持有：期待已久的收购

Flashnote2017年2月20日终于实现了许多预期的收购：Havells将以14.5倍的FY17e EV / EBITDA收购Lloyd的消费者业务产品组合和分销网络之间有限的业务协同作用既带来挑战，也带来机遇基于DCF的380印度卢比目标价格不变交易：Havells昨日披露了其计划收购劳埃德电气和工程公司的耐用消费品业务（所有电气产品），包括劳埃德的品牌，分销网络，仓储设施和所有知识产权，企业无债务价值为160亿印度卢比。这项悬而未决的交易可能会在2017年3月之前完成为全现金交易。劳埃德的消费业务在2016财年的销售额为136亿欧元，息税前利润率为7.6％，在2017财年的900万英镑中，其销售额为124亿印度卢比，息税前利润率6.8％。 Havells预计该业务将以185亿印度卢比的销售额和11亿印度卢比的EBITDA结束。Havells和劳埃德投资组合之间的业务协同作用有限。尽管此次收购尚待监管部门批准，这将使Havells能够打入12-15亿美元的耐用消费品市场，但劳埃德尚未利用劳埃德的产品组合（空调，LED电视，冰箱，洗衣机），并且Havells仍无法有效利用劳埃德的经销渠道，小家电除外。但是，凭借Havells品牌的高端市场地位和Lloyd品牌的大众市场地位，Havenlls可以像成功使用Standard和Rio一样，利用整个消费者价格点范围。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）380.00380.00分享价格（印度卢比）上/下426.35-10.9%（截至2017年2月17日）市场数据市值（INRm）266,407市值（美元）3,970BBGHAVL IN3m ADTV（美元）8RICHVEL.BO财务和比率（INR）年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e汇丰每股收益8.219.1311.9813.63汇丰EPS（上）–9.1311.9813.63变化（％）––––共识每股收益7.829.2911.0812.86PE（x）51.946.735.631.3股息收益率（％）1.40.91.21.4EV / EBITDA（x）33.231.222.519.3净资产收益率（％）19.318.521.922.452-周价格（INR）480.00360.00240.00交易估值合理。该交易对劳埃德的耐用消费品组合的估值为FY17e的EV / EBITDA为14.5倍，而Havells的股价目前为31.2倍。劳埃德（Lloyd）较低的利润率（7-8％）和较高的营运资金对Havells构成威胁，同时，如果公司设法有效地重组业务，则可能导致收入和利润上升。我们预测2016-19财年Havells（前劳埃德）的收入复合年增长率为18％。我们预计Havells在16-19财年期间的收入复合增长率将保持在18％的健康水平，其中收入增长15％。我们的预测在很大程度上符合共识。维持持有评级，目标价为380印度卢比。我们使用DCF方法评估Havells。我们使用9.0％的WACC（2.5％的无风险利率，6.5％的股权风险溢价，1.0的beta）和5.0％的最终增长率来评估独立业务。我们的目标价相当于31.7倍的18财年市盈率，而该股票的交易价格为35.6倍。我们认为，当前的PE相当看重Havells的中长期强劲的盈利增长前景。耐用消费品业务复苏快于预期以及大宗商品价格疲软是我们认为的主要上行和下行风险。02/1608/1602/17 目标价：380.00最高：452.30最低：270.85当前：426.35资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Ashutosh Narkar *分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 2268 1474Shrinidhi Karlekar *分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 6164 0689*由汇丰证券（美国）公司的非美国关联公司雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本家用耐用持有：期待已久的收购Havells印度（HAVL IN）保持自由浮动38% 资质●家用耐用2017年2月20日2财务与估值：Havells印度有限保持来自的现金流量投资-1,127-2,635-2,000-2,250股利-4,511-3,007-3,759-4,511净变化债务-7,068 580 -4,281-3,628自由现金流权益3,375 2,512 8,0408,139彭博（股票）市值（美元）HAVL IN 3,970分析师联络人阿舒托什·纳卡（Ashutosh Narkar）+91 22 22681474比率，增长和每股分析Havells印度有限公司相对于BOMBAY SE敏感指数财务报表年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e估值数据年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e损益汇总（INRm）电动汽车/销售4.64.03.42.9收入54,36962,02571,91883,558EV / EBITDA33.231.222.519.3息税折旧摊销前利润7,4797,98410,90112,518电动/ IC19.315.515.815.2折旧及摊销-922-1,211-1,399-1,534PE *51.946.735.631.3营业利润/息税前利润6,5576,7749,50210,984PB9.08.37.46.7净利息5611,1481,1851,531FCF产率（％）1.31.03.13.1PBT9,1427,92110,68712,515股息收益率（％）1.40.91.21.4汇丰PBT7,1187,92110,68712,515*基于汇丰每股收益（摊薄）税收-1,988-2,218-3,206-4,005净利7,1545,7037,4818,510汇丰网利润5,130 5,703 7,4818,510现金流量摘要（INRm）来自的现金流量运作7,4655,06210,04010,389资本支出-1,766 -2,550 -2,000-2,250发行人信息股价（印度卢比）目标价格（印度卢比）路透社（股票）ñ426.35380.00HVEL.BO自由浮动行业国家38%家用耐用品印度资产负债表摘要（INRm）价格相对无形固定资产0000有形固定资产12,08713,42614,02714,743当前资产24,49426,68231,62337,048450.00450.00现金及其他13,64912,62716,90820,536总资产41,21244,82550,36656,507400.00400.00经营负债10,04911,40813,22715,368350.00350.00债务总额442000净债务-13,207-12,627-16,908-20,536300.00300.00股东资金投入资金29,53112,88332,22716,07435,94915,51539,94915,886250.00250.00200.002015200.0020162017年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e资料来源：汇丰银行同比变化注：于2017年2月17日收盘价收入3.814.116.016.2息税折旧摊销前利润7.06.836.514.8营业利润7.23.340.315.6PBT41.5-13.434.917.1汇丰每股收益10.311.231.213.8比例（％）收益/ IC（x）5.24.34.65.3投资回报率49.333.742.147.6鱼子19.318.521.922.4资产回报率18.713.415.816.0EBITDA利润率13.812.915.215.0营业利润率12.110.913.213.1EBITDA /净利息（x）净债务/权益-44.7-39.2-47.0-51.4净债务/ EBITDA（x）-1.8-1.6-1.6-1.6来自运营/净债务的现金流每股数据（INR）EPS Rep（稀释）11.459.1311.9813.63汇丰每股收益（摊薄）8.219.1311.9813.63DPS6.004.005.006.00账面价值47.2851.6057.5663.96 资质●家用耐用2017年2月20日3维持持有评级，目标价维持在380印度卢比我们使用DCF方法评估Havells。我们使用9.0％的WACC（2.5％的无风险利率，6.5％的股权风险溢价，1.0的beta）和5.0％的最终增长率（均保持不变）对独立业务进行估值。我们的目标价相当于31.7倍的18财年市盈率，而目前股价为35.6倍。从当前股价到目标价还有约11％的下跌空间，因此我们对股票持有评级，因为我们认为当前的PE或多或少公平地评价了Havells的中长期强劲的盈利增长前景。我们还相信，即将进行的收购将使Havells的执行品牌和执行能力经受考验。在等待我们重新评估和假设之前，我们需要管理层进一步明确公司收购后的增长前景。主要上行风险 耐用消费电子产品领域的新产品销量增长更快，更强劲，这可能导致我们提高盈利预测。 国内经济复苏超过预期可能会导致收入增长高于我们目前的预测。关键的下行风险 大宗商品价格的急剧下跌可能导致电缆部门的收入增长下降（占业务的40％），因此，收益低于预期。 早期业务部门的需求增长疲软和新产品可能损害增长。 资质●家用耐用2017年2月20日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Ashutosh Narkar和Shrinidhi Karlekar重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如该投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（承保范围的初始或恢复，目标价格或估计值的变化）时，我们会根据这些频段重新调整我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为1