全球市场观察系列：泛AI+关税的未完待续
泛AI+关税的未完待续——全球市场观察系列 2025年02月09日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn研究助理葛晓媛执业证书：S0600123040063gexy@dwzq.com.cn ◼本周（2025年2月3日-2025年2月9日），全球大类资产表现分化，新兴市场延续上周领涨发达市场的趋势：发达市场跌势延续，但跌幅收窄（-0.1%），新兴市场涨幅扩大（1.4%）。欧美股指涨势分化，欧股虽然涨势相较于上周收窄，但在发达市场中仍是“排头兵”：斯托克600领涨（+0.6%）；美国三大股指全线小幅下跌，纳指及道指均下跌0.5%，标普500下跌0.2%。中国资产表现突出，领涨全球风险资产：恒生科技领涨（+9%），创业板指上涨5.4%。 ◼此外宽松预期+贝森特的“软约束”=美债利率高位回落。一是，美国作为服务业大国，1月ISM服务业PMI（52.8）大幅不及预期（54.3）；二是，美国新任财政部长贝森特公开表示在降低借贷成本方面更关注10年期美债收益率，并基本维持了耶伦在任时的发债结构和速度，美债市场走强，本周美债利率下降9bp。 相关研究 《短期AI交易是否已极致？》2025-02-09 往后看，我们认为美债利率短期存在进一步向下的空间。由于上半年经济偏缓、通胀继续下行以及贝森特重申“3-3-3”经济政策愿景，偏紧预期利好美债；但从中长期来看，下半年在全年经济稳增长、更高的通胀背景下，预计美债利率全年中枢在4-4.5%。 《AI“东升”，新周期开启》2025-02-09 ◼美国三大股指齐跌的背后主要有三个原因：一是，基本面数据走弱。首先，1月ISM服务业PMI不及预期；其次，非农就业人数大幅不及预期；再次，通胀预期爆表（1年期通胀预期4.3%，创下2023年11月以来新高）；最后，消费者信心大幅下降；二是，科技股信心持续减弱。最重要的是谷歌正值多事之秋：谷歌2024年Q4财报不及预期，尤其是云业务，叠加4日，谷歌因涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》，宣布依法对谷歌公司开展立案调查。三是，新任总统上台后的一年中，2月往往规律性走弱。1950年-2024年大选年后的一年，2月表现都偏弱。由于1月新总统上任，存在不同党派交替，“新制”推翻“旧制”，短期内市场信号混乱，资金往往选择观望。 ◼中国资产领涨新兴市场，泛AI是主线。泛AI故事的得到延续，国产AI尤其是DeepSeek概念蔓延到多个行业，比如DeepSeek应用于汽车智能化等。因此尽管假期期间负面关税及报复性措施反复，但市场选择淡化，泛AI利好情绪压过关税带来的负面影响。AI产业价值重估，推动国产AI机会正启。 ◼欧洲笼罩在关税的不确定性中，股市涨势放缓。在特朗普的关税威胁下（特朗普重申对欧盟加征关税“肯定会发生”），欧股三大股指在本周周一（3日）跌超1%，其中英国富时100指数下跌1%，法国CAC40指数下跌1.2%，德国DAX指数下跌1.4%。此外，欧元区1月通胀压力意外上行，1月CPI同比2.5%，核心CPI同比上涨2.7%，均高于预期，这意味着物价压力依然挥之不去。不过，1）欧央行多位官员表示需要进一步降息；以及2）相对于美国，欧洲股市估值优势明显、企业盈利增长预期乐观，市场仍旧在进一步阶段性布局“低估”的欧洲，欧洲本周小幅收涨。 ◼全球股票及债券ETF的净流入均放缓：全球股票型ETF净流入$111亿美元（边际-$139亿美元），全球债券ETF净流入$90亿美元（边际-$11亿美元）；分风格来看，全球股票成长ETF净流入$12亿美元，价值ETF净流入$8亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（$66亿美元），其次是欧洲及韩国；印度股票ETF净流出最多（-$2.4亿美元），其次是中国及越南。 ◼全球股票ETF行业类别中，金融、工业流入变缓，其中材料由净流出转为净流入第三；科技在本月由净流入加速转向净流出，能源加速流出，医疗保健在本月持续上周趋势保持净流出。具体金额上看，全球股票ETF有5个行业呈现净流入，其中最多的行业是金融（$17.0亿美元）、第二是工业（$4.4亿美元）、第三是材料（$3.0亿美元）；全球股票ETF有5个行业呈现净流出，其中净流出最多的行业是科技（-$30.6亿美元）、第二是医疗保健（-$9.4亿美元）、第三是能源（-$6.6亿美元）。 ◼下周重点关注事件及数据：1）关注2月10日-11日，特朗普可能颁布适用于所有国家的对等关税措施；2）2月12日美国1月CPI；3）2月14日美国零售销售。 ◼风险提示：全球基本面超预期，美联储政策超预期，全球贸易政策超预期。 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn
