投资策略报告：哪些成长方向领跑春季躁动？

回顾：9月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A股回暖》提前提示做多+成长机会；9月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略+11月以来《大象起舞》系列长期推荐科技+红利，并阶段提示红利超额机会。 成长板块引领春季进攻行情。节前大盘蓝筹红利防御，节后小盘成长主题进攻如期展开（1月5日月报梳理）。若海外环境短期不出现特别变化，流动性宽松、经济具备修复预期，当下宏观情形利于权益市场表现；与历史上的春季躁动行情相类似，行情至少持续至两会前夕，重点关注TMT、小盘、主题、成长；去年中央经济工作会议至年底表现领先的AI、人形机器人、低空经济是市场的三大主题主线；后续可以持续关注整体市场和细分行业的交易热度情况（见正文图表）。 配置层面，我们推荐券商、科技主题：1）科综ETF即将密集发行，关注其中非科创50成分（见图表）；2）两会临近、政策预期升温，低拥挤度的低空经济可能具备较大预期差（整机&零部件/基建/运营商）；3）海外特朗普扶持+国内DeepSeek提效，AI软硬共振，软件应用（端侧华为链等+ToB金融/医疗/教育等）+硬件支持（算力链AIDC/服务器/芯片+电力链燃机/柴发）；4）人形机器人龙头走势开始强于同期新能源，拥挤度高位情况下，关注2025年量产落地的业绩兑现度（海外特斯拉链+国内宇树/华为链）。 内外宏观环境共同驱动春季行情。 1）海外方面，美国就业（失业率4.1%降至4%）和经济（制造业PMI从49.3升至50.9）数据韧性，呈现典型“软着陆”特征，但美国财长贝森特表达和特朗普“关注降低10年美债利率、扩大能源供应降低通胀”，美元美债利率阶段性震荡、缓和外部环境。 2）国内方面，春节大众消费火热（出游人次+5.9%、花费+7.0%，《哪吒2》登顶中国影视票房冠军），显示经济内生修复动能；逆周期调节（2月5日李强总理主持国常会：锚定发展目标因时因势加大逆周期调节力度）和资本市场政策（证监会《资本市场做好金融“五篇大文章”》，支持科技企业IPO和并购等）将继续加码。 3）全球商品走强，黄金最为亮眼。围绕美国宏观增长因子的交易呈现“高胜率、低赔率”，体现为美股高估值但未调整、美债利率高企不下、美国通胀回落偏慢。此时黄金既可以应对“滞胀风险”也能应对“衰退风险”，同时在波动爆发时具备避险属性。 4）关注港股科技。关税和中美摩擦的压制因素被计入且存在改善可能，中国科技核心资产实现AI领域尤其应用端一定程度的突破，目前上市企业整体现金流价值明显、较美国企业则存在较大估值折价，随着美元和美债利率缓和，兼具胜率和赔率。 5）后续跟踪A股市场情绪。春季行情主要由开年宽松的流动性驱动，因此市场情绪所处位置是研判行情始末的重要思路，可以跟踪：全A指数周日均换手率（2017年至今前5.8%）、融资持仓和融资成交占市场比重（18.2%、9.5%）等指标。 2024年A股年报业绩预告：释放减值压力；非银/石油超预期；TMT占优。 1）整体层面，截至2月4日A股共有2818家公司披露了业绩预告，披露率约52%，预喜率46%，业绩预告继续承压，可能是一次性减值较为密集形成拖累。 2）行业层面，仅非银金融（投资改善）以及石油石化（油价高位震荡、炼化格局改善）超预期；非银、有色以及美护盈利能力较强；TMT（AI浪潮中电子和通信继续高景气）和支持服务业（公用事业与交运红利资产领跑）相对占优；中游制造负业最多。 3）业绩归因，一是出海景气特征明显，包括：机械、电新、电子、交运等；二是家电、汽车整体受益于国内消费以旧换新政策。 特朗普关税：本周利空方面新宣告“对等关税”，利好方面推迟“小邮包”关税落地。 对等关税若落地，如何影响我国对美出口？1）数量方面，影响多、范围广，潜在加征关税HS6位商品数量3840项，占2023年美国从我国进口总商品数量的72%；2）价值方面，潜在加征关税金额约120亿美元，占我国对美出口总金额的2.7%；3）重点商品方面，加征幅度最大（税率45%）的可能是50~250毫升排气摩托车以及电动摩托/脚踏车两项摩托车细分，涉及贸易额最大的（≥8亿美元）可能是电视、集装箱、雪地/高尔夫等专用车辆、1.5~3L排量汽车以及电动摩托/脚踏车5项。 海关系统能力限制，“小邮包”关税暂停实施。“小邮包”关税落地首周，海关包裹堆积，在电子商务零售商和物流运营商中引起了广泛混乱，特朗普被迫在周五签署了修正案暂停此前行政命令，“直到商务部能够建立一个系统来处理对货物的检查和征税”。 （当前关税预期及重点跟踪内容详见正文图表） 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 1回顾与观点 回顾：9月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A股回暖》提前提示做多+成长机会；9月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略+11月以来《大象起舞》系列长期推荐科技+红利，并阶段提示红利超额机会。 成长板块引领春季进攻行情。节前大盘蓝筹红利防御，节后小盘成长主题进攻如期展开（1月5日月报梳理）。若海外环境短期不出现特别变化，流动性宽松、经济具备修复预期，当下宏观情形利于权益市场表现；与历史上的春季躁动行情相类似，行情至少持续至两会前夕，重点关注TMT、小盘、主题、成长；去年中央经济工作会议至年底表现领先的AI、人形机器人、低空经济是市场的三大主题主线；后续可以持续关注整体市场和细分行业的交易热度情况（见下文图表）。 配置层面，我们推荐券商、科技主题：1）科综ETF即将密集发行，关注其中非科创50成分（筛选标的见下文图表）；2）两会临近、政策预期升温，低拥挤度的低空经济可能具备较大预期差（整机&零部件/基建/运营商）；3）海外特朗普扶持+国内DeepSeek提效，AI软硬共振，软件应用（端侧华为链等+To B金融/医疗/教育等）+硬件支持（算力链AIDC/服务器/芯片+电力链燃机/柴发）；4）人形机器人龙头走势开始强于同期新能源，拥挤度高位情况下，关注2025年量产落地的业绩兑现度（海外特斯拉链+国内宇树/华为链）。 内外宏观环境共同驱动春季行情。 1）海外方面，美国就业（失业率4.1%降至4%）和经济（制造业PMI从49.3升至50.9）数据韧性，呈现典型“软着陆”特征，但美国财长贝森特表达和特朗普“关注降低10年美债利率、扩大能源供应降低通胀”，美元美债利率阶段性震荡、缓和外部环境。 2）国内方面，春节大众消费火热（出游人次+5.9%、花费+7.0%，《哪吒2》登顶中国票房冠军），显示经济内生修复动能；逆周期调节（2月5日李强总理主持国常会：锚定发展目标因时因势加大逆周期调节力度）和资本市场政策（证监会《资本市场做好金融“五篇大文章”》，支持科技企业IPO和并购等）将继续加码。 3）全球商品走强，黄金最为亮眼。围绕美国宏观增长因子的交易呈现“高胜率、低赔率”，体现为美股高估值但未调整、美债利率高企不下、美国通胀回落偏慢。 此时黄金既可以应对“滞胀风险”也能应对“衰退风险”，同时在波动爆发时具备避险属性。 3）关注港股科技。关税和中美摩擦的压制因素被计入且存在改善可能，中国科技核心资产实现AI领域尤其应用端一定程度突破，目前上市企业整体现金流价值明显、较美国企业存在较大估值折价，随着美元和美债利率缓和，兼具胜率和赔率。 4）后续跟踪A股市场情绪。春季行情主要由开年宽松的流动性驱动，因此市场情绪所处位置是研判行情始末的重要思路，可跟踪：全A指数周日均换手率（2017年至今前5.8%）、融资持仓和融资成交占市场比重（18.2%、9.5%）等指标。 2024年A股年报业绩预告：释放减值压力；非银/石油超预期；TMT占优。 1）整体层面，截至2月4日A股共有2818家公司披露了业绩预告，披露率约52%，预喜率46%，业绩预告继续承压，可能是一次性减值较为密集形成拖累。 2）行业层面，仅非银金融（投资改善）以及石油石化（油价高位震荡、炼化格局改善）超预期；非银、有色以及美护盈利能力较强；TMT（AI浪潮中电子和通信继续高景气）和支持服务业（公用事业与交运红利资产领跑）相对占优；中游制造负业最多。 3）业绩归因，一是出海景气特征明显，包括：机械、电新、电子、交运等；二是家电、汽车整体受益于国内消费以旧换新政策。 特朗普关税：本周利空方面新宣告“对等关税”，利好方面推迟“小邮包”关税落地。 对等关税若落地，如何影响我国对美出口？1）数量方面，影响多、范围广，潜在加征关税HS6位商品数量3840项，占2023年美国从我国进口数量的72%；2）价值方面，潜在加征关税金额约120亿美元，占我国对美出口总金额的2.7%；3）重点商品方面，加征幅度最大（税率45%）的可能是50~250毫升排气摩托车以及电动摩托/脚踏车两项细分，涉及贸易额最大的（≥8亿美元）可能是电视、集装箱、雪地/高尔夫等专用车辆、1.5~3L排量汽车以及电动摩托/脚踏车5项。 海关系统能力限制，“小邮包”关税暂停实施。“小邮包”关税落地首周，海关包裹堆积，在电子商务零售商和物流运营商中引起了广泛混乱，特朗普被迫在周五签署了修正案暂停此前行政命令，“直到商务部能够建立一个系统来处理对货物的检查和征税”。 （当前关税预期及重点跟踪内容详见下文图表） 3风险提示 美国经济衰退风险：美国周期已至高位，叠加特朗普减少开支的政策波动可能负面影响先至、降息提前结束等风险，存在美国景气周期高位回落可能，进而影响全球包括中国景气。 海外金融风险超预期：美国潜在的二次通胀风险可能导致降息幅度低于预期，同时叠加景气周期见顶风险、美股相对高位，存在美国股市等金融市场波动加大的风险。 历史经验失效：本文结合历史政策效果、经济周期、股市行情等经验对当下进行分析，存在历史经验失效的可能。