煤炭开采：上市煤企全解析-成本

吨煤销售成本约占吨煤完全成本70%-90%。通过对国内主要煤炭上市公司披露的数据进行拆分得到，国内煤矿吨煤销售成本在完全成本中比重在70%-90%不等，期间费用在完全成本中比重则在10%-30%不等。 由于焦煤矿井和动力煤矿井的开采难度和开采条件相差甚远，因此我们单独对比了动力煤煤企和焦煤煤企的吨煤完全成本。 （1）动力煤：我们以16家动力煤上市公司作为样本，其2023年合计产量10.93亿吨，占全国动力煤产量37%：2023年对应吨煤销售成本89~388元/吨；2023年对应吨煤现金成本112~449元/吨；2023年对应吨煤完全成本120~498元/吨。 其中：吨煤销售成本最低前三为：电投能源、昊华能源、伊泰煤炭；吨煤销售成本最高前三为：郑州煤电、中国秦发、兖矿能源；吨煤现金成本最低前三为：电投能源、广汇能源、中国秦发；吨煤现金成本最高前三为：郑州煤电、兖矿能源、新集能源。吨煤完全成本最低前三为：电投能源、广汇能源、伊泰煤炭；吨煤完全成本最高前三为：郑州煤电、兖矿能源、兰花科创。 （2）焦煤：我们以11家焦煤上市公司作为样本，其2023年合计产量2.31亿吨，全国焦煤产量13%：2023年对应吨煤销售成本348~880元/吨；2023年对应吨煤现金成本396~957元/吨；2023年对应吨煤完全成本456~996元/吨。其中：吨煤销售成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤；吨煤销售成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、上海能源。吨煤现金成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤；吨煤现金成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、冀中能源。吨煤完全成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤；吨煤完全成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、冀中能源。 投资策略。诚如我们发布的《六年长虹，七年可期》、《商品提前演绎“春季躁动”，多一点信心》中所述，“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为。在本轮煤价下行中，海外煤价跌幅慢于国内，外加人民币贬值，进口已出现倒挂现象，未来我国煤炭进口或呈现稳中有降局面，海外将成为我国煤价的重要支撑，对底部多一点信心”。 我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”，具体参考《再述看好的三大理由》。重点推荐困境反转的中国秦发，绩优的电投能源、中国神华、陕西煤业、新集能源、中煤能源、淮北矿业、昊华能源、晋控煤业。此外，重点关注未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。启动增持回购的淮北矿业、平煤股份。 风险提示：在建矿井投产进度超预期，下游需求不及预期，新建矿井项目批复加速。 重点标的 股票代码 1.煤炭企业成本构成 矿业生产成本核算主要分为直接成本核算法、制造成本核算法以及完全成本核算法三种。 完全成本法是煤炭行业中最为广泛接受的方法，其将所有的成本成本（包括固定成本和变动成本）都计入产品成本中，更为全面反映了生产单一煤炭的实际成本，亦符合会计准和要求。 1.直接成本核算法：这种方法将直接材料成本和直接人工成本直接计入产品成本，适用于生产过程较为简单、成本构成较为清晰的情况。 2.制造成本核算法：在这种方法下，制造费用按照一定的分配标准分摊到各个产品上，再与直接材料成本和直接人工成本相加，得出产品总成本。这种方法适用于生产过程较为复杂、成本构成多样化的情况。 3.完全成本核算法：这种方法将直接成本、制造费用和间接费用全部计入产品成本，能够更优秀地反映产品的实际成本。这种方法适用于需要精细化管理、对成本控制要求较高的企业。 图表1：煤炭企业产品成本构成 在完全成本法下，产品成本包括全部生产成本：产品成本=直接材料+直接人工+变动制造费用+固定制造费用，公式为：完全成本=直接材料+直接人工+制造费用+管理费用+销售费用+财务费用+税金及附加。 图表2：煤炭成本构成 2.国内上市煤企成本 2.1.动力煤企业成本对比 我们以16家动力煤上市公司作为样本，其2023年合计产量10.93亿吨，占全国动力煤产量37%： 2023年对应吨煤销售成本89~388元/吨； 2023年对应吨煤完全成本120~498元/吨； 2023年对应吨煤现金成本112~449元/吨。 其中： 吨煤销售成本最低前三为：电投能源、昊华能源、伊泰煤炭； 吨煤销售成本最高前三为：郑州煤电、中国秦发、兖矿能源； 吨煤现金成本最低前三为：电投能源、广汇能源、中国秦发； 吨煤现金成本最高前三为：郑州煤电、兖矿能源、新集能源； 吨煤完全成本最低前三为：电投能源、广汇能源、伊泰煤炭； 吨煤完全成本最高前三为：郑州煤电、兖矿能源、兰花科创。 图表3：2023年动力煤上市煤企成本对比（元/吨） 图表4：2023年动力煤上市煤企吨煤销售成本曲线（元/吨，万吨） 图表5：2023年动力煤上市煤企吨煤现金流成本曲线（元/吨，万吨） 图表6：2023年动力煤上市煤企吨煤完全成本曲线（元/吨，万吨） 2.2.焦煤企业成本对比 我们以11家焦煤上市公司作为样本，其2023年合计产量2.31亿吨，全国焦煤产量13%： 2023年对应吨煤销售成本348~880元/吨； 2023年对应吨煤现金成本396~957元/吨； 2023年对应吨煤完全成本456~996元/吨。 其中： 吨煤销售成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤； 吨煤销售成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、上海能源； 吨煤现金成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤； 吨煤现金成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、冀中能源； 吨煤完全成本最低前三为：潞安环能、永泰能源、山西焦煤； 吨煤完全成本最高前三为：开滦股份、安源煤业、冀中能源。 焦煤煤企吨煤完全成本普遍比动力煤高，主要由于焦煤矿井多为井工矿，受瓦斯、冲击地压等灾害威胁较重，开采难度大，开采成本普遍较高。 图表7：2023年焦煤上市煤企成本对比（元/吨） （1）山西焦煤、潞安环能、恒源煤电的产量数据为原煤口径；销量数据为商品煤口径。 （2）冀中能源商品煤产销量数据通过洗精煤、洗混煤、煤泥及其他数据加总测算得出。 图表8：2023年焦煤上市煤企吨煤销售成本曲线（元/吨） 图表9：2023年焦煤上市煤企吨煤现金流成本对比（万吨，元/吨） 图表10：2023年焦煤上市煤企吨煤完全成本对比（万吨，元/吨） 3.国内上市煤企成本测算 3.1.千亿龙头煤企 3.1.1.陕西煤业 公司产煤区90%以上的煤炭储量属于优质煤，煤质优良，属特低灰、特低磷、特低硫、中高发热量的优质动力煤、气化煤和理想的化工用煤。 从地理位置来看，公司主力矿井位于陕西榆林，与宁夏宁东、内蒙古鄂尔多斯共同组成我国能源化工“金三角”，具有丰富的能源资源优势。公司围绕“六线四区域”，即：沿包西线巩固省内电及省内化工用煤市场；沿蒙冀线、瓦日线，形成非电煤市场的主导优势；沿浩吉铁路做大“两湖一江”市场，形成长江经济带核心区域市场主导优势；沿襄渝、宝成线扩大西南市场，立足重庆、辐射云贵川。最终实现沿长江向上辐射宜宾，向下与海进江无缝对接，公司的产品将全面覆盖长江经济带、东部沿海等中国经济最发达的区域，形成“沿海看国能、中部看陕煤”战略格局。 截至2023年末，公司拥有煤炭储量181.41亿吨、可开采储量104.41亿吨，可开采年限70年以上。公司核定产能1.62亿吨，公司所属矿井中，95%以上产能均位于国家“十三五”重点发展的大型煤炭基地：神东基地、陕北基地、黄陇基地。目前陕北矿区红柳林、张家峁、柠条塔、小保当一号、二号五对千万吨级矿井。 2018年~2023年期间，公司成本整体呈现上行趋势：吨煤销售成本由130元/吨上升至256元/吨； 吨煤完全成本由184元/吨上升至328元/吨； 吨煤现金成本由170元/吨上升至307元/吨。 图表11：陕西煤业2018-2023年吨煤成本计算（元/吨，万吨） 图表12：陕西煤业2018-2023年吨煤生产成本走势（元/吨） 3.1.2.中煤能源 公司动力煤具有灰熔点高、不易结渣、质量稳定可靠、发热量均衡等优点，主要用于火力发电，为工业生产、居民生活等提供电能；在钢铁生产过程中用于加热和烘干等环节； 在化工行业作为能源供应，为各类化工产品的生产提供热力支持；冬季还用于北方地区的集中供暖。其炼焦煤质量可满足炼焦生产基本需求，主要用于炼焦，生产焦炭，供钢铁行业使用，也可作为气化原料，生产合成气或煤气等。 从地理位置来看，公司资源主要分布在晋陕蒙地区，截至2023年末，三地煤炭储量分别占比41.87%、19.18%、33.02%。截至2023年末，中煤能源拥有矿业权的煤炭资源量266.48亿吨，可采储量138.71亿吨，证实储量49.60亿吨。其中动力煤资源量236.3亿吨，占比89%；炼焦煤资源量22.3亿吨，占比8%；无烟煤资源量7.9亿吨，占比3%。截至2023年底，公司拥有控股煤炭矿井23座，核定产能1.80亿吨/年。 2018年~2023年期间，公司成本整体呈现上行趋势：吨煤销售成本由218元/吨上升至307元/吨； 吨煤现金成本由271元/吨上升至313元/吨； 吨煤完全成本由318元/吨上升至366元/吨。 图表13：中煤能源2018-2023年吨煤完全成本计算（元/吨，万吨） 图表14：中煤能源2018-2023年吨煤生产成本、吨煤期间费用及吨煤完全成本走势（元/吨） 3.1.3.中国神华 公司煤炭主要有褐煤、长焰煤和不粘煤等动力煤。神东矿区的煤炭具有“三低一高”的特点，准格尔矿区的长焰煤，挥发分含量高，没有或只有很小的粘结性，胶质层厚度不超过5mm。宝日希勒矿区的褐煤，属低硫、低磷、中低灰份的优质褐煤，原煤平均发热量3700-4300大卡/千克。 从地理位置来看，神华拥有神东矿区、准格尔矿区、胜利矿区及宝日希勒矿区等六大矿区。神东矿区地处蒙、陕、晋三省区能源富集区；准格尔矿区位于内蒙古自治区伊克昭盟东北部；宝日希勒矿区位于呼伦贝尔草原中部；新街台格庙矿区位于内蒙古鄂尔多斯市境内。其矿区多临近铁路和港口，如神朔朔黄线等铁路为煤炭运输提供了便利，黄骅港等港口则方便煤炭的下水运输，降低了运输成本，提高了煤炭的销售范围和市场竞争力。 截至2023年，中国神华的煤炭保有资源量（中国标准下）为325.8亿吨，JORC标准下，煤炭可售储量为94.8亿吨。公司2023年自产煤产销量分别达3.2亿吨和3.3亿吨。 2018年~2023年期间，公司成本整体呈现上行趋势：吨煤销售成本由134元/吨上升至281元/吨； 吨煤现金成本由166元/吨上升至312元/吨； 吨煤完全成本由184元/吨上升至336元/吨。 图表15：中国神华2018-2023年吨煤成本计算（元/吨，万吨） 图表16：中国神华2018-2023年吨煤生产成本、吨煤期间费用及吨煤完全成本走势（元/吨） 3.1.4.兖矿能源 公司煤炭产品主要包括动力煤、喷吹煤和焦煤。山东本部的煤矿如鲍店煤矿煤质属中变质气煤，具有低灰、低硫、高发热量、高挥发分、中等粘结性等优点；赵楼煤矿煤种以三分之一焦煤、气肥煤、气煤为主，局部为天然焦，属低中灰、低硫、低磷、高油、高挥发分、高发热量的炼焦配煤及炼油材料。陕蒙地区的金鸡滩煤矿煤种为“三低一高”的优质长焰煤和不粘煤，即低灰、低硫、低磷、高发热量；石拉乌素煤矿煤质较好，是优质动力用煤。新疆地区的秦华煤矿煤种为45号气煤，主要用作炼焦配煤和多晶硅冶炼；永新煤矿以气煤、气肥煤为主，低硫低灰，是良好的动力、配焦煤。 从地理位置来看，公司国内煤矿资源主要分布在山东、陕西、内蒙古和新疆等地。海外方面，截至2023年末，公司在澳大利亚拥有8座生产矿井，煤炭原地资源量87亿吨（JORC标准），是澳大利亚最大专营煤炭生产商。澳大利亚煤炭资源丰富，煤质优良，且煤炭市场成熟，出口便利，为公司带来了稳定的海外收益和资源储备。 截至20