短期成本压力和股价波动不改长期向好趋势

当前股价已基本反映管理层对2025年最悲观的预期，尽管4Q24业绩超预期，但管理层在业绩后与市场的交流中基于最保守的假设对2025年的业绩给了较为悲观的展望。展望1Q25与2Q25，公司同店有望在较低的基数下表现出强劲的反弹，咖啡豆涨价在上半年对公司毛利率的影响有限，经营利润率在经营杠杆的帮助下有望录得同比扩张。随着原材料成本压力后续逐步减小以及上半年业绩的逐步释出，预计股价将随着市场预期的上调而逐步回升。

我们对2025年业绩较为中性和客观的预测：基于2025年净新增门店数接近4,000家（即平均每个季度新开近1,000家）以及同店销售同比小幅反弹的假设，预测公司2025年整体收入同比增长25%，高于管理层的指引。考虑到咖啡豆价格已出现小幅回调，且（根据期货价格判断）短期有进一步下降的趋势，公司可能通过成本优化与产品结构调整来减轻毛利率的压力，目前预测2025全年毛利率同比下滑1.6ppt左右至57.5%。考虑到广告营销和外卖费用在2025年有上升的压力以及2024年的诉讼相关费用的一次性返还，保守估计整体费用率基本同比持平。基于以上，预测non-GAAP净利润同比增长9%，远好于管理层基本持平的保守指引。

咖啡豆价格上行长期有望进一步改善行业竞争：长期来看，大型连锁咖啡品牌的采购量大、供应链完善、议价能力强，受咖啡豆价格波动影响较小，而小玩家对供应商的议价能力较弱，利润率可能会受到较大的影响。因此，咖啡豆价格持续上涨可能加快中国现饮咖啡行业进一步整合，利好头部玩家。另外，在当下激烈的行业竞争环境下，咖啡豆价格持续上涨有望促使主要行业玩家共同降低促销力度，并通过提价来维持盈利能力。基于以上，我们认为咖啡豆价格持续上行利好整体现饮咖啡行业集中度的提升和竞争环境的改善。

长期趋势向好，维持“买入”评级及行业首选：我们认为咖啡豆价格的波动的确会给瑞幸2025年的利润率带来较大的不确定性，但不会影响瑞幸以及中国现饮咖啡行业逐步向好的发展趋势。相较短期原材料价格对利润率的影响，市场更应该关注瑞幸门店的持续扩张、同店的恢复以及竞争格局的改善。基于以上，我们认为瑞幸当前的估值水平（16x 2026 P/E）依然有较高的性价比。我们微调对瑞幸的盈利预测，维持目标价40美元不变，并维持“买入”评级。瑞幸依然是我们2025年消费行业的首选股。

投资风险：行业竞争加剧；瑞幸品牌力下降。