首次覆盖报告：优势平台协同支撑，助力老牌钢企涅槃重生

——山东钢铁首次覆盖报告 核心观点 ⚫重组设立的以板材卷材为盈利核心的老牌钢企，受行业影响净利润显著下降。山东钢铁于2011年由两大上市公司济南钢铁和莱芜钢铁合并重组设立，卷材和板材为主要利润来源。但受到钢铁行业主要下游房地产业需求低迷影响，2023-2024年钢材价格整体下跌明显，截止2024年前三季度，公司归母净利润为-14.5亿元。 ⚫当前需求低迷但逐步形成行业底部，未来成本下行有望释放盈利空间。近年钢材价格显著下降，叠加原材料铁矿石等价格高位震荡，极大压缩钢企盈利空间。2019年行业实行超低排放改造，截止2024年底全国63%产能已经全部或部分完成改造，供给端有望迎来变化。此外，我国造船用以及基础建设钢材未来需求有望出现提升，铁矿石预计供给过剩价格下行确定性较强，未来钢铁企业有望迎来盈利空间。 ⚫宝钢资源协同支撑，精益管理助力穿越底部周期。山东钢铁自有资产日照精品钢基地具有区位地理优势，中厚板产品质量位居前端。莱芜分公司节能降耗水平位于行业领先水平，其型钢基地产品种类全面，技术尖端，可为国内外大型项目供货。然而公司缺乏销售平台，钢材售价与类似企业相比定价较低。2023年底中国宝武入股集团公司山钢集团，同时宝钢股份收购山东钢铁旗下日照公司股权，形成“双参”模式建立高效协同合作。宝钢对山钢日照与莱芜进行一体化支撑，提供采购资源与销售资源的平台协同，助力公司深化降本增效。 刘洋021-63325888*6084liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 ⚫先进产品或成盈利突破，降本增效仍有向上潜力。公司的先进产品型钢和船板迎合未来造船和基础建设用钢需求，前景广阔。此外，托管公司银山型钢具备400万炼铁产能，有望未来注入上市公司，提供竞争力强的海洋工程用中厚板产品。公司目前资产负债率水平较低，但吨钢总成本在同行中没有显著优势，且因缺乏销售平台产品定价较低。未来借助宝钢资源及平台，有望进一步降本增效，打开盈利空间。 盈利预测与投资建议 ⚫我们预测公司2024-2026年每股净资产为1.78、1.80、1.86元。参考同行公司2025年PB为0.94X，给予公司1.69元目标价，首次给予买入评级。 风险提示 宏观经济波动风险、铁矿石价格大幅上涨风险、下游需求不达预期风险、公司管理变革与协同发展不达预期风险、公司降本效果不及预期风险、假设条件变化影响测算结果风险 目录 一、山东钢铁：以板材卷材为盈利核心的老牌钢企........................................5 1.1发展历程：2011年由两大钢铁上市公司重组设立，产能集中于日照和莱芜.................51.2股权结构：山东国资委控股，中国宝武战略入股..........................................................51.3财务状况：卷材和板材为利润核心，受行业影响净利润显著下降.................................6 二、行业现状：需求低迷行业处于底部，未来成本下行有望释放盈利空间...10 2.1需求侧：房地产低迷但逐步形成需求底部，造船、基建等有望成为增长新亮点.........102.2供给侧：超低排放改造进入尾声，行业有望迎来变化.................................................152.3价格&盈利：原料高位、钢价下行挤占利润，未来铁矿石价格或下行，钢材盈利或修复.........................................................................................................................................18 三、困境反转：宝武集团协同支撑，精益管理穿越底部周期........................20 3.1自有优势：两大基地节能降本行业领先，前沿产品国际国内填补空白........................203.2全面助力：宝武宝钢“双参”入股，对标先进钢企挖掘降本增效潜力........................233.3未来空间：先进产品或成盈利突破，降本增效仍有向上潜力......................................28 盈利预测与投资建议....................................................................................34 盈利预测..........................................................................................................................34投资建议..........................................................................................................................36 风险提示......................................................................................................37 图表目录 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。图1：山钢集团钢铁板块运营主体（截止2023年12月31日）..................................................5图2：中国宝武战略入股后山钢集团及山东钢铁股权图（截止2023年12月31日）..................6图3：2018-2023年山东钢铁营业总收入及同比增速....................................................................7图4：2018-2023年山东钢铁主营业务收入及同比增速................................................................7图5：2018-2023年山东钢铁钢材板块分产品收入占比................................................................8图6：2018-2023年山东钢铁钢材板块分产品毛利率比较............................................................8图7：2018-2023年山东钢铁钢材板块产销量及同比增速............................................................8图8：2018-2023年山东钢铁分产品吨售价..................................................................................9图9：2018-2023年山东钢铁分产品吨盈利..................................................................................9图10：2018年-2024年前三季度山东钢铁归母净利润及同比增速...............................................9图11：2018年-2024年前三季度山东钢铁毛利率........................................................................9图12：2018-2023年我国粗钢表观消费量及同比增速................................................................10图13：2018-2023年我国人均成品钢表观消费量及同比增速.....................................................10图14：2023年全国粗钢下游耗用量占比...................................................................................10图15：2009-2024年房地产开发投资完成额累计同比................................................................11图16：2009-2023年房地产新开工面积、竣工面积、施工面积（单位：亿平方米）.................11图17：2024年全国粗钢下游耗用量占比预测............................................................................11图18：2025年全国粗钢下游耗用量占比预测............................................................................11图19：2018-2023年粗钢需求拆分............................................................................................12图20：2019-2025年国内钢材需求及预测.................................................................................12图21：2018-2024年我国造船完工量和新船订单量（单位：万载重吨）...................................13图22：2018-2024年我国手持船舶订单量（单位：万载重吨）.................................................13图23：2009-2024年国内基础设施建设投资额（单位：亿元）.................................................14图24：2024年新增地方政府专项债资金用途分布.....................................................................14图25：2021-2024年房地产销售面积累计值与新开工面积累计值..............................................15图26：2011-2023年粗钢产量趋势............................................................................................16图27：已完成或部分完成超低排放改造的粗钢产能占比约为63%（截止2024年12月31日）..........................................................................................................................