量化行业风格轮动及ETF策略（25年2月期）：关注哑铃风格，聚焦新兴产业

国金证券研究所 分析师：高鹤文（执业S1130523070002）分析师：张慧（执业S1130515080002）gaohewen＠gjzq.com.cn zhang_h＠gjzq.com.cn 分析师：于婧（执业S1130519020003）yujing＠gjzq.com.cn 关注哑铃风格，聚焦新兴产业 行业风格配置建议及指数基金组合：增配小盘成长，聚焦新兴产业 量化行业轮动模型2月重点关注科技制造+医药金融板块，关注行业大多属于新型产业，符合“新质生产力”发展方向。其中科技行业受益于“Deepseek”行情，大多技术面得分较高，而医药相关行业呈现“利空出尽、超跌反弹”趋势，情绪类因子大多贡献较高。从得分环比变化来看，国防军工、半导体、通信、银行等得分环比提升明显，这些行业在资金面、预期面、技术面呈现较高一致性，三类因子共振推动行业得分上行。与此同时黑色及部分金融地产板块，受技术面及预期因子下行影响，得分有所下滑。本期ETF组合标的包括：广发中证军工ETF、国泰中证全指通信设备ETF、华宝中证银行ETF、国联安中证全指半导体ETF、广发中证基建工程ETF等9只ETF。 量化风格轮动模型2月优选指数为中证1000和沪深300，呈现哑铃策略特征，与上月结果相比（沪深300+上证50）边际增持小盘成长风格。具体来看，中证1000和沪深300指数得分理由表现出一定差异性，宏微观因子整体结论有所分化；前者代表的小盘成长风格更受益于微观因子，在质量、估值、动量等维度表现亮眼，在流动性、CPI等宏观框架下并无明确占优表现；而后者代表的大盘价值风格在海关进出口和货币供应等宏观因子上较为突出，微观层面呈现预期兑现、超涨回撤的特征。本期基金组合涵盖国泰君安、招商、博时中证1000指数增强及华夏、博道沪深300指数增强。 行业风格轮动模型改进及效果跟踪：海外ETF资金承压，轮动超额相对稳定 在弱增量博弈型市场环境下，资金流、情绪类、技术面因子显得尤为重要，筹码分布在一定程度上影响市场走势。我们创新性的挖掘了海外ETF资金流数据，用以实现北向因子的高频“平替”，并将其引入原有的行业轮动模型。从海外ETF资金流情况来看，1月流出78.49亿元（12月流入6.52亿元），海外ETF资金流出主要集中在沪深300、中证A500等宽基指数和银行、非银金融、电子等行业，与上述模型结果呈现较高一致性。 受节前市场风格切换影响，2025年1月行业轮动模型表现不尽如人意，在市场“跌多涨少”的背景下，增配消费板块抗压；因子维度，近三月预期类因子呈现持续性边际回暖，模型未来有望通过预期类因子，把握AI板块投资机会。 从2024年模型整体表现维度，行业轮动模型跑赢了全部基准指数，模型对高股息行业每个月均进行稳健配置，较好的捕获了24年以来红利资产带来的超额收益；在沪深300指数表现强势的背景下仍具备4.6%的正超额，相对于行业指数和万得全A指数月胜率更高达91.67%，近3、5年胜率分别为66.67%、73.33%。 受宏观因子低波性影响，模型整体呈现低换手特征，2025年1月风格轮动模型推荐风格仍保持大盘价值风格，宏观数据对成长风格并未表现出乐观趋势。风格轮动模型2024年模型从中小盘成长逐渐实现向大盘均衡的风格转化，2024年4月以后基本稳定在大盘风格，多个月份预测收益率和实际涨跌幅排序高度一致，相对于偏股混合基金指数获得11.2%的超额收益，相对于指数均值近1、3、5年胜率分别维持在75.00%、72.22%、73.33%。 市场回顾及资金流跟踪：宽基ETF持续净流入，A500指数领跑 截至2025年1月31日，近一月市场交投活跃度回落至历史中位，个股收益离散度偏低，同时行业风格轮动速度较高、因子收益波动率较低，总体市场环境对于量化选股策略的影响中性偏负面。 从国内ETF资金流情况来看，在近一月跌多涨少的市场环境下，资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入425.30亿元，行业ETF净流入28.89亿元。宽基净流入主要集中在中证A500指数和沪深300指数上，流入规模达218.48亿元和156.4亿元，远高于其他指数规模，同时上证50指数则面临16.2亿元的资金流出。 风险提示 海外降息进程不及预期、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险；策略模型回测效果、基金历史业绩不代表未来收益；基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或者宣传材料。 市场回顾及资金流跟踪：宽基ETF持续净流入，海外ETF资金承压 近期市场环境回顾 截至2025年1月31日，1月以来A股月度总成交额21.70万亿元，日均成交额较上月末下跌25.18%，交投活跃程度降低。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度2.25%，低于近半年来中位水平。从行业风格轮动速度来看，近一月行业轮动速度较上月有小幅下降，风格轮动速度较上月持平，两者目前均高于2015年以来平均水平。 图表1：A股月度总成交额及成交量 图表2：近6月个股收益离散程度 图表3：月度行业轮动速度 图表4：月度风格轮动速度 根据历史回测经验，因子不稳定程度与市场环境、指增基金超额收益具有一定相关性，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，而导致指增基金超额回撤的原因往往是由于市场风格、主线切换所致。2025年1月该指标从临界水平逐步回落至历史低位附近，显示市场风格处于低波动区间，对量化选股策略的运行影响偏正面。 综合来看，截至2025年1月31日，近一月市场交投活跃度回落至历史中位，个股收益离散度下降，同时行业风格轮动速度较高，因子收益波动率较低，总体市场环境对于量化选股策略的影响中性偏负面。 图表5：纯因子收益不稳定程度 指数及指数基金业绩表现回顾 从被动指数型基金来看，截至2025年1月31日，行业指数基金和宽基指数基金均呈现跌多涨少的特点。本月有色金属、机械设备、汽车、银行等4个行业的平均净值呈现上升趋势，其中有色金属行业表现最为突出，平均净值上涨4.47%。然而，其余行业均出现不同程度的回调，尤其是商贸零售和国防军工，分别下跌了7.61%和7.28%，显示出较大的下行压力。本月宽基指数以上证50和创业板指跌幅较为显著，分别下跌了3.77%和3.63%；北证50指数逆势实现1.95%的净增幅。整体来看，涨幅靠前的宽基指数以小盘指数为主。 图表6：行业指数近一月涨跌幅 图表7：宽基指数近一月涨跌幅 指数基金规模变化情况 截至2025年1月31日，从存量规模变化来看，宽基被动指数基金管理规模呈现稳步上升，其中科创板200指数、中证A100指数的规模增长较为显著，环比增幅均在100%以上，中证A500指数、北证50指数涨幅同样突出，环比增幅均在40%以上。同时，宽基指数增强型基金管理规模整体出现下滑，除中证A500指增外，其他宽基指增规模大多呈现环比下行趋势，其中上证50、沪深300、中证500指数增强型基金环比降幅均在10%以上，可见市场资金正流向增长潜力大的新兴指数。 行业层面，科技和周期等行业资金配置保持稳健增长，科技行业规模存量1880.12亿元，环比增长1.31%，周期行业规模为320.31亿元，环比增长0.61%。而消费、金融地产、新能源等行业则面临一定的资金流出压力，尤其是在消费和金融地产板块，分别出现了-7.89%和-7.51%的规模降幅。整体来看，行业主题基金的表现呈现较大分化，总体表现出流出趋势，资金配置受市场情绪影响较为显著。 图表8：行业、宽基指数基金存量规模变化 图表9：1月行业主题被动指数型规模及环比变化 图表10：1月宽基被动指数型规模及环比变化 图表11：1月宽基指数增强型规模及环比变化 ETF资金流跟踪 从国内ETF资金流情况来看，在近一月跌多涨少的市场环境下，资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入425.30亿元，行业ETF净流入28.89亿元。具体来看，宽基净流入主要集中在中证A500指数和沪深300指数上，流入规模达218.48亿元和156.4亿元，远高于其他指数规模，同时上证50指数则面临16.2亿元的资金流出。行业层面，本月科技、中游制造板块净流入趋势最为明显，近一月资金分别净流入23.01亿元、20.82亿元，而消费行业则出现明显的资金流出，资金流出达到11.86亿元。 图表12：近一月宽基ETF资金净流入/出情况 图表13：近一月行业主题ETF资金净流入/出情况 海外ETF持仓A股资金2025年1月流出78.49亿元，在2024年12月市场情绪企稳、资金稳步回流后（流入6.38亿元），1月资金流出压力再现，周度资金流出幅度虽无明显规律，但整体流出态势显著。春节假期及年底资金再平衡需求，使市场交易活跃度降低，或对资金流产生较大影响。 从风格（宽基）指数资金流数据来看，海外ETF资金流出主要集中在沪深300、中证A500上，规模分别达69.57亿元和77.09亿元，而中证1000则逆势流入0.28亿元。行业层面，海外ETF资金流呈现流出为主的特点，减持主要集中在银行、非银金融、电子等行业，流出规模分别达10.33亿元、8.24亿元和7.92亿元。个股层面，12月贵州茅台、宁德时代、中国平安等行业龙头股呈现净流出趋势，净流出金额TOP10个股的流出规模均超1亿元。 图表14：2025年1月周度海外ETF资金净流入/出(亿元) 图表15：海外ETF风格宽基指数资金净流入/出(亿元) 图表16：海外ETF行业指数资金净流入/出(亿元) 图表17：海外ETF个股资金净流入/出(亿元) 行业风格轮动模型结论及指数基金配置建议：增配小盘成长，聚焦新兴产业 2月行业轮动模型指数选择结果 截至2025年1月31日，行业轮动模型本月优选出的行业为国防军工、通信、银行、半导体、基础建设、美容护理、医疗、中药、电子、电池。本期建议关注的行业的整体方向由消费+科技制造转向科技制造+医药金融赛道，，关注行业大多属于新型产业，符合“新质生产力”发展方向。在弱增量博弈型市场环境下，资金流、情绪类、技术面因子显得尤为重要，筹码分布在一定程度上影响市场走势。其中科技行业受益于“Deepseek”行情，大多技术面得分较高，而医药相关行业呈现“利空出尽、超跌反弹”趋势，情绪类因子大多贡献较高。 从得分环比变化来看，国防军工、半导体、通信、银行等得分环比提升明显，这些行业在资金面、预期面、技术面呈现较高一致性，三类因子共振推动行业得分上行。与此同时黑色及部分金融地产板块，受技术面及预期因子下行影响，得分有所下滑。 图表18：2025年2月行业指数得分明细 图表19：行业指数得分环比变化 被动指数型（含ETF）基金组合 结合行业轮动模型结果、指数及ETF基金产品线情况，2025年2月的基金组合建议重点关注科技制造（国防军工、通信、半导体、基础建设、电子、电池）+医药（美容护理、医疗、中药）+金融（银行）对应的行业主题指数型基金来构建，关注行业大多属于新型产业，符合“新质生产力”发展方向。本期行业ETF组合标的包括：广发中证军工ETF、国泰中证全指通信设备ETF、华宝中证银行ETF、国联安中证全指半导体ETF、广发中证基建工程ETF、华宝中证医疗ETF、汇添富中证中药ETFF等9只ETF。 图表20：2月被动指数型基金组合 2月风格轮动模型指数选择结果 截至2025年1月31日，本期模型优选的指数为中证1000和沪深300，呈现哑铃策略特征，与上月结果相比（沪深300+上证50）边际增持小盘成长风格。具体来看，中证1000和沪深300指数得分理由表现出一定差异性，宏微观因子整体结论有所分化。沪深300在海关进出口和货币供应等宏观因子上较为突出，体现目前宏观环境对于大盘价值风格的偏好，微观层面呈现预期兑现、超涨回撤的特征。中证1000指数则在微观因子层面（质量因子、动量因子