投资策略专题：3个判断科技成长赔率的视角

3个判断科技成长赔率的视角 策略研究团队 ——投资策略专题 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 拥挤度——行业股价阶段性顶部的风险判断指标 对于行业来说，有三大指标对交易拥挤度可以形成指引：成交额占比、换手率、相对换手率。交易拥挤度往往是一个行业股价阶段性顶部的风险判断指标。历史上来看，当拥挤度指标突破阈值后，对应行业较容易出现阶段性的股价调整。但需要注意两点：（1）不是每个行业都可以用交易拥挤度来预警股价，交易拥挤度的适用范围是有限的；（2）交易拥挤度不是100%有效的风险预警条件，交易拥挤度是基于微观结构理论的一个技术参考指标。将3月7日拥挤度数据与上一周数据比较，当前科技成长品种的拥挤度持续高位，但拥挤度有一定的边际回落： （1）拥挤度预警线上，交投活跃度仍有上升的行业：国防军工；（2）拥挤度预警线下，交投活跃度显著上升的行业：有色金属、美容护理；（3）从拥挤度的预警线上降至线下水平的行业：传媒、通信、汽车；（4）其他拥挤度仍在预警线上、但有所降温的行业：机械设备、计算机、电子、家用电器、商贸零售。 相关研究报告 相对估值分位数——行业相对股价周期的指引 《从AH溢价视角看当前港股修复—投资策略专题》-2025.3.12 我们发现春节回来后拥挤度指标对于TMT的指引开始减弱——明显超过阈值后，TMT和机器人仍然继续上行。我们引入一个新赔率视角：相对估值。具体做法：把科技成长品种的估值与万得全A的估值相除，然后判断其历史位置是高是低。 《历史上两会前后的日历效应、科技成 长 的 持 续 性—投 资 策 略 专 题 》-2025.3.1 截止2025年3月11日，科技成长品种当前的相对估值情况来看，科技品种当前尚未到历史极值高度，但已经不算便宜（以下分位数均为2011年以来）： 《开源金股，3月推荐—投资策略专题》-2025.2.28 TMT：PE：当前TMT与万得全A的相对PE估值在63.1%分位数上。PB：当前TMT与万得全A的相对PB估值在64.9%分位数上。 机器人：PE：当前机器人与万得全A的相对PE估值在77.1%分位数上。PB：当前机器人与万得全A的相对PB估值在81.2%分位数上。 电子：PE：当前电子与万得全A的相对PE估值在的75.4%分位数上。PB：当前电子与万得全A的相对PB估值在的98.8%分位数上。 计算机：PE：当前计算机与万得全A的相对PE估值在的94.7%分位数上。PB：当前计算机与万得全A的相对PB估值在的78.9%分位数上。 传媒：PE：当前传媒与万得全A的相对PE估值在的46.1%分位数上。PB：当前传媒与万得全A的相对PB估值在的58.4%分位数上。 通信：PE：当前通信与万得全A的相对PE估值在的26.9%分位数上。PB：当前通信与万得全A的相对PB估值在的90.6%分位数上。 绝对估值分位数——行业自身估值位置的指引 对于典型的科技成长品种来看，当前绝对估值的历史分位数（2011年以来）仅有汽车、计算机处在历史上看“相对较贵”的位置，其余品种来看并不算特别贵。其中电力设备的PE和PB估值所处历史分位数仅为30%附近，处于便宜区间。风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。 目录 1、拥挤度——行业股价阶段性顶部的风险判断指标.................................................................................................................32、相对估值分位数——行业相对股价周期的指引.....................................................................................................................53、绝对估值分位数——行业自身估值位置的指引.....................................................................................................................84、风险提示......................................................................................................................................................................................9 图表目录 图1：各一级行业拥挤度指标的有效性和阈值各不相同............................................................................................................3图2：截止3月7日，交易拥挤度超过阈值的有8个行业，其中电子、电力设备、国防军工、计算机、机械设备共5个为科技成长行业................................................................................................................................................................................4图3：截止2月28日，交易拥挤度超过阈值的有11个行业，其中电子、电力设备、国防军工、计算机、传媒、通信、汽车、机械设备共8个为科技成长行业........................................................................................................................................4图4：当前TMT与万得全A的相对PE估值在2011年以来的63.1%分位数上.....................................................................5图5：当前TMT与万得全A的相对PB估值在2011年以来的64.9%分位数上.....................................................................5图6：当前机器人与万得全A的相对PE估值在2011年以来的77.1%分位数上...................................................................5图7：当前机器人与万得全A的相对PB估值在2011年以来的81.2%分位数上...................................................................5图8：当前电子与万得全A的相对PE估值在2011年以来的75.4%分位数上.......................................................................6图9：当前电子与万得全A的相对PB估值在2011年以来的98.8%分位数上.......................................................................6图10：当前计算机与万得全A的相对PE估值在2011年以来的94.7%分位数上.................................................................6图11：当前计算机与万得全A的相对PB估值在2011年以来的78.9%分位数上.................................................................6图12：当前传媒与万得全A的相对PE估值在2011年以来的46.1%分位数上.....................................................................7图13：当前传媒与万得全A的相对PB估值在2011年以来的58.4%分位数上.....................................................................7图14：当前通信与万得全A的相对PE估值在2011年以来的26.9%分位数上.....................................................................7图15：当前通信与万得全A的相对PB估值在2011年以来的90.6%分位数上.....................................................................7图16：当前绝对估值的历史分位数（2011年以来）仅有汽车、计算机处在历史上看“相对较贵”的位置......................8图17：绝对估值视角下成长品种的绝对PE（TTM）往往较高................................................................................................8 1、拥挤度——行业股价阶段性顶部的风险判断指标 对于行业来说，有三大指标对交易拥挤度可以形成指引：成交额占比、换手率、相对换手率。 交易拥挤度往往是一个行业股价阶段性顶部的风险判断指标。但需要注意两点：（1）不是每个行业都可以用交易拥挤度来预警股价，交易拥挤度的适用范围是有限的；（2）交易拥挤度不是100%有效的风险预警条件，交易拥挤度是基于微观结构理论的一个技术参考指标。 我们寻找出所有一级行业适用的拥挤度指标以及对应的预警阈值，以监测对应行业是否处在交易拥挤度过高的情况，从而对股价做出预警。历史上来看，当拥挤度指标突破阈值后，对应行业较容易出现阶段性的股价调整。 预警线的设置：根据历史数据，当行业拥挤度指标达到阈值后股价可能随拥挤度共同下行，因此设定阈值的90%为预警线。 截止2025年3月7日，交易拥挤度超过阈值的行业如下图标红数据。将3月7日拥挤度数据与上一周数据比较，可以得出以下拥挤度交易结论： （1）拥挤度预警线上，交投活跃度仍有上升的行业：国防军工；（2）拥挤度预警线下，交投活跃度显著上升的行业：有色金属、美容护理；（3）从拥挤度的预警线上降至线下水平的行业：传媒、通信、汽车；（4）其他拥挤度仍在预警线上、但有所降温的行业：机械设备、计算机、电子、家用电器、商贸零售。 因此整体来看，当前以TMT和机器人为代表的科技成长品种的拥挤度持续高位，但拥挤度有一定的边际回落。 2、相对估值分位数——行业相对股价周期的指引 我们发现春节回来后拥挤度指标对于TMT的指引开始减弱——明显超过阈值后，TMT和机器人仍然继续上行。我们引入一个新赔率视角：相对估值。具体做法是，把科技成长品种的估值与万得全A的估值相除，然后去看这个指标的历史位置是高是低。 截止2025年3月11日，科技成长品种当前的相对估值情况来看，科技品种当前尚未到历史极值高度，但已经不算便宜： TMT——PE：当前TMT与万得全A的相对PE估值在2011年以来的63.1%分位数上。PB：当前TMT与万得全A的相对PB估值在2011年以来的64.9%分位数上。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证