多晶硅专题报告：多晶硅二季度存在看涨预期

多晶硅专题报告 多晶硅二季度存在看涨预期 研究员：陈寒松期货从业证号：F03129697投资咨询证号：Z0020351联系方式：:chenhansong_qh@chinastock.com.cn. 摘要 多晶硅期货于2024年12月26日上市，上市以来主力合约PS2506震荡上涨至44000元/吨一线。多晶硅开工率低位、需求存在韧性从而推动行业去库是上涨的核心驱动。展望二季度，国内传统光伏装机旺季、5月前分布式光伏抢装以及欧洲光伏市场复苏将推动组件去库和价格上涨，进而打开多晶硅价格上涨空间。行业自律协议开始执行，一线企业暂无复产计划，预计2、3月多晶硅月度产量保持10万吨以下，多晶硅有望持续去库。即便是4月后多晶硅企业大规模复产，多晶硅产能和质量爬坡时间限制将使得多晶硅供应高峰在6月以后，综合来看二季度多晶硅供需将持续改善。当前多晶硅期货估值中性偏高，首次交割时交割库蓄水叠加行业产能淘汰预期，二季度多晶硅存在看涨预期，逢低多配更具性价比。二季度后，现货相对紧张可能推动期货合约月差向Back结构转变，可关注PS2506、PS2511合约的正套机会。 策略推荐： 单边：逢低做多期权：卖出虚值看跌期权套利：关注PS2506、PS2511合约正套机会 风险关注：多晶硅企业复产超预期 一、多晶硅期货估值中性偏高 多晶硅期货采取基准交割品和替代交割品并行的品牌交割模式，其中基准交割品质量要求符合N型硅片生产要求，且致密料单独包装。替代交割品符合P型硅片生产要求且贴水12000元/吨，可混装。从2024年多晶硅现货价格来看，N/P型料价差基本在10000元/吨以下，因而多晶硅期货锚定N型多晶硅料价格，倘若基准交割品不足，期货将锚定替代交割品价格。多晶硅期货不设置区域升贴水，现有交割品牌企业产能分布在云南、四川、内蒙、新疆、青海五大区域。部分下游光伏产品向欧美出口涉及溯源问题，可溯源多晶硅料相较于普通产品价格更高，此前两者价格5000元/吨以上，2024年降低至3000元/吨左右。期货交割标准并未涉及溯源问题，溯源料并非厂家和贸易商参与期货交割的首要选择。参照期货锚定最便宜可交割品原则，多晶硅期货锚定N型致密非溯源料。在极端情况下，多晶硅基准品数量不足时，替代交割品可作为补充交割品，但对应的现货市场N/P价格将拉大，同时盘面价格将上移。 数据来源：银河期货、广州期货交易所 数据来源：银河期货、SMM 从当前现货报价平台公布的价格指标来看，有色金属工业协会硅业分会公布的“N型复投料成交价”从质量上较为贴近基准交割品，其均价可作为衡量期货估值的现货参考价格（最新均价为41700元/吨）。多晶硅期现套利成本主要包含以下几个方面：资金成本、交割成本、仓储费和其他费用。资金成本主要考虑买现货和期货保证金的资金成本，按照最新1年期LPR数据3.1%测算，交割成本、仓储费等执行交易所规定。综合来看，PS2506合约期现套利最低成本约为1082元/吨。从无期现套利空间的角度测算多晶硅期货合理估值约为42780元/吨，当前多晶硅期货估值中性偏高。 二、欧洲市场复苏、国内季节性旺季拉动多晶硅需求 2月初欧洲光伏产品销售平台Search4Solar最新收到的10家制造商最新价格显示，欧洲组件价格数月来首次上涨，涨幅超20%。户用和商业项目的TOPCon组件价格约为0.10欧元/瓦，全黑太阳能电池板价格0.12欧元/瓦。2025年1月，光伏采购经理人指数（PV PMI）攀升至71点，较前几个月有明显改善，买方信心提升与供需关系趋于平衡。欧洲光伏产品库存去化、春夏安装旺季储备库存、高效光伏组件偏好增加等因素综合影响下，预计3月及二季度欧洲光伏市场组件需求改善。（注：光伏采购经理人指数（PV PMI）是持续观测欧洲光伏市场情绪与需求走势的重要工具。该指标基于最大的在线交易平台sun.store 22700名注册用户中逾900名用户的采购意向数据编制而成，全面呈现行业现状与发展预期。） 数据来源：银河期货、光伏产业网官微 1月23日国家能源局举行新闻发布会，解读《分布式光伏发电开发建设管理办法》并回答记者提问。其中提到：“（1）对于新项目，非自然人投资开发建设的分布式光伏发电项目不得以自然人名义备案；（2）明确新老划断日期：对于本办法发布之日前已备案且于2025年5月1日前并网投产的分布式光伏发电项目，仍按原有政策执行。”5月之后并网的项目市场化比例提升、IRR下降，5月前分布式市场可能存在抢装机的情况。 2024年11月以来，国内光伏组件无论是分布式还是集中式价格均未跟随原料上涨，同时在一定程度上限制上游产品涨价空间，形成价格堰塞湖。截至2月初，中国光伏组件库存接近48GW，全球组件库存超过100GW，高库存是限制组件价格上涨的主要原因。展望二季度，国内传统装机旺季、分布式抢装、欧洲市场好转或将推动组件去库和打开组件价格上涨空间。 2025年1月多晶硅、硅片、电池、组件产量分别为9.67万吨、44.71GW、48.13GW、38GW，电池环节1月小幅累库，2月初专业化电池厂家库存环比1月初增加15%左右，1月 多晶硅、硅片环节持续去库。春节期间，电池、组件排产下移，且部分厂家复工时间在元宵节后，硅片保持较高开工率，预计2月硅片累库3-5GW。根据2月各环节排产量数据测算，2月底光伏硅片库存、专业化电池厂家库存分别为24GW、12GW左右，厂家并无较大库存压力。二季度终端需求旺季推动组件价格和排产上升的同时，也将推动硅片和电池开工率上行，二季度多晶硅需求仍可期待。 数据来源：银河期货、SMM 数据来源：银河期货、SMM 数据来源：银河期货、SMM 数据来源：银河期货、SMM 三、行业自律、多晶硅产能爬坡时间限制二季度供应量 多晶硅“行业自律”于1月份开始，从当前的企业生产动态来看，执行情况较好，后市多晶硅企业复产时间和节奏将参考行业自律情况。多晶硅停产的产能复产至满产周期2-3个月，模块轮换的产线最快复产周期1个月左右。西南产能枯水期电价较高，一季度暂无复产 可能。考虑复产到满产的时间限制，即便是多晶硅企业在4月份大规模复产，多晶硅供应高峰也将在6月以后。新增产能方面，中国2025年已建成待投产产能共计28.5万吨，在当前多晶硅行情低迷的背景下投产概率较低，即便投产，6月前也难以达到满产和质量稳定的状态。2025年海外投产概率较大的为联合太阳能公司位于阿曼的10万吨多晶硅产能，投产时间预计在下半年，不会对二季度中国多晶硅造成冲击。 当前多晶硅综合开工率35%左右，月度产量9-10万吨，一线企业暂无提高开工负荷的计划，二、三线企业有复产预期但产量释放有限，2、3月份多晶硅产量将保持10万吨以下。 数据来源：银河期货、SMM 四、首次交割亦可能推动价格上涨 截至2月初，多晶硅企业工厂库存27.23万吨，大部分企业库存在1万吨以内，库存压力较小，现货市场存在一定挺价情绪。拉晶厂多晶硅原料库存10万吨左右，库存水位中性，对多晶硅的月度采购量将超过10万吨，预计2、3月多晶硅行业库存将缓慢去化。 多晶硅交割时需留样、保存视频、双重防伪包装，且3月份以前生产的货源无法参与交割，厂家对于交割的致密产品还需单独包装，期货价格相较于现货销售价更具性价比时厂家才会大规模参与交割。多晶硅期货将于4月份开始首次注册仓单，倘若厂家交割意愿较强，首次交割时现货不断流入交割库而无流出，造成现货市场可流通货源偏紧，推高现货市场成交价格，进而推动期货价格缓慢上行。 五、行业存在落后产能淘汰政策预期 中国光伏全球领先，具有绝对的产品质量和效率优势、成本优势以及规模优势，但同时光伏行业各环节均存在供需错配矛盾。在行业N/P路线转换即将完成、规模竞争转化为质量竞争的大背景下，针对光伏的落后产能淘汰和整合政策对行业震动较小且有利于巩固中国光伏的先发优势和全球领先地位。2月10日，李强总理主持召开国务院常务会议，研究化解重点产业结构性矛盾政策措施。会议指出，要坚持从供需两侧发力，标本兼治化解重点产业结构性矛盾等问题，促进产业健康发展和提质升级。要优化产业布局、强化标准引领、推进整合重组，推动落后低效产能退出，增加高端产能供给。要优化市场监管，加强行业自律，共同维护公平竞争、优胜劣汰的市场秩序。此前市场亦有关于整合和淘汰光伏主材落后产能的相关传言。一旦相关政策落地，多晶硅及下游各环节将修复行业利润，多晶硅期货价格有望突破5万元/吨。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799