收入增长强劲，利润率改善进度略显失望

Duolingo（DUOL.US）财务模型更新分析

业绩增长强劲，指引符合预期

• 2024年第四季度收入2.1亿美元，同比增长39%，高于市场预期2%；净利润1,390万美元，不及市场预期。
• 公司指引：一季度流水同比增长27.6%~29.2%；收入同比增长31.6%~33.4%，基本符合市场预期。
• 管理层对2025年充满信心，预计全年收入同比增长近30%。

用户和流水指标保持强劲增长

• DAU同比增长51%至4050万，MAU同比增长32%至1.17亿，DAU/MAU比率上升4个百分点至34.7%。
• 流水同比增长42%至2.72亿美元，其中订阅流水237亿美元，同比增长50%，主要得益于订阅用户的高速增长（同比增长43%至9,500万）。
• Duolingo Max成为增长的主要驱动力，现已在大部分用户国家上线，贡献订阅用户5%，主要受视频电话功能驱动。

利润率改善进度略显失望

• 2024年第四季度毛利率为71.9%，同比和环比下降1.0和1.2个百分点，主要由于Duolingo Max收入占比提升（AI相关成本更高），其他费率均略有下降。
• 2024年第四季度调整后EBITDA为5,230万美元，EBITDA margin为25.0%，2023年为23.3%，同比提升幅度相对有限。
• 公司预计一季度EBITDA margin中位数为25.0%，环比持平。全年来看，公司指引EBITDA margin中位数27.5%，较2024年提升1.8个百分点。

研究结论与评级

• 维持“买入”评级，调整目标价至380美元。
• 略微下调公司FY25E/FY26E调整后EBITDA预测至2.70亿/3.85亿美元，调整目标价至380美元，对应FY25E/26E 60x/42x EV/EBITDA。
• 看好公司的创新模式推动持续用户强劲增长，市场空间广阔。

投资风险

• 用户增长不及预期；投入加大或导致利润率波动；竞争加剧；人工智能对业绩提升不及预期。