周观点：新消费崛起，逢低布局出口链，浆纸一体企业盈利改善

证券研究报告 行业研究 2025年2月9日 本期内容提要: 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢造纸：浆价仍处上涨通道，玖龙发布业绩预告、业绩环比改善。2月Arauco各类产品报价普涨20美金，其中针叶银星/阔叶明星/本色金星分别提至815/590/690美金；CMPC阔叶浆小鸟外盘报价提涨20美金至580美金；芬兰化工行业持续罢工，UPM暂停其旗下Kymi纸浆厂生产（年产87万吨桦木和针叶木浆）。海外需求回暖但供应事件频发、我们预计浆价仍处上行通道，浆纸一体公司盈利改善。本周玖龙纸业发布业绩预告，2024年7-12月实现净利润6.5-7亿元（同比+110%~+130%），较1-6月净利润4.6亿元环比提升42%-53%，我们预计公司Q4产销景气且提价落地，吨盈利环比改善；25Q1龙头纸企仍频发涨价函，箱板/瓦楞环比分别+3.1%/+6.4%，吨盈利有望延续扩张。建议关注浆纸一体、盈利改善的太阳纸业、仙鹤股份、玖龙纸业等。 ➢出口：关税政策反复，龙头有望受益。关税依然是政治谈判手段，加征节奏超预期，但幅度依然在范围之内，本身估值低位的出口链不用过分担心回调。海外需求延续景气，家居终端零售数据以及地产数据，均连续1个季度左右同比改善，降息预期持续弱化；此外，我们预计大部分企业25年订单依然乐观。此外，中国龙头企业全球供应链布局深化，预计关税影响有限、甚至有望受益全球产业链重分配。建议关注海外布局充分的永艺股份、匠心家居、共创草坪等，业绩具备弹性的嘉益股份、浙江自然等，结构成长、估值依然偏低的哈尔斯、西大门、依依股份、英科再生、玉马科技、英派斯、建霖家居等，困境反转的浩洋股份、天振股份等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2➢跨境电商：终端保持增长，静待关税变化。2025年1月亚马逊TOP100 数据跟踪看，多数跨境电商卖家销售保持同比增长趋势、但增速放缓，我们预计主要系2024Q4购物季拉长、部分消费提前透支，且美国暴雪、山火对供应链造成冲击。具体看，恒林股份旗下Sweet Crispy、西大门旗下Persilux、赛维时代旗下Avidlove/Zeagoo/COBIZI等品牌增长突出、持续抢占份额。建议关注全球产业链布局深化的致欧科技、赛维时代等，关注结构性成长的恒林股份、华凯易佰等。 ➢新型烟草：菲莫国际发布24年报，HNB销量稳健增长，25年预期乐观。菲莫国际Q4总收入/新型烟草收入同比分别+7.3%/+8.9%，新型烟草收入占比已高达39.2%。受益于规模抬升，新型烟草盈利能力持续改善，IQOS Product Contribution（IQOS毛利润-对应商品销售&研发费用）较20年提升3.66倍。目前IQOS全球市占率高达75%+、全年销量实现1397.4亿颗（同比+11.6%），使用人数为3220万人（较23年新增340万），转化率延续72%高位。展望2025年，公司预计加热烟弹销量增速有望达10%-12%、并有望于2025年H2通过ILUMA的PMTA审核。HNB赛道长坡厚雪，龙头加速产品迭代&区域拓张，持续抬升行业成长空间，建议关注核心解决方案供应商思摩尔国际，PMI整机供应商、供应地位升级的盈趣科技。 ➢家居：索菲亚25年指引乐观，国补有望陆续落地。我们预计索菲亚25年零售收入双位数增长、大宗稳健增长；我们预计25Q1高基数下收入有望实现正增长，公司针对国补目前已做好准备。25年家居企业计划围绕整家战略发力、通过套餐展开营销，提高碎片化经营能力及经销商管理颗粒度，培养经销商多元化业务拓展能力。建议关注更新需求占比较高的顾家家居、敏华控股、喜临门、慕思股份、好太太等。 ➢包装：手机国补效果明显，永新&裕同经营稳健。1月20日起，全国对手机、平板、智能手表等6000元以下数码产品实施15%购新补贴（每件最高500元），刺激效果显著，1月22-31日电商手机销量同比+14%、环比+26%（2500-4000元区间增速最快）；1月20日-2月1日已有1887万件手机等3C产品申请补贴，裕同有望受益于3C补贴超预期及国内外AI手机更新。受益于下游刚需消费品需求稳步恢复，我们预计永新24Q4经营环比改善，Q4收入增速有望达双位数、利润增长优于收入。截至25年1月22日，奥瑞金合计持有中粮包装股份比例达98.59%，满足强制私有化条件，中粮包装将于25年4月完成私有化退市、有望在25年内实现并表。建议关注永新股份、裕同科技、昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金等。 ➢黄金珠宝：金价急涨导致春节动销承压，差异化品牌突围。25年1月24日SHFE黄金价格急涨至648.9元/克，金价急涨再度引起消费者观望情绪，我们预计春节终端动销有所承压，但伴随情人节到来，预计降幅会有所收窄。具体品牌来看，定位差异化持续凸显、定价类产品优势突出的品牌有望从行业筑底期突围。老铺黄金、潮宏基有望逆势增长，静待底部反转机会的周大生、老凤祥、周大福等。 ➢风险因素：国内外需求低于预期，贸易政策摩擦加剧，新消费发展不及预期。 姜文镪，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI论文，曾就职于浙商证券、国盛证券，带领团队获2024年新财富最佳分析师第四名、2023/2024年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 曹馨茗，本科毕业于中央财经大学，硕士毕业于圣路易斯华盛顿大学。曾就职于保险资管、国盛证券研究所，有3年左右行业研究经验，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩。2024年加入信达证券研究开发中心。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。