投资策略专题：历史上两会前后的日历效应、科技成长的持续性

2025年03月01日 策略研究团队 历史上两会前后的日历效应、科技成长的持续性 ——投资策略专题 相关研究报告 韦冀星（分析师） weijixing@kysec.cn 证书编号：S0790524030002 牛市二阶段得到印证，即将迎来第一个关卡 我们在2024年11月年度策略展望当中明确2025年进入牛市二阶段，强调2025 年牛市的主线是“科技+消费”。在2025.2.12发布策春季策略展望中进一步明确：市场主导要素从政策博弈切换到基本面的过程当中，要关注预期差：科技对全要素生产力的提振（AI+是数字化抓手、机器人是物理化抓手）、化债缓解下的消费、成本改善驱动、业绩超预期。春节后市场大涨，部分投资者开始出现畏高情绪。历史上两会期间的日历效应如何？如何看待本轮科技品种的持续性？ 历史上两会的日历效应 1、宽基和风格：2000年以来，宽基指数的走势在两会前后呈现U字走势，即以 两会开幕为分界点，越靠近开幕日市场表现约偏弱，但在10个交易日之外市场上涨的概率均显著提升。风格来看，无论是两会前还是后，小盘相关指数显著均优于大盘指数表现；成长和价值各有优劣，并未呈现显著规律。从正收益效应来看，无论是两会前还是后，红利品种正收益效应最为显著。 2、行业比较视角：从超额收益表现来看，两会前表现最好的行业一般为环保、 《开源金股，3月推荐—投资策略专题》-2025.2.28 《TMT和机器人现在的相对估值位置 —投资策略专题》-2025.2.22 农林牧渔、综合、计算机、公共事业、军工等行业；两会后表现最好的行业一般为社会服务、美容护理、综合、纺织服饰、轻工制造等行业。从正收益概率来看，无论两会前后均有持续正收益能力的主要有公共事业、社服、美容护理；两会前 正收益能力最好的为公共事业、机械设备、基础化工、计算机；两会后正收益能力最好的行业为美容护理、社会服务、房地产、食品饮料、公共事业等。 本轮科技行情的持续性 从行情驱动力、时间长度和行情斜率三维度分析，本轮科技行情与2013年更为相似。Deepseek带来的中国AI渗透率提升的叙事非常完备，当前“是个公司就接入Deepseek”的现象，不断强化和推动AI+从硬件到应用的叙事：落地性强、可持续。同时在当前央行-证监的监管之下，有增量流动性但不算多，斜率更加理性。结构：AI+和机器人是科技成长核心主线，新能源则有估值修复的机会。 短期关注两会日历效应的“小冲击”，长期持续关注“科技+消费”全年主线市场的恐高情绪+阶段性获利了结+两会日历效应或将使市场在近期有一个非常 短期的盘整。但本轮行情的核心驱动力没有变化，需要坚定牛市第二阶段的判断。“4”个行业方向：（1）科技成长“AI+、自主可控”：AI+赋能、机器人、半导体、信创、卫星；（2）消费“政策+内生复苏”：服装鞋帽、汽车（包括两轮电动 车）、零售、食品、美容护理；（3）成本改善驱动：养殖、航运港口、航空机场、饲料、电力、小金属；（4）出海结构性机会：关税扰动缓解下的预期差（如家电、汽车等）及小品类出海（如零食等）； “1”个底仓逻辑：绝对收益思路下的中长期底仓，辅以高股息优化思路增强底 仓收益：沪深300增强、央国企红利蓝筹。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。 策略研 究 投资策略专题 开源证券 证券研究报 告 目录 1、牛市二阶段得到印证，即将迎来第一个关卡3 2、历史上两会的日历效应3 2.1、宽基指数和风格在两会期间的日历效应3 2.2、行业比较视角下两会期间的日历效应4 3、本轮科技行情的持续性6 4、短期关注两会日历效应的“小冲击”，长期仍需持续关注“科技+消费”的全年主线7 4、风险提示7 图表目录 图1：两会开幕前10个交易日开始到两会开幕后10个交易日期间，市场往往表现不佳，之后进入上涨通道4 图2：两会开幕后15个交易日后宽基指数和风格指数上涨概率显著超过50%4 图3：两会后表现最好的行业一般为社会服务、美容护理、综合、纺织服饰、轻工制造、房地产等行业5 图4：无论两会前后均有持续正收益能力的主要有公共事业、社服、美容护理5 1、牛市二阶段得到印证，即将迎来第一个关卡 我们在2024年11月年度策略展望《长路漫漫亦灿灿——牛市进入二阶段》当中明确2025年进入牛市二阶段，强调2025年牛市的主线是“科技+消费”。在2025.2.12发布策春季策略展望《从政策博弈到基本面突围——寻找“预期差”》中进一步明确：市场主导要素从政策博弈切换到基本面的过程当中，要关注预期差：科技对全要素生产力的提振（AI+是数字化抓手、机器人是物理化抓手）、化债缓解下的消费、成本改善驱动、业绩超预期。 春节后，科技品种的快速上行进一步确认当前的“牛市第二阶段”，而科技品种在拥挤度到达历史级别高位后仍继续上行，拥挤度指标在强驱动力下指引效果减弱，我们在2.22《TMT和机器人现在的相对估值位置》介绍了通过相对估值去判断科技品种赔率的方法，发现从科技成长品种当前的相对估值情况来看，科技品种当前尚未到历史极值高度，但已经不算便宜。而接下来，全国两会即将召开，政策有可能重新回到投资者视野，同时历史上显著的两会期间“日历效应”也让投资者非常关注。我们接下来重点讨论两大问题：（1）历史上两会期间的日历效应如何？（2）如何看待本轮科技品种的持续性？ 2、历史上两会的日历效应 2.1、宽基指数和风格在两会期间的日历效应 （1）大势走势规律 2000年以来，宽基指数的走势在两会前后呈现U字走势，即以两会开幕为分界点，越靠近开幕日市场表现约偏弱，但在10个交易日之外市场上涨的概率均显著提升： （1）2000年以来，中央两会开幕前15-20个交易日市场往往表现出色，明显上涨；但随着越来越靠近两会，如两会前5-10个交易日期间，市场开始表现明显变弱。 （2）两会开幕后市场表现进一步变差，两会开幕后5日几乎所有指数均大概率 下跌（除典型的小盘指数中证1000和中证2000外），之后随着时间推移市场表现越来越好，约在两会开幕后15个交易日后宽基指数和风格指数上涨概率显著超过50%，之后市场基本上都已上涨为主。 以万得全A为例，两会开幕前20个交易日至开幕期间平均涨幅为4%，但开幕后5个交易日的平均涨跌幅为-0.4%，而开幕后10个交易日平均涨跌幅转正为0.3%， 而开幕后20个交易日的平均涨跌幅则达到了1.7%，开幕后30个交易日的平均涨跌幅则达到4%。 （2）风格比较 无论是两会前还是后，小盘相关指数显著均优于大盘指数表现；成长和价值各有优劣，并未呈现显著规律。从正收益效应来看，无论是两会前还是后，红利品种正收益效应最为显著。 图1：两会开幕前10个交易日开始到两会开幕后10个交易日期间，市场往往表现不佳，之后进入上涨通道 两会开幕前-N个交易日平均涨跌幅（2000-2024） 两会开幕后N个交易日平均涨跌幅（2000-2024） 指数代码 指数简称 -20 -15 -10 -5 5 10 15 20 25 30 881001.WI 万得全A 4.0% 3.9% 1.5% 0.7% -0.4% 0.3% 1.1% 1.7% 3.5% 4.0% 000001.SH 上证指数 2.8% 2.9% 1.0% 0.6% -0.7% -0.1% 0.3% 1.1% 2.6% 3.3% 000016.SH 上证50 0.3% 0.4% -0.3% -0.1% -1.3% -0.9% -0.7% 0.3% 1.3% 1.7% 000300.SH 沪深300 2.3% 2.1% 0.4% 0.1% -0.8% -0.3% 0.0% 0.7% 2.2% 2.7% 000905.SH 中证500 4.6% 4.3% 2.2% 0.6% -0.3% 0.2% 0.9% 0.9% 2.9% 3.4% 000852.SH 中证1000 5.3% 5.3% 3.1% 1.0% 0.3% 1.1% 1.9% 1.4% 3.2% 3.6% 932000.CSI 中证2000 4.1% 5.1% 3.9% 1.4% 1.0% 3.3% 3.8% 4.9% 6.2% 6.2% 000922.CSI 中证红利 3.1% 2.3% 1.2% 0.3% -0.9% -0.6% 0.1% 0.5% 2.4% 3.0% 399372.SZ 大盘成长 1.3% 1.1% -0.1% -0.2% -0.8% -0.4% 0.0% 1.2% 2.2% 2.8% 399373.SZ 大盘价值 1.5% 1.4% 0.9% 0.3% -1.5% -1.0% -0.6% 0.3% 1.6% 2.5% 399376.SZ 小盘成长 5.5% 5.1% 2.3% 0.6% -0.3% 0.4% 1.1% 1.3% 3.5% 3.9% 399377.SZ 小盘价值 6.0% 5.1% 2.9% 1.1% -0.5% 0.2% 1.0% 1.4% 4.0% 4.7% 数据来源：Wind、开源证券研究所 图2：两会开幕后15个交易日后宽基指数和风格指数上涨概率显著超过50% 两会开幕前-N个交易日涨幅为正概率（2000-2024） 两会开幕后N个交易日涨幅为正概率（2000-2024） 指数代码 指数简称 -20 -15 -10 -5 5 10 15 20 25 30 881001.WI 万得全A 80% 60% 68% 64% 32% 52% 64% 56% 64% 60% 000001.SH 上证指数 64% 68% 68% 72% 32% 52% 52% 60% 64% 64% 000016.SH 上证50 43% 52% 57% 57% 29% 38% 52% 57% 57% 48% 000300.SH 沪深300 52% 61% 65% 65% 35% 52% 57% 61% 61% 61% 000905.SH 中证500 80% 80% 70% 55% 35% 60% 55% 45% 60% 55% 000852.SH 中证1000 85% 90% 85% 60% 45% 60% 60% 55% 60% 60% 932000.CSI 中证2000 73% 73% 73% 73% 55% 73% 55% 55% 55% 64% 000922.CSI 中证红利 80% 65% 75% 60% 40% 50% 55% 65% 65% 70% 399372.SZ 大盘成长 55% 59% 55% 45% 36% 50% 55% 68% 64% 55% 399373.SZ 大盘价值 64% 68% 59% 59% 23% 45% 45% 55% 50% 64% 399376.SZ 小盘成长 77% 77% 68% 50% 45% 59% 55% 45% 50% 55% 399377.SZ 小盘价值 86% 73% 73% 55% 32% 55% 55% 55% 59% 68% 数据来源：Wind、开源证券研究所 2.2、行业比较视角下两会期间的日历效应 （1）从超额收益表现来看，两会前表现最好的行业一般为环保、农林牧渔、综合、计算机、公共事业、军工、电子等行业；两会后表现最好的行业一般为社会服务、美容护理、综合、纺织服饰、轻工制造、房地产等行业。 （2）从正收益概率来看，无论两会前后均有持续正收益能力的主要有公共事业、社服、美容护理；两会前正收益能力最好的为公共事业、机械设备、基础化工、计算机；两会后正收益能力最好的行业为美容护理、社会服务、房地产、食品饮料、公共事业、轻工制造。 图3：两会后表现最好的行业一般为社会服务、美容护理、综合、纺织服饰、轻工制造、房地产等行业 两会开幕前-N个交易日平均涨跌幅（2000-2024） 两会开幕后N个交易日平均涨跌幅（2000-2024） 指数代码 指数简称 -20 -15 -10 -5 5 10 15 20 25 30 801980.SI 美容护