环比12月62万吨低位回升66%至103万吨，2月到港也处于100万吨以上水平，仍较稳定 8.低硫燃料油 低硫燃料油供应维持充裕。Al-Zour及Dangote近期对外低硫出口物流量环比上行，且主要目的地均为泛新加坡地区，两炼厂的稳定运营带来供应的稳定回升。Dangote汽油出口供应的增长预期威胁到欧洲汽油市场使其地区内的FCC产能削减，额外提高低硫残渣油的供应。中国近期保税低硫产量下行，估计受到MGO配额分流的影响。需求端，无具体驱动，各主要加注港船燃需求量且总占比下行。发电经济性不如天然气背景下，冬季发电需求暂无明显利好。 9.低硫燃料油 中东低硫出口稳定，往泛新加坡地区出口回升 ◼Al-Zour炼厂2月中旬以来已有4船低硫货物流往新加披地区：2月共两船26万吨，预期于3月上中旬到达；3月截至7日已有两船，3月1日一船13万吨，3月7日一船15.5万吨。 24年11-12月Al-Zour炼厂受技术问题影响对外出口小幅下行同时对新加坡出口在12月及1月维持0。 ◼阿联酋低硫分流预期随着南苏丹低硫重质原油供应的回归而减少，后期科威特往泛新加披出口物流预期回升。南苏丹预计将于1月8日起恢复其原油生产和达尔混合重质低硫Dar Blend原油的出口。 10.低硫燃料油 尼日利亚Dangote运营逐步恢复带来低硫出口回升，Warri和Harcourt处于离线状态 ◼Dangote炼厂当周3月4日出口8万吨低硫，往马来西亚方向。2月共出口27万吨，环比1月+21万吨，其中15万吨流往新加坡地区，另一船预期也往东亚方向。 3月1日消息，Dangote炼厂购买第一批阿尔及利亚原油，进料进口体现当前炼厂的逐步稳定运营状态及原料进料多样化 ◼Dangote炼厂表示可能在30天内恢复满负荷运营。目前该炼油厂的产能利用率为85%。该炼油厂日产量为65万桶。炼厂汽油可能于3月实现装置的满负荷运营，汽油出口供应的增长预期威胁到欧洲汽油市场使其地区内的FCC产能削减，额外提升低硫残渣油的供应。（总29.4万桶/日，45%） ◼Harcourt炼厂24年11月底重新启动CDU1，CDU2预期于25年启动，作为一家简单型炼厂，炼厂产品将主要是燃料油并有多余产量用于出口（约11万吨/月燃料油）。Warri炼厂24年12月部分恢复了运营。目前以60%的产能运行，当前的日处理能力大 约为7.5万桶原油（12.5万桶/日×60% = 7.5万桶/日，35万吨/月燃料油） 11.低硫燃料油 需求无具体驱动，船燃需求稳定，发电经济性不及天然气 ◼新加披1月低硫船燃加注252.4万吨，与上一个月持平，同比去奶奶-38.2万吨（-13%），占总船燃加注56.6%，24年低硫船燃加注占比55%，23年60%，22年63%。◼富查伊拉1月低硫船燃加注40.6万立方米，环比-0.9（-2%），同比-3.1（-7%），占总船燃加注64%，环比减少4个百分点，24年低硫船燃加注占比67%◼欧洲冬季低温，但低硫燃料油当前发电经济性不如天然气，暂无明显需求利好需求 12.低硫燃料油 中国低硫市场：保税低硫产量估计受到MGO配额分流的影响 ◼25年2月国内炼厂保税低硫船燃产量约105万吨，环比+3.1万吨（+3.0%），同比-11.5万吨（-9.9%），主要缺口仍在中石油。中石化配额充裕，炼厂生产积极性高。中海油炼厂中，舟山石化优先生产低硫焦，低硫燃料油实际产量未达预期。中化泉州炼厂和地方炼厂本月未生产低硫燃料油。 ◼隆众，2025年3月各集团排产计划较2月小幅调整。其中，中石化计划产量在48万吨左右，中石油产量42万吨左右，中海油产量15万吨左右，其他炼厂暂无生产计划，预计整体产量在105万吨左右。预计3月国内低硫燃料油总产量将较2月基本持平。 高硫燃料油跨区跨期价差 低硫燃料油跨区跨品种价差 ◼MOPS代表未来15-30天内装船的FOB价格，数量为2万-4万吨◼Ex-wharf代表未来3-15天内码头交货价格，数量为3000-6000吨◼Delivered代表未来5-10天交付的加注价格，数量为500-1500吨 现货库存：新加坡燃料油在岸库存环比-11.9%至243.6万吨。新加坡中质库存+16.5%，轻质库存-7.5%。ARA地区燃料油库存环比-4.6%，柴油库存-5.4%，汽油+12.1%。美湾地区燃料油库存环比+2.5%。中东地区燃料油库存环比+11.3%。日本高硫燃料油-1.0%，低硫燃料油+3.0%，日本燃料油总库存+0.6%。 西北欧库存结构 终端销售结构 ◼1月新加坡船燃销售数据公布，新加坡船燃销量446.2万吨，环比-21.6万吨（-11.4%），同比-44.4万吨（-9.1%）。其中，高硫船燃销量167.1万吨，环比-21.6（-11.4%），同比+1.3（+0.8%），占总船燃37.5%；低硫船燃销量252.4万吨，环比+0.0%，同比-13.2%。 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本