国债期货月报：短期货币宽松预期消退

国债期货 短期货币宽松预期消退 核心观点 国债期货：影响国债期货价格的因素包括宏观经济基本面、货币政策、流动性等。目前国内回归修复偏慢，说明长期的货币政策预期偏向宽松，以刺激经济需求回升，国债期货中长期牛市的逻辑成立。不过由于海外不确定性风险因素升温，央行开始关注稳定汇率，防止汇率端形成一致性预期并自我实现，短期内货币宽松预期消退，央行公开市场操作净回笼流动性，防止金融系统内资金空转，短期内国债期货震荡回调。考虑到政策利率1.5%的锚定，市场利率反弹的空间较为有限，未来国债期货仍将走出牛市行情。需要关注的主要风险点有2点：1、国内宏观复苏超预期加速；2、海外美联储停止降息。 姓名：龙奥明 宝城期货投资咨询部从业资格证号：F3035632投资咨询证号：Z0014648电话：0571-87006873邮箱：longaoming@bcqhgs.com报告日期：2025年2月26日 （仅供参考，不构成任何投资建议） 作者声明：本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 正文目录 1市场回顾....................................................................41.1国债期货历史走势........................................................41.2国债期货价差走势........................................................52国内宏观：保持复苏态势，但修复速度偏慢.......................................62.1景气指数：制造业PMI重回收缩区间.........................................72.2物价指数：春节因素下通胀有所回升.........................................82.3信贷数据：走出开门红，但结构性存隐忧.....................................93货币政策：总基调为适度宽松，短期内宽松预期消退..............................104央行公开市场操作净回笼流动性................................................115总结.......................................................................12 图表目录 图1 TL2506价格走势..............................................................4图2 T2506价格走势...............................................................4图3 TF2506价格走势..............................................................4图4 TS2506价格走势..............................................................4图5国债到期收益率与7日逆回购利率..............................................5图6 TL2503-TL2506价格走势.......................................................6图7 T2503-T2506价格走势.........................................................6图8 TF2503-TF2506价格走势.......................................................6图9 TS2503-TS2506价格走势.......................................................6图10制造业PMI重回收缩区间......................................................7图11制造业PMI分项指标多数走弱..................................................8图12春节因素下CPI同比增速回升..................................................8图13 PPI延续偏弱运行............................................................9图14新增人民币贷款开门红.......................................................10图15企业部门新增中长期贷款.....................................................10图16企业部门新增短期贷款.......................................................10图17企业部门新增票据融资.......................................................10图18居民部门新增中长期贷款.....................................................10图19居民部门新增短期贷款.......................................................10图20美元兑人民币汇率...........................................................11图21中美国债到期收益率差.......................................................11图22 2月份央行公开市场操作净回笼流动性.........................................11 1市场回顾 1.1国债期货历史走势 2月14日以来，国债期货震荡回调，破位下跌。主要原因在于此前国债市场隐含较高的降息预期，随着央行四季度货币政策执行报告的公布，短期内货币宽松预期消退，此前的乐观预期需要修正。因此在市场利率向政策利率收敛的过程中，国债期货价格高位回调，回调之前的透支的涨幅。 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 从国债到期收益率曲线图上，我们可以很明显的看出此前市场利率隐含较高的降息预期，较大程度地偏离政策利率。一般而言，10年期国债到期收益率为政策利率+40BP~50BP的水平，7天逆回购利率为1.5%，此前10年期国债到期收益率一度跌至1.6%附近，这时隐含了30~40BP的降息预期，因此在央行货币政策预期调整之后也需要相应调整。目前10年期国债到期收益率为1.77%，仅隐含10-20BP左右的降息预期，以及回调较为充分，因此我们在国债期货市场也看到了止跌企稳的迹象。另外。1年期国债到期收益率已经接近收敛到政 策利率1.5%,考虑到货币政策总基调仍然是适度宽松，因此短期内国债到期收益率继续反弹的空间受到限制。 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 1.2国债期货价差走势 由于央行降息预期的变动，近期国债期货价格的月差走势有所分化。其中长期限的国债期货跨期价差所受影响相对较小，而短期限的国债期货跨期价差所受影响相对较大，这主要是因为短期内降息预期的消退对短期限合约的影响相对较大，长期限合约的价格主要受宏观经济潜在增速的影响，对短线流动性的敏感度更低。另外TF与TS的跨期价差均出现走弱的情况，这主要是因为目前货币政策的总基调仍是适度宽松，这意味着未来仍隐含降息预期，只是降息节奏有所放缓，所以其近月合约受到的影响要更为剧烈，回调压力更大。TL与T的单个月份合约受到货币政策预期扰动出现较大的补跌，但是跨期价差所受影响反而相对有限。 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：IFinD、宝城期货金融研究所 影响国债期货价格的因素包括宏观经济基本面、货币政策、流动性等。目前国内回归修复偏慢，说明长期的货币政策预期偏向宽松，以刺激经济需求回升 ， 国 债 期 货 中 长 期 牛 市 的 逻 辑 成 立 。 不 过 由 于 海 外 不 确 定 性 风 险 因 素 升 温 ，央行开始关注稳定汇率，防止汇率端形成一致性预期并自我实现，短期内货币宽 松 预 期 消 退， 央 行 公 开 市 场 操 作 净 回 笼 流 动 性 ，防 止金 融 系 统 内 资 金 空 转 。 2国内宏观：保持复苏态势，但修复速度偏慢 自去年9月底一系列稳增长政策密集推出以来，国内宏观经济保持复苏势头，四季度实际GDP增长5.4%，较三季度大幅上行0.8pct，全年完成经济增长目标。不过 2025年1月经济数据边际放缓，说明经济内生性增长动能仍有所不足，目前国内经济的主要问题仍然在于有效需求不足，特别是居民部门的需求恢复偏缓慢。这就需要政策端协同发力，要实施适度宽松的货币政策以及更加积极的财政政策。短期内货币政策将根据国内外金融形势择机选择宽松力度和节奏，因此短期有所放缓。财政政策将在两会期间落地，总量上将加大逆周期调节力度，包括提高财政赤字率，增加政府债券发行规模，进一步扩大支出规模等，结构上更偏向消费和科技。 2.1景气指数：制造业PMI重回收缩区间 1月27日，国家统计局公布数据显示，中国1月官方制造业PMI为49.1，前值为50.1，为3个月来首次降至收缩区间。并且可以发现供需双双走弱，新出口订单也出现明显下滑。这种情况一方面与去年底特朗普上台概率上升的情况下的“抢出口”效应有关，另一方面春节在1月份，务工人员返乡也会对企业生产造成一定扰动。 从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.9%、49.5%和46.5%，比上月下降0.6、1.2和2.0个百分点，均低于临界点。 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，供应商配送时间指数高于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。生产指数为49.8%，比上月下降2.3个百分点，表明制造业生产活动有所放缓。新订单指数为49.2%，比上月下降1.8个百分点，表明制造业市场需求回落。原材料库存指数为47.7%，比上月下降0.6个百分点，表明制造业主要原材料库存量继续减少。从业人员指数为48.1%，与上月持平，表明制造业企业用工景气度保持稳定。供应商配送时间指数为50.3%，比上月下降0.6个百分点，仍高于临界点，表明制造业原材料供应商交货时间加快。 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2.2物价指数：春节因素下通胀有所回升 2月9日，国家统计局公布数据显示，1月份CPI同比上涨0.5%，环比上涨0.7%，涨幅比上月均扩大；PPI同比下降2.3%，降幅与上月相同，环比下降0.2%。 由于今年春节在1月份，因此春节消费旺季对CPI带来积极影响，服务和食品价格上涨是影响C