全球市场观察系列：全球头顶的达摩克利斯之剑：“关税”&“衰退”

全球头顶的达摩克利斯之剑：“关税”&“衰退”——全球市场观察系列 2025年03月30日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn研究助理葛晓媛 执业证书：S0600123040063gexy@dwzq.com.cn ◼纳指及标普转跌。其中纳指下跌较深（-2.6%），标普及道指跟跌，分别为-1.5%及-1%。美股本周整体下跌，但过程先扬后抑，具体来看： 相关研究 短期美股最大的变量——关税预期。美股本周总体先涨后跌，前半段的上涨主要是特朗普在关税问题上的态度软化所推动。特朗普对4月初对等关税时强调“灵活性”（“Iwon’tchange,buttheword‘flexibility’（灵活性）isimportant,sometimesit’sflexible），暗示谈判空间；随后他进一步释放或减免多国关税的信号，态度进一步软化成为美股上涨的核心催化剂。后半周的下跌主要体现在特朗普再度展现关税强硬立场，签署汽车加征关税行政令落地，以及提到对汽车、木材、芯片征收额外关税，意味着针对上述行业的增量政策或不断出台，导致股指大幅回落。 《历史上的“四月决断”》2025-03-30 《科技拥挤度回落的怎样了？》2025-03-30 短期美股核心的变量——经济衰退预期。美股还在经济排毒阶段，2月核心PCE同比上涨2.79%，为2024年12月以来新高，超过预期的2.7%和前值2.6%；在通胀继续以顽固速度上升的同时，个人支出增长疲软，家庭需求走弱，美国经济分析局将第一季度GDP跟踪预测从1.2%下调至0.4%。 我们继续重申，短期美股较为脆弱。在“滞胀”的担忧下，下周4月2日关税清单落地，以及非农就业数据袭来，市场不确定性情绪加剧。往后看，如果美股“硬数据”进一步边际走弱，经济“排毒”或持续演绎，从而加大美股波动，除非“Trump Put”快速归位或能企稳美股。 ◼香港市场三大股指已连续回调三周，本周恒生科技跌2.4%。港股继续演绎“买在消息，卖在基本面”。 港股科技故事暂歇，逐渐从情绪市转向基本面（企业盈利&经济数据），短期更偏向红利和消费。我们认为港股回调尚未结束：一是，部分海外短钱选择阶段性获利了结。全球资金配置有向其他市场分散迹象，比如欧洲、亚洲其他国家（日本、印度）最近都有一定资金流入；二是，南下资金流入板块继续呈现分散特征，财报季更关心企业盈利，策略相对均衡或防御。三是，市场逐渐开始顾虑4月中美贸易摩擦，回归经济基本面。过去两个月，投资者专注DeepSeek故事，基本没有price in美对华加征关税的影响，随着4月2日临近，越来越关心关税落地对经济基本面的潜在影响。 往后看，我们认为港股还有机会，依旧维持上半年震荡向上观点。主要基于市场普遍认为美联储全年还会降息2次左右，只要还处在降息通道，中美利差会进一步收窄，港股或中国资产就还有向上空间。 ◼本周全球股票ETF由美国转向欧洲集中，日本本周持续净流入加速。净流入行业Top3:金融、科技和工业；净流出行业Top3:可选消费、能源和材料。 ◼下周重点关注数据及事件：1）4月2日特朗普的关税清单；2）4月4日美国3月非农就业。 ◼风险提示：全球基本面与政策超预期，全球地缘政治风险超预期，历史经验不代表未来，行业不确定性风险，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn