春季行情未完，进入后半段

策略类●证券研究报告 春季行情未完，进入后半段 定期报告 投资要点 分析师邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn报告联系人张欣诺zhangxinnuo@huajinsc.cn报告联系人苏雪儿suxueer@huajinsc.cn 增量资金流入还有空间，春季行情未完。（1）分子端：长债收益率上行显示基本面改善预期上升。一是历史经验上，地产销售增速、固定资产投资增速等均与十年期国债收益率呈较为明显的正相关；二是节后国债收益率出现明显上行，后续地产销售、固定资产投资、消费增速等可能有所回升。（2）流动性：增量资金流入还有空间。一是宏观流动性短期维持宽松：首先，海外对国内宽松掣肘有限；其次，国内资金面近期偏紧，一季度仍可能降准降息。二是增量资金流入还有空间：首先，以全A成交额达到2万亿左右推算，融资可能还有1000亿左右的流入空间；其次，本轮陆股通成交额上升幅度（61.7%）与2024年（64.1%）类似，预计今年春季行情期间陆股通流入可能在900亿左右；再次，预计新发基金单月依然维持在200-400亿左右的水平，回升幅度有限；最后，险资等长期资金流入空间仍较大。（3）风险偏好：短期可能继续偏强。一是市场情绪指标仍处于中性水平：首先，股权风险溢价仍处于高位；其次，除科创50外，多数指数估值分位数均处于中性水平。二是外部事件对市场情绪有一定扰动。三是短期国内政策继续支撑风险偏好。 相关报告 人气产业链不断迎来新催化，新股次新板块交 投 热 度 不 减-华 金 证 券 新 股 周 报2025.2.23 春季行情进行中，风格不变2025.2.23板块表现略有分化但局部资金热度不减，新股 活跃 周 期预 计 未改-华 金证 券 新股 周 报2025.2.16 科技短期情绪偏高，但并不过热，调整后仍是逢低配置的机会。（1）科技短期情绪偏高。一是TMT成交额占比已达46%，超过2009-2010、2013-2015、2019-2021年三轮科技行情的成交额占比最高值，接近2023-2024年科技行情中成交额占比最高达50%的水平；二是TMT成交额占比从30%提升到46%的速度快于前几轮科技行情。（2）科技行情短期并不过热，调整后仍是逢低配置机会。一是TMT成交额占比/TMT总市值占比明显低于前几轮科技行情：首先，成长行情中，TMT的板块成交额占比/板块总市值占比最高值在2.2-3.4倍左右，医药板块成交额占比/板块总市值占比约在1.5-8.0倍左右，电新板块成交额占比/板块总市值占比最高在2.1倍左右；其次，2024年9月18日至今TMT成交额占比/TMT总市值占比最高在2.2倍，远低于前几轮行情。二是TMT行业轮动还未完成：首先，历史上成长行情（TMT、电新、医药）处于中后期时，除传媒和医药行业外，龙头股（全行业市值前5名）涨幅均低于非龙头股涨幅；其次，2024年9月18日至今，TMT非龙头股涨幅在79.3%，龙头股涨幅在92.1%，行业轮动未完成。 春季行情未完，科技占优延续2025.2.16节后风险偏好选择向上，板块新一轮活跃周期或已开启-华金证券新股周报2025.2.9 科技仍是主线，短期继续关注调整后的科技、可能补涨的成长和消费等行业。（1）短期科技仍是主线，消费和部分低估值红利也可能补涨。一是短期仍可能相对占优：首先，复盘历史，两会前后高景气的行业持续占优，两会后若经济基本面出现较强修复则顺周期相关行业可能占优；其次，短期人工智能、机器人等产业趋势不断上行持续推动科技行业景气上行，而经济基本面可能维持弱修复，顺周期相对占优的条件不满足。二是短期消费和部分低估值红利行业可能补涨：首先，历史经验上，春季行情期间前期涨幅靠后的行业在中后期表现可能相对偏强；其次，2025/1/13日至今煤炭、石化、银行等低估值红利和家电、食品饮料等消费行业涨幅靠后，可能补涨。（2）短期建议继续逢低配置：一是政策和产业趋势向上的电子（半导体、消费电子）、机械（机器人）、传媒（AI应用）、通信（算力）、计算机（自动驾驶、数据要素）；二是基本面可能改善和补涨的电新、医药、商贸、社服、券商。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 内容目录 一、还有哪些增量资金？科技是否过热？...........................................................................................................3 1、分子端：长债收益率上行显示基本面改善预期上升.........................................................................32、流动性：增量资金流入还有空间.....................................................................................................43、风险偏好：短期可能继续偏强.........................................................................................................6 （二）科技短期情绪偏高，但并不过热.......................................................................................................7 1、科技短期情绪偏高...........................................................................................................................72、科技行情短期并不过热，调整后仍是逢低配置机会.........................................................................8 二、行业配置：科技仍是主线，关注补涨的成长和蓝筹.....................................................................................9 （一）短期科技仍是主线，消费和部分低估值红利也可能补涨...................................................................9（二）短期继续关注调整后的科技、可能补涨的成长和消费等行业..........................................................11 三、风险提示....................................................................................................................................................13 图表目录 图1：2月MLF缩量2000亿元..........................................................................................................................3图2：DR007利率抬升.......................................................................................................................................3图3：十债收益率与地产销售增速呈正相关关系.................................................................................................3图4：十债收益率与固定资产投资增速呈正相关关系..........................................................................................3图5：美元指数出现回落.....................................................................................................................................4图6：2月央行公开市场操作回收流动性............................................................................................................4图7：推算本轮外资净流入规模可能在900亿元左右.........................................................................................5图8：测算全A成交额对应融资流入空间...........................................................................................................5图9：2019年核心资产行情中主动被动新发基金规模增长呈阶段性特点...........................................................5图10：预测新规下后续险资入市资金规模将逐步上升........................................................................................6图11：2015年牛市中险资投资股票和证券比例上升近7个百分点....................................................................6图12：创业板指、全A估值仍处低位................................................................................................................7图13：ERP出现一定回落..................................................................................................................................7图14：各省促消费政策加速落地........................................................................................................................7图15：TMT成交额占比中枢持续上移且提升速度快于历史同期，高位震荡时市场交易热度受大盘影响...........8图16：大科技行情中，TMT成交额占比/TMT总市值占比最高值在2-4倍左右.................................................8图17：成长行情中后期的高位震荡行情中非龙头股可能