可选消费双周报：内外政策仍为核心变量，关注AI落地机会

消费中观策略 内需：政策支持企稳，逆转仍需加力。1-2月为数据空窗期，目前来看内需在政策支持下已企稳，但回升仍需继续加力。可以看到：1）12月社零同增3.7%，全年同增3.5%；2）居民储蓄率约31.7%，预期仍保守；3）1月CPI同增0.5%，较上月有所回升。数据指向内需企稳，但对政策变量依赖度较高，自发修复待观察。 出口：美国通胀抬升，不确定性较大。25年1月美国通胀数据超预期，CPI同增3.0%。尽管1月通胀数据存在一次性因素影响，但特朗普关税等带来的长期不确定性显著提升。市场一致预期25年3月不降息概率97.5%。 行业景气跟踪 家用电器：①扫地机：1月扫地机行业量价提升，线上销额+18.4%/销量+14.7%/均价+3.2%。石头/科沃斯/追觅/云鲸销额同比+35%/+4%/+71%/+23%。②白电：1月空调/冰箱/洗衣机线上销额同比-24.9%/-18.3%/-11.1%，均价同比+0.7%/-9.2%/-9.1%。③黑电：1月行业线上销额同比-6.2%，均价同比+6.8%；miniled线上占比22.3%，同比+20.1pct。④厨电：1月油烟机/燃气灶线上销额分别同比-1.5%/+3.1%，均价分别同比-13.4%/+0.7%。 轻工制造：①新型烟草：近期海外烟草集团陆续发布24年年报，各家新型烟草收入占比进一步提升。英美烟草发布24年报，glo hilo产品试点成果优秀并将于25年中上市。②家居：内销，家具消费补贴陆续落地、各品牌召开315活动启动会；外销，特朗普关税及美国通胀回升阻碍降息。③两轮车：看好以旧换新对均价提升、格局优化影响。④AI眼镜：关注大厂新品发布、有显突破性产品等。⑥轻工消费：M1宠物食品/卫生巾/牙膏线上增速+4%/+34%/+36%。⑦造纸：近期大厂发布200元涨价函，关注三月提价落地情况。 纺织服装：①内销：1月大部分公司线上双位数以上增长，主因春节错位+天气，关注1-2月综合情况。②出口：12月受益于抢出口，1月美国零售数据有所波动，叠加24H1高基数，预计今年上半年出口数据或有压力。 社会服务：①教育：DeepSeek-R1模型部署促使AI应用端百花齐放，教育机构可赋能教师教学、用户答疑、教学辅助等。②人服：AI+人服大有可为。未来有望通过智能分析更精准地定位目标候选人，基础岗位招聘有望实现全流程自动化。③旅游：25年春节假期8天全国国内出游人数5.01亿人次/+5.9%，国内出游总花费6770.02亿元/+7.0%。④餐饮：品类表现分化，西式快餐等性价比品类表现相对好。⑤酒店：短期行业数据仍有一定压力。 商贸零售：①腾讯：3D内容AI引擎混元上线，元宝接入Deepseek-R1满血版。②快手：快手可灵AI已进行近20次迭代升级。③哔哩哔哩：1月上线星辰AI。④阅文集团：旗下“作家助手”已集成DeepSeek-R1大模型。 投资建议 ①红利资产配置提升。十年期国债收益率继续突破历史低位，部分红利个股估值水位+拥挤度均较低，关注竞争壁垒稳固+保持分红的成熟行业龙头。②继续看好补贴主线。低集中度品类在补贴额度下发后可能有第二波行情，例如家居/家纺/二轮车等。③均衡配置出海方向。以有α逻辑的品牌/产品出海标的为主，例如挂钩海外电子烟的本土产业链机会。④寻找主题投资机会。国产AI突破带动衍生机会，流动性宽松下相关板块值得关注，如AI教育、AI眼镜等。 风险提示 政策落地不及预期；海外经济波动；市场波动风险；数据跟踪误差。 一、消费中观策略 1.1、内需：政策支持企稳，逆转仍需加力 2024年12月份，社零同增3.7%；2024全年社零增长3.5%，中枢下行明显。结构上看，12月商品同增3.9%、餐饮收入同增2.7%。2024全年，商品零售同增3.2%、餐饮收入同增5.3%，财政补贴发力带动消费品下半年增速超越餐饮。 收入端居民消费潜力在24Q4已有回升，单季同比增长5.6%，24全年同比增长5.3%，高于同期社零增速。由于居民部门的宏观预期在地产、人口周期拐点下仍不明朗，因此消费意愿尚处于低位，24全年储蓄率31.7%，低于疫情期间但高于20年前水平，制约了消费需求释放。 图表1：社零当月同比（%） 图表2：居民储蓄率（%） 1-2月是数据空窗期，内需修复情况有待进一步确认。目前来看，25年1月CPI同增0.5%、核心CPI同比增长0.6%，通胀水平较去年9-10月的低点有所好转，但距离政策目标水平还有距离，期待货币政策的持续发力。25年1月服务业PMI录得50.3%，较上月大幅下行1.7pct，回落主要来自于春节假期错位。 图表3：CPI仍处低位（%） 图表4：服务业PMI因春节错位回落（%） 1.2、出口：美国通胀抬升，不确定性较大 25年1月美国通胀数据超预期，CPI同增3.0%，核心CPI同增3.3%，均高于预期。尽管1月通胀数据存在一次性因素影响，但特朗普关税等带来的长期不确定性显著提升。根据FedWatch跟踪，市场一致预期25年3月不降息概率97.5%。美联储对趋势的判断未必有变化，但重新确认趋势需要时间 图表5：美国CPI同比（%） 图表6：美国降息暂缓（%） 1.3、估值&流动性：估值相对低位，宽松环境延续 估值水平 截至2025年2月14日，可选消费指数PE TTM约为20.8，历史均值约为22.6；PB LF约为2.4，历史均值约为2.6。 图表7：中证可选消费指数PE TTM 图表8：中证可选消费指数PB LF 流动性 宏观流动性层面，国内宽货币延续。随着9·24政策加码后，MLF利率已经下调30BP至2.0%的历史低位。截至2025年2月14日，十年期国债收益率录得1.63%，同样处于历史低位水平。 图表9：MLF利率（%） 图表10：十年期国债收益率（%） 1.4、配置思路：持续推荐补贴链，关注新型烟草/AI落地机会 关注以下主线： 1.继续看好补贴主线。节后各地布置25年计划，补贴政策已续作或扩容，补贴链依然是促消费重点。建议从政策力度+集中度角度寻找机会，低集中度品类在2025年3月两会前后额度正式下发后可能产生第二波alpha行情，例如家居/家纺/二轮车等。 2.寻找主题投资机会。国产AI突破带动衍生机会，流动性宽松下相关板块值得关注，如AI教育、AI眼镜等。 3.红利资产仍可配置。近期十年期国债收益率继续保持历史低位，24Q4公募基金可选消费持仓也处于低位，部分红利个股估值水位+拥挤度均较低，关注竞争壁垒稳固+保持分红的成熟行业龙头。 4.均衡配置出海方向。短期内美元降息趋缓，建议观望海外需求表现。配置上以有α逻辑的品牌/产品出海标的为主，例如近期英美烟草公布新产品glo hilo，可关注国内电子烟产业链机会。 二、家用电器：春节错期下销售整体有所承压，看好家电板块Q1估值修复 行业边际变化 1.扫地机量价提升：1月扫地机行业线上销额+18.4%，销量+14.7%，均价+3.2%。石头/科沃斯/追觅/云鲸销额分别同比+35%/+4%/+71%/+23% 2.白电：1月空调/冰箱/洗衣机线上销额分别同比-24.9%/-18.3%/-11.1%，均价分别同比+0.7%/-9.2%/-9.1% 3.黑电：1月行业线上同比-6.2%，均价同比+6.8%，miniled线上占比22.3%，同比+20.1pct 4.厨电 ：1月油烟机/燃气灶线上销额分别同比-1.5%/+3.1%,均价分别同比-13.4%/+0.7% 建议关注 1.海信家电：外销保持较强增长，内销受益于以旧换新，Q1央空高基数下有望转正，估值修复空间大。 2.海信视像：内销国补带动下业绩弹性大，中长期盈利改善+全球份额提升持续兑现。 3.美的集团：业绩稳健增长+利润蓄水池持续扩容。内销受益于以旧换新弹性可期，外销延续较高增速。 4.科沃斯：AI+服务机器人标的，国补带动下扫地机行业成长加速。 三、轻工制造：继续重点推荐补贴链及新兴成长板块 行业边际变化 1.新型烟草：近期海外烟草集团陆续发布24年年报，各家新型烟草收入占比进一步提升，发展趋势明显。其中本周英美烟草发布24年报，英美烟草明确提及glo hilo产品在塞尔维亚试点取得令人满意的成果，并且将于25年中上市，英美烟草已将其视为后续业绩加速的重要支撑。 2.家居：内销方面，近期各地家具消费补贴正陆续落地，近期各品牌逐步在召开315活动启动会，头部企业经营情况边际有望迎来回升。外销方面，特朗普关税及美国通胀回升阻碍降息进程。 3.两轮车：看好以旧换新对均价提升、格局优化影响、政策端补贴更新催化。 4.AI眼镜：关注近期大厂新品发布会、有显突破性产品等。 5.轻工消费：持续关注新兴国货产品力持续突围逻辑。M1宠物食品/卫生巾/牙膏线上增速+4%/+34%/+36%，乖宝/奈丝公主(稳健旗下）增速+40.5%/+61%/+68%/+129%。 6.造纸：关注造纸三月提价落地情况。截至2月14日，双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格5400/4610/6340/4130元，环比上周持平/持平/+40/持平，近期大厂发布200元涨价函，关注提价落地。 建议关注 1.新型烟草：思摩尔国际：本周英美烟草发布24年报，其目前业绩如何并不关键，关键是公告披露及公开交流明确提及glo hilo产品在塞尔维亚试点取得令人满意的成果，并且将于25年中上市，英美烟草已将其视为后续业绩加速的重要支撑。整体来看，该产品后续放量的确定性正在提升。公司深度绑定头部烟草集团，将显著受益于美国合规市场扩容，并且随着glo hilo在核心国家陆续上市后，HNB业绩弹性值得期待。 2.两轮车：雅迪控股：产品力较去年显著改善，后续店效提升可期。 3.地产链：板块估值目前处于历史低位，各地家居消费补贴有望在2月下旬至3月初加速落地叠加行业重要活动“315”催化，优选25年业绩增长确定性高并且具备相对高股息支撑的企业。索菲亚：总部组织+渠道架构合理清晰，增长驱动力明确，国补落实速度及效果领先行业。 4.造纸：太阳纸业:2月浆价提涨优先受益、文化纸发布涨价函，吨盈利逐季修复。 5.AI眼镜：康耐特光学：AI眼镜产业链核心标的，积极合作大厂绑定最核心有显三合一方案，期待下游量产节奏带动盈利弹性释放。 四、纺织服饰：服装板块当前预期偏弱，重视重视α品牌和超跌制造龙头 行业边际变化 1.今年冬季气温偏暖，叠加政策和业绩真空期品牌端市场预期仍偏弱，出口端来看美国需求有波动，且目前降息预期并不明确。我们推荐关注两个方向：1）有差别于行业独特α，今年或有显著弹性的标的。2）目前订单/流水筑底且已有较为明确的改善预期，受益于大客户情况改善，后续有望持续演绎的标的。 2.从一月份情况来看，服装大部分公司线上数据有双位数以上增长，我们认为主要由于春节时间点错位，以及1月天气情况环比有所改善，建议关注1-2月份综合数据情况。 3.从出口情况来看，12月服装出口受益于抢出口维持良好趋势，1月美国零售数据有所波动，叠加24H1高基数影响，预计今年上半年出口数据或有压力。 建议关注 1.顺应消费降级趋势商业转型拓展创新市区奥莱业态，同时分红水平较高的海澜之家； 2.受益于阿迪销售回升、耐克积极调整，弹性高+高分红标的滔搏； 3.业绩稳定性强，近期有所超调的华利集团； 4.订单筑底回暖，利润进入修复通道，2C品牌北极狐快速发展的扬州金泉。 五、社会服务：重点关注AI+社服投资机会 行业边际变化 1.教育：DeepSeek-R1模型高性能及低成本的优势有望推动大模型本地化部署，促使AI应用端百花齐放。一方面AI有望助力公司提高效率，实现降本增效，另一方面AI赋能产品提高用户体验实现产品提质。如教育机构可赋能教师教学、用户答疑、教学辅助等。 2.人服：AI+人服大有可为。未来有望通过智能分析候选人背景和岗位适配度，帮助猎头顾问更精准地定位目标候