2017年2月10日由于去年的基数较高，吞吐量增长急剧放缓，从12月的+ 13.7％降至1月的+ 3.6％POL陷入收缩，煤炭吞吐量收缩更快，而集装箱吞吐量略有上升与GPPV（持有）相比，我们仍然更喜欢ADSEZ（买入）印度主要港口的吞吐量在1月份同比增长3.6％，而12月份则同比增长13.7％。由于坎德拉（Kandla）的大幅减速（1月为-19.8％，12月为+15.7％），POL吞吐量大幅回落，从12月的+ 14.1％降至1月的-3.7％。此外，1月份煤炭吞吐量收缩速度更快，为-13.3％，而12月份为-12.6％，这主要是由于炼焦煤下降速度更快（1月份为-9.7％，12月份为-6.2％）。同时，集装箱吞吐量增长（TEU）从12月份的+ 1.2％到1月份的+ 2.3％，尽管有一定幅度的环比增长。特别是，我们注意到，钦奈港口的集装箱吞吐量在1月份恢复了0.8％的增长，而12月份为-8.9％，而JNPT的吞吐量增长则略有下降（1月份为-1.9％，12月份为-1.3％）。由于较高的基数，2017财年第四季度的增长将保持疲软。不出所料，由于去年形成的高基数，一月份的吞吐量增长减速。我们预计高基数效应将继续拖累2017财年第四季度的增长。话虽如此，最新的PMI数据表明制造业出现了小幅复苏。汇丰银行的印度经济学家还认为，由于印度实现了货币重新货币化，并且消费回到了非货币化水平，因此18财年GDP将增长7.1％（而2017财年为6.3％）。我们认为18财年强劲的经济增长和消费对吞吐量增长而言将是个好兆头（见《印度经济评论–预算会带来选择性刺激，2017年2月1日》）。我们认为ADSEZ（买入）优于GPPV（持有）是印度结构性增长的因素。ADSEZ在整个印度都有业务，并且可以从沿海航运的增长中受益。它还不断吸引新的服务到其终端。例如，蒙德拉港（Mundra Port）最近增加了MSC的一项新服务，该服务将远东与卡塔尔连接起来（希腊航运新闻，2017年1月30日）。相比之下，GPPV是一个以集装箱为中心的单一位置港口（2017财年9月份为80％），但由于JNPT的产能扩张而面临的竞争风险日益增加。年初至今，ADSEZ的股价（包括股息）上涨了13.5％，而GPPV上涨了24.8％，Sensex上涨了6.5％。 ADSEZ的FY18e EV / EBITDA的市盈率为12.6倍（GPPV为16.1倍），FY18e股息收益率为0.5％（GPPV为2.8％）。Parash Jain *亚太地区运输研究主管香港上海汇丰银行有限公司parashjain@hsbc.com.hk+852 2996 6717徐杰**分析师香港上海汇丰银行有限公司jack.y.xu@hsbc.com.hk+852 2996 6566庞（Louis Pang）*助理香港上海汇丰银行有限公司louis.w.h.pang@hsbc.com.hk+852 2914 9934*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证1.评级和估值摘要当前目标上行/市值3m ADTV EV / EBITDA股息收益率分享价格在英国，本报告只能分发给《 2000年金融服务和市场法》（2005年金融促进令）第19（5）条所述的人员。 英国监管制度提供的保护仅适用于与英国汇丰银行有限公司代表打交道的人。 在新加坡，本出版物由香港上海汇丰银行有限公司新加坡分公司发行，以供机构投资者或《证券与期货法》（第289章）（“ SFA”）第274和304节中指定的其他人员参考。根据SFA第275和305节规定的条件获得认可的投资者和其他人士。 本出版物不是SFA中定义的招股说明书。 不得出于任何目的进一步全部或部分分发。 香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行受新加坡金融管理局监管。 对于因本报告引起的或与本报告有关的任何事项，新加坡的收件人应与“香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行”的代表联系。 在澳大利亚，本出版物已由香港上海汇丰银行有限公司（ABN 65 117 925 970，AFSL 301737）分发，以获取其“批发”客户的一般信息（定义见2001年《公司法》）。在分发给零售客户的情况下，这项研究由汇丰银行澳大利亚有限公司（AFSL No. 232595）。 这些各自的实体不表示本文档中提到的产品或服务可用于澳大利亚的人，或必然适合任何特定的人或根据当地法律适用。 没有考虑任何接收者的特定投资目标，财务状况或特定需求。 本出版物由在香港特别行政区注册成立的香港上海汇丰银行有限公司新西兰分行在新西兰发行。股票代号Curr。价钱价钱评分缺点印度股本海洋1月主要港口的吞吐量增长急剧放缓印度港口 （美元）（美元）FY17e FY18e FY17e FY18e％w-o-w阿达尼港口和经济特区ADSEZ IN INR304.80 350.00购买15％9,435 18.5 14.7 12.6 0.5％0.5％0.2％古吉拉特邦Pipavav GPPV IN INR164.05 145.00持有-12％1,185 1.3 17.3 16.1 2.8％2.8％13.8％资料来源：彭博社，汤森路透数据流，汇丰银行估计。截至2017年2月9日的价格。披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰银行全球研究部： 资质●海洋2017年2月10日22.印度：商品出口（美元）3.印度：商品进口（美元）（其中17％提供了投资银行服务）20%0%-20%-40%-60%（其中17％提供了投资银行服务）40%20%0%-20%-40%-60%-0.7ppt容器同比百分比-1.2ppt不适用不适用4.同比百分比757065605550454020112012201320142015201620172018同比百分比 4.3点5.所有30%25%20%15%10%5%0%-5% 同比百分比POL孟买6.同比百分比坎德拉同比百分比15.113.47.动力煤天堂15%10%5%0%-5%-10%-15%天堂同比百分比货柜（’000 TEU）钦奈同比百分比日本防弹少年团同比百分比不适用其他24.8%13.5% 11.5%8.6%4.0%6.5%0.0%-2.8%同比百分比恩诺尔同比百分比焦练煤加尔各答同比百分比10月14日12月14日2月15日4月15日6月15日15月15日15月15日12月15日2月16日4月16日16月16日16月16日16月16日16年12月农产品石油原油/产品总出口电子产品石油原油/产品进口总额资料来源：汇丰银行商务部资料来源：汇丰银行商务部汇丰银行预测美元兑印度卢比升值自2011年以来52％汇丰银行预测美元兑印度卢比升值至70。5（截至2Q17结束），然后降为69。0（2017年第4季度末）美元INR汇丰银行预测亚洲港口：年初至今股价表现注：汤森路透数据流，汇丰银行估算注意：2016年2月9日起定价。 数据表明总收益，包括股息。资料来源：汤森路透数据流，汇丰银行ADSEZ与GPPV：共识性12个月远期EV / EBITDA30x 25x 20x 15x 10x5倍亚洲港口：汇丰2017e EV / EBITDA18x 16x 14x 12x 10x 8x 6x128倍11。8倍126倍11。3倍10。5倍9。7倍9。6倍16。1x14。9倍Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 ADSEZ GPPV2017e EV / EBITDA（左）2015-17年EBITDA复合年增长率资料来源：FactSet，汇丰银行注意：对于ADSEZ和GPPV，2015指2016财年。 2017e是指FY18e。 调整了招商局（CMHI）的EV和EBITDA和HPH Trust（HPHT）的联营企业和合资企业份额。 调整后的HPHT也会根据少数股东权益进行调整。资料来源：汇丰银行估算印度：主要港口的吞吐量（MMT）4月16日5月16日6月16日7月16日8月16日16月16日10月16日11月16日12月16日2017年1月1QFY17 2QFY172017财年第三季度2016财年2017财年年初至今的百分比年初至今年初至今总产出POL同比百分比0。4点煤炭同比百分比-3。5点热的同比百分比-2。7点焦化。同比百分比10月14日12月14日2月15日4月15日6月15日15月15日15月15日12月15日2月16日4月16日16月16日16月16日16月16日16年12月农产品石油原油/产品总出口电子产品石油原油/产品进口总额资料来源：汇丰银行商务部资料来源：汇丰银行商务部汇丰银行预测美元兑印度卢比升值自2011年以来52％汇丰银行预测美元兑印度卢比升值至70。5（截至2Q17结束），然后降为69。0（2017年第4季度末）美元INR汇丰银行预测亚洲港口：年初至今股价表现注：汤森路透数据流，汇丰银行估算注意：2016年2月9日起定价。 数据表明总收益，包括股息。资料来源：汤森路透数据流，汇丰银行ADSEZ与GPPV：共识性12个月远期EV / EBITDA30x 25x 20x 15x 10x5倍亚洲港口：汇丰2017e EV / EBITDA18x 16x 14x 12x 10x 8x 6x128倍11。8倍126倍11。3倍10。5倍9。7倍9。6倍16。1x14。9倍Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 ADSEZ GPPV2017e EV / EBITDA（左）2015-17年EBITDA复合年增长率资料来源：FactSet，汇丰银行注意：对于ADSEZ和GPPV，2015指2016财年。 2017e是指FY18e。 调整了招商局（CMHI）的EV和EBITDA和HPH Trust（HPHT）的联营企业和合资企业份额。 调整后的HPHT也会根据少数股东权益进行调整。资料来源：汇丰银行估算印度：主要港口的吞吐量（MMT）4月16日5月16日6月16日7月16日8月16日16月16日10月16日11月16日12月16日2017年1月1QFY17 2QFY172017财年第三季度2016财年2017财年年初至今的百分比年初至今年初至今总产出POL同比百分比0。4点煤炭同比百分比-3。5点热的同比百分比-2。7点焦化。同比百分比 资质●海洋2017年2月10日38.注意：POL代表石油，石油和润滑剂。 “其他”包括铁矿石，肥料，其他液体货物等。资料来源：印度港口协会，汇丰银行估值与风险评估关键风险时价：阿达尼港口和经济特区ADSEZ IN价钱：INR304.80目标价：分析师认证16.117.816.218.017.817.918.317.918.317.150.153.654.5161.9175.433%（其中17％提供了投资银行服务）6.8%-0.4%1.4%4.5%8.9%21.1%24.4%10.8%14.1%-3.7%2.4%11.1%16.2%8.3%购买我们使用折现现金流（DCF）对股票进行估值。我们使用10.6％的WACC，假设无风险利率为2.5％，股本风险溢价为6.5％，贝塔值为2.05。我们预测26财年之前的现金流，并应用4％的最终增长率。我们的目标价意味着当前股价有15％的上涨空间。我们将该股给予买入评级，因为我们将ADSEZ视为印度贸易和基础设施增长的长期举措；泛印度的业务使公司受益于沿海港口吞吐量的增长。12.015.113.213.110.59.911.010.511.211.640.233.432.7127.3117.922%（其中17％提供了投资银行服务）-12.7%8.9%8.9%-1.5%-9.9%-13.0%-11.8%-17.8%-12.6%-13.3%1.4%-7.8%-14.1%-7.4%集团间贷款增加，美元兑印