2025年加速训练FSD，期待Robotaxi落地德州

核心观点与关键数据

业绩表现：

• 2024财年第四季度，特斯拉交付量同比增长2%至49.6万台，产量同比减少7%至45.9万台。
• Q4总收入为257.07亿美元，同比增长2%，不及市场预期。
• 总毛利率为16.3%，环比下降3.5个百分点，同比下降1.38个百分点。
• 净利润为23.17亿美元，同比减少71%，符合市场预期。
• 季度末现金及现金等价物为365.63亿美元，同比增长26%。

汽车业务：

• 汽车业务毛利率为16.6%，环比下降3.5个百分点，同比下降2.3个百分点。
• 剔除ZEV Credit贡献的6.92亿美元后，汽车业务毛利率为13.6%。
• 主要原因包括降价销售、材料成本降低、开始生产焕新版Model Y。

储能业务：

• Q4储能业务毛利率为25.2%，增长阻力仍是受制于产能。
• Powerwall和Megapack储能系统部署为11 GWh，同比增长243%，达到历史最高水平。
• 上海储能工厂开始产能爬坡，计划投资建设第三家储能工厂。

FSD进展：

• FSD V12/V13本季度累计里程超过8亿英里，里程数直线增长。
• 德州工厂启动了Cortex集群，未来将继续投资算力。

未来展望：

• 预计2025年FSD将快速改进，汽车业务恢复增长。
• 预计未来三年公司交付量为230.0万/290.8万/372.1万台，收入预测为1267亿/1644亿/2633亿美元。
• 预计2025年上半年推出更实惠的车型，并继续扩大产品阵容。

其他业务：

• 2025年年底前生产10000台Optimus并在工厂内部执行工作，并预计于明年推出量产版本。
• 计划于2025年6月在德克萨斯州奥斯汀推出首个付费自动驾驶叫车服务。

估值：

• 使用自由现金流折现对公司进行估值，WACC 10%，永续增长率为3%，求得合理股价为480.00美元。
• 合理股价相当于2025财年Non-GAAP每股盈利的65.98倍，比当前股价高26.93%。

风险提示：

• 美国IRA补贴取消、中国市场竞争加剧、FSD中欧推送不达预期、出行软件监管问题、机器人产能不达预期。