轻工造纸行业研究：继续把握新型烟草布局机遇，关注三八节新国货靓丽表现

行业观点更新： 家居板块：内销方面，根据渠道调研反馈，1-2月在多数地区家居消费补贴未正式开启的情况下，多数家居企业工厂接单情况相对平稳。近期随着部分地区家居消费补贴陆续开启，头部企业快速跟进，后续在更多区域执行补贴政策后，终端接单景气度边际回升值期待。虽然25Q1多数企业报表端在基数较高的背景下或较难有明显优化，但近期两会明确提出持续推动地产市场止跌回稳，重点发力城改与收储，我们认为在地产端逐步企稳的背景下，家居行业部分优质企业的α有望逐步兑现至报表端。外销方面，虽然美国后续关税举措仍不确定，但部分具备前瞻海外产能布局及自身增长驱动力的企业，仍有望实现较优业绩表现，我们认为仍可重视具备估值性价比的优质企业布局机会。家居板块我们依然建议关注：1）C端占比较高，具备品类融合能力、整装渠道布局及整体效率领先的内销大家居龙头企业；2）具备海外完善产能布局，且技工贸一体化或品牌化程度较高的出口企业。 新型烟草行业：中烟香港发布2024年业绩，盈利表现较为优异，公司烟叶出口定价策略变化及卷烟出口自营占比提升，后续利润率提升空间仍较大，且外延并购有望推动公司实现跨越式发展，建议积极关注。行业层面来看，后续重点关注：1）英美烟草gloHilo25年中在（除塞尔维亚的国家）陆续上市后的市场销售情况及消费者评价情况；2）美国、欧洲监管环境优化情况及合规雾化市场扩容节奏。国内市场方面，在执法趋严及口味优化的背景下，后续合规产品销售依然有望显现逐季回升趋势。不论从国内市场还是海外市场雾化电子烟发展趋势来看，思摩尔国际最艰难时刻已过去，雾化业务拐点已开始显现，HNB业务依托与英美烟草的深度合作后续成长空间可期。 造纸包装：纸浆提涨落地放缓，仍需关注涨价函落地节奏。1）造纸：截至3月7日，阔叶浆/双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格4771/5400/4510/6500/3730元，环比上周-64/持平/持平/持平/持平。1月欧洲木浆港口库存145.1wt（环比+0.61wt），截止3月6日，国内纸浆主流港口库存量为225.0万吨，较年初+45.5万吨，达到历史高点。我们观察到下游纸厂对高价接受意愿不强，港口库存压力仍在，纸厂以稳定出货为主，仍需关注前期发布的涨价函实际落地节奏。推荐太阳纸业、仙鹤股份。2）包装：奥瑞金收购中粮包装已完成私有化条件，行业竞争格局有望改善。25年国补新增消费电子补贴，手机等3C产品销量提升明显，有望拉动包装龙头从中受益。 轻工消费：天猫三八焕新首日新国货靓丽表现，关注AI眼镜催化产业链行情。1）据三八首期天猫宠物榜单：乖宝旗下弗列加特Top1，麦富迪位列第6名；中宠旗下领先Toptrees位居品牌榜第13名，店铺榜第9名；自由点（百亚旗下）位列个护榜第6位，卫生巾第2位（仅次于护舒宝）。持续看好优秀国货中长期成长机会，传统消费企业面对新锐品牌崛起、更高势能快消赛道（如化妆品/母婴）成长路径，从认知到组织力积极变化带来的后发式追赶。3) AI眼镜：建议重点围绕镜片产业链积极布局，重点围绕绑定优质大厂的具备品牌力的镜片制造端、以及关键渠道卡位标的,催化关注大厂发布会、量产数据等。 两轮车：进入数据兑现期头部有望充分受益，2月底商务部两轮换新数据更新进程环比加快。根据商务部，25年1-2月全国两轮电动车以旧换新101.9万辆，销售额26.6亿元。单月来看，2月置换量达86.3万辆，超2024年月峰值73.2万辆，反映政策落地后需求加速释放。政策自2024年实施以来，累计换购量达480万辆（旧车/新车各240万辆），拉动新车销售64亿元。伴随旺季到来、头部企业陆续推新，行业景气度边际转暖逐步在数据端验证，看好供应链一体化布局深入、产品性能打造能力突出的头部企业量价齐升逻辑。 各板块景气度判断：家居板块（底部企稳）、新型烟草（拐点向上）、造纸（底部企稳）、包装（稳健向上）、宠物食品（高景气维持）、两轮车（拐点向上）、文娱用品（稳健向上）。 投资建议 家居：推荐顾家家居（总裁大比例回购展现信心，第二增长曲线显现叠加优异组织能力有望支撑中长期领先行业）、索菲亚（总部组织+渠道架构合理清晰，支撑后续大家居发展，估值修复空间较大）、志邦家居、敏华控股等。 新型烟草：推荐思摩尔国际（雾化业务有望受益海外合规市场扩容，中期HNB业务弹性可期）、中烟香港等。 轻工消费：推荐康耐特光学、乖宝宠物（宠物消费韧性凸显、国货龙头势能强化，稀缺性成长，股东减持释放流动性）、中宠股份、名创优品、百亚股份等。 造纸：推荐仙鹤股份（浆板块上行预期下带来的增量利润弹性，特纸环节纸价的韧性/份额提升）、太阳纸业（浆纸一体化龙头，成本管控不断深化）、华旺科技、裕同科技、奥瑞金等。 出海：推荐匠心家居（家居出口优质企业，后续有望受益美国降息，店中店模式正在加速推进，成长空间有望打开）、恒林股份、致欧科技、乐歌股份等。 风险因素 地产竣工恢复速度低于预期；原材料价格大幅上涨；新品推广不及预期；汇率大幅波动。 一、本周重点行业及公司基本面更新 1.1家居板块 家居板块：内销方面，根据渠道调研反馈，1-2月在多数地区家居消费补贴未正式开启的情况下，多数家居企业工厂接单情况相对平稳。而近期随着部分地区家居消费补贴陆续开启，头部企业快速跟进，后续在更多区域执行补贴政策后，终端接单景气度边际回升值期待。整体来看，虽然25Q1多数企业报表端在基数较高的背景下或较难有明显优化，但近期两会明确提出持续推动地产市场止跌回稳，重点发力城改与收储，我们认为在地产端逐步企稳的背景下，家居行业部分优质企业的α有望逐步兑现至报表端。外销方面，虽然美国后续关税举措仍不确定，但部分具备前瞻海外产能布局及自身增长驱动力的企业，依然有望实现较优业绩表现，我们认为仍可重视具备估值性价比的优质企业布局机会。整体来看，家居板块我们依然建议关注：1）C端占比较高，具备品类融合能力、整装渠道布局及整体效率领先的内销大家居龙头企业；2）具备海外完善产能布局，且技工贸一体化或品牌化程度较高的出口企业。 索菲亚：公司大家居战略方向已明确，由于公司厨衣同商比例较高，经销商积极配合，在公司战术逐步优化的情况下，多渠道+多品类+多品牌正支撑公司对冲行业下行压力。公司目前25年PE仅12x，在消费补贴带动终端需求修复的背景下，公司业绩有望边际改善，估值具备较大修复空间。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显，在行业下行期公司业绩韧性或将明显。 中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。此外，公司虽然有外销业务，但由于公司具备海外产能转移能力可较好平抑潜在的关税风险，整体影响可控。 动态：2月26日，顾家家居发布公告称，顾家集团持有顾家家居1.03亿股、占公司总股本12.55%的股票目前均处于冻结状态。其中顾家集团持有的1470万股股票拟被司法拍卖，占公司总股本的1.79%。公司强调，顾家集团不属于公司控股股东，其所持公司股份被司法拍卖不会导致公司控制权发生变更，不会影响公司的生产经营。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。 在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司目前已针对性调整组织架构、渠道策略等，后续有望凭借强大的零售能力，大家居扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额。在目前估值水平下，长期配置价值凸显。 志邦家居：公司在传统零售渠道方面仍有较大空白市场亟待布局，并且整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企进行合作，整体渠道布局正逐步完善。公司品类也逐步完善，多品类协同效果将进一步显现，公司中长期成长路径清晰。 梦百合：目前美国第三轮反倾销已落地，订单有望回流美国，公司美国工厂产能利用率有望显著提升。此外公司跨境电商发展越发顺畅，今年迎来快速增长，国内自主品牌也已迎来加速增长。整体来看，待公司后续订单逐步增长，海外工厂产能利用率将持续爬升，公司盈利拐点正显现，后续盈利弹性可期。 恒林股份：公司跨境电商业务近年来快速发展，依托产品自产奠定性价比优势，后续多平台+多品类加速扩张可期。ODM业务方面，公司具备海外产能转移能力，可较好平抑潜在的美国关税风险。 致欧科技：家居跨境电商龙头，正迎接“品牌出海”新阶段，品类+渠道拓展空间巨大，公司新一期股权激励的业绩目标为24-26年营收复合增长20-25%，彰显发展信心。并且随着公司海外自营仓布局趋于完善，公司综合仓储物流成本有望降低，待后续海运费逐步回落，公司整体盈利能力恢复可期。 慕思股份：公司通过推出明星爆款产品组合套餐、激励经销商进行店态升级等策略，提升客流量、成单率和高端产品的销售额。在“以旧换新”消费补贴的刺激下，随着渠道优化升级，线上线下同步发力，公司份额有望稳步提升，较好抵御行业下行压力。 此外，公司正推进品牌出海，后续增长驱动力依然充足。 动态：3月3日，慕思股份发布关于以集中竞价交易方式回购公司股份的进展公告。 截至2025年2月28日，慕思股份通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份数量为393万股，占公司目前总股本的0.98%。最高成交价为29.04元/股，最低成交价为27.72元/股，成交总金额为1.12亿元。 1.2新型烟草 本周中烟香港发布2024年业绩，整体盈利表现较为优异，公司依托烟叶出口定价策略变化及卷烟出口自营占比提升等举措，后续利润率持续提升空间依然较大，并且外延并购有望进一步推动公司实现跨越式发展，建议积极关注。新型烟草行业层面来看，后续重点关注：1）英美烟草gloHilo25年中在（除塞尔维亚的国家）陆续上市后的市场销售情况及消费者评价情况；2）美国、欧洲监管环境优化情况及合规雾化市场扩容节奏。国内市场方面，在执法趋严及口味优化的背景下，后续合规产品销售依然有望显现逐季回升趋势。综合来看，不论从国内市场还是海外市场雾化电子烟发展趋势来看，思摩尔国际最艰难时刻已过去，雾化业务拐点已开始显现，HNB业务依托与英美烟草的深度合作后续成长空间可期。 中烟香港-动态：3月6日公司发布2024年年报，24年营收/归母净利润分别同比+10.5%/+42.6%至130.7/8.5亿港元，其中24H2营收/归母净利分别同比+6.8%/+48.6%至43.7/2.1亿港元。2024年全年股息合计为每股0.46港元，同比+43.8%。2024全年烟叶出口/烟叶进口/卷烟出口/新型烟草出口/巴西经营业务分别实现营收20.6/82.5/15.7/1.4/10.5亿港元，同比分别+24.8%/+2.2%/+30.2%/+3.8%/+37.1%。 2024年公司毛利率与净利率为10.5%与6.9%，同比+1.4/+1.1pct。 1.3造纸包装 造纸包装：纸浆提涨落地放缓，仍需关注涨价函落地节奏。1）造纸：截至3月7日，阔叶浆/双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格4771/5400/4510/6500/3730元，环比上周-64/持平/持平/持平/持平。1月欧洲木浆港口库存145.1wt（环比+0.61wt），截止3月6日，国内纸浆主流港口库存量为225.0万吨，较年初+45.5万吨，达到历史高点。我们观察到下游纸厂对高价接受意愿不强，港口库存压力仍在，纸厂以稳定出货为主，仍需关注前期发布的涨价函实际落地节奏。推荐太阳纸业、仙鹤股份。2）包装：奥瑞金收购中粮包装已