假期重要动态信息回顾点评

2025年02月04日 证券研究报告市场投资策略 西南观点 1.宏观：假期全球重大事件与国内数据解析 叶凡S1250520060001 国内假日数据：春运前20日出行保持稳健增长，观影热度超市场预期。春运前20日人员流动量同比增长7.2%，相较2024年同期（同口径增长14%）增速有所下滑，但仍保持了稳健增长态势。从出行方式来看，水路客运量较去年同期增长最快，其次是公路和民航，大部分居民选择自驾返乡或出游。出游方面，国内长线游是2025年春节旅游消费的热门选择，出游人次占比接近40％，出境短线游同样保持了较高的热度，出游人次占比接近30％。80后仍是春节旅游消费的“主心骨”，出游人次占比达48％，展现了中青年用户更为强劲的文旅消费需求。观影方面，据灯塔专业版，截至2月2日22时48分，2025年春节档（1月28日-2月4日）总票房（含预售）突破74亿元，2024年春节档则带来了超过80亿元的票房，今年春节档仍有望创下史上最高票房数据。综合来看，2025年春节居民出行保持了稳健增长，国内长线游、境外短线游保持较高热度，观影热度也超过预期，居民节日消费较为旺盛，有助于推动整体消费数据的开门红。 美联储1月会议维持利率不变，通胀进展成下次调息焦点。当地时间1月29日，美联储决定自1月30日起将联邦基金利率目标区间保持在4.25%至4.5%之间，将储备金余额的利率维持在4.4%，同日公布的联邦公开市场委员会（FOMC）会议声明显示，12名委员会成员一致投票同意该利率决定。此次美联储暂停降息基本符合市场预期，但会议声明中表述的变化让市场有所担忧。FOMC会议声明删掉了劳动力市场缓和及失业率有所上升说辞，改称劳动力市场稳健、失业率近来企稳低位，并删除通胀朝目标2%取得进展的说辞，重申通胀有所高企，相比此前较为鹰派。在FOMC会议后的新闻发布会上，鲍威尔表示“当前政策已经明显较之前宽松，且经济依然强劲，因此我们无需急于调整政策”。当地时间1月30日，美国第四季度实际GDP年化增长率录得2.3%，不及预期的2.6%，全年GDP增速为2.8%，略低于2023年的2.9%。美国经济增长保持稳健，也进一步降低了2025年初降息的紧迫性。截至2月1日，CME的FedWatch工具显示，美联储3月维持利率不变的概率约为83%。整体来看，考虑到特朗普经济政策给通货膨胀带来的不确定性，美联储目前仍在观望是否继续降息，近期加息的可能性仍较小。 特朗普宣布对墨加中三国加征关税，并宣称还将对欧盟征收关税。2月1日，特朗普政府宣布对墨西哥和加拿大商品加征25%关税，对中国商品加征10%关税，声称其目的是打击非法移民和毒品流入，同时保护美国制造业。同日，特朗普还告诉记者，将对芯片、石油和天然气等商品征收关税，石油和天然气关税很可能在2月18日前实施，并且还将对欧盟征收关税。此次特朗普加征关税援引的是《国际紧急经济权力法》（IEEPA），对美国而言，这一政策将带来多重经济压力。据测算，普遍加征10%关税并在遭遇他国报复性关税情况下，将导致美国GDP下降0.5%，3年后下降1%-1.5%。如果继续增加关税，下降比例甚至将达到1.2%。从直接贸易影响来看，近年来，中国已逐步降低对美国贸易的依赖，并通过“一带一路”倡议和RCEP扩大与其他国家的经济合作，2024年中国对美国出口的商品仅占其出口总额的14.67%左右，远低于墨西哥和加拿大对美国的依存度；但从间接影响来看，我国通过墨西哥向美国出口的转口贸易或受更大冲击，尤其是汽车、电子等相关中间品。2023年，中国对墨西哥出口较多的商品包括电话机、汽车及零件、平板显示模组、自动数据处理设备、玩具等。此外，中国企业近年来加快出海墨西哥，美国达拉斯联储研究报告显示，中国流入墨西哥的外商直接投资从2011年的3800万美元，增长到2021年的3.86亿美元，是墨西哥增长最快的外国投资来源国，其中包括汽车、家居、家电等领域。特朗普对墨西哥加征关税或也将影响到我国的转口贸易以及出海投资企业。 风险提示：政策落地不及预期、海外政策和经济超预期冲击。 Table_Summary] 2.策略：假期关键变化与市场展望 程睿智S1250524050004 假期宏观主线：国内DeepSeek大模型发布，美股AI叙事受扰动，英伟达等科技股出现回调。1月FOMC会议联储按兵不动，暂停降息符合市场预期，市场反映较为平静。鲍威尔对于未来的利率路径继续保持乐观谨慎，市场预期25年首次降息时点从6月推迟至7月，全年降息47个bp左右，和点阵图中的两次降息相一致。在2月1日特朗普超预期加征关税之后，全球避险情绪急剧上升。美元指数应声上行，再度回到1月中旬的前期高位；风险资产如外盘铜在周一开盘下跌2%、纳斯达克100期货下跌2.5%、日经225指数下跌3%，港股同样低开2%左右。 节后回来我们预期A股整体继续演绎结构性行情：毫无疑问春节期间美国对加拿大墨西哥分别加征25%、对中国加征10%的关税动作明显超出市场预期，此次关税落地之后美国整体对外加权关税将会达到10%，创1950年以来新高，同时特朗普声称正在考虑对欧盟增加关税，全球关税摩擦再起。同时强关税也会对应强美元，金融条件显著收紧，受此拖累2月3日周一各类风险资产回调明显。但对于A股而言，我们认为受此利空影响幅度较低。一方面是本身A股前期就已经在开始计价关税利空，我们观察到自从24年年中开始，部分前往墨西哥建厂的A股细分公司股价就已经大幅跑输基准，对关税担忧早已定价。另一方面则是A股存在产业热点，在DeepSeek模型的低成本高性能或引发国内科技股迎来一波行情，中美科技股或将走出独立行情，因此A股结构性行情有望继续演绎。 对于制造业而言，前期我们曾运用一个统一的框架测算不同细分制造业对于25年新增关税的利润拖累影响。结论是由于不同行业对美营收敞口不一样，且最近几年产能出海的情况也不一样，因此同样关税水位下对不同行业的利润影响是不同的。其中相对赢家组合：乘用车、摩托车、元件、化学制品、白色家电、小家电、消费电子、通用设备，新增关税对此类行业利润影响较浅； 反之则有相对输家组合：黑色家电、纺织制造、通信设备、专用设备、工程机械、照明设备。我们发现24年大部分时间赢家组合和输家组合的超额收益均能特朗普的关税预期变动呈现一定相关性。因此节后随着关税担忧再起，可以买入赢家行业，规避输家行业。 综合来看，A股整体继续延续震荡态势，结构性行情显著。具体关注三条主线：1）DeepSeek发布后国内科技股相关机会；2）部分细分制造业产能出海现象较为明显，因此在同样新增关税下利润拖累并不明显；3）未来在政策不断指向提振内需的过程中，需密切关注非贸易部门尤其是消费性服务业板块的机会，如餐饮旅游（酒店餐饮、旅游景区）、零售（专业连锁）、金融（证券、多元金融）、传媒（游戏、影视、广告、出版、教育）以及计算机（IT服务）、物流、动保等。 风险提示：国内经济回升低于预期、政策落地效果不及预期，地缘政治风险、稳增长政策不及预期、海外衰退超预期。 3.固收：节后债券市场展望 杨杰峰S1250523060001 债券市场节前的主要逻辑是央行与市场之间关于资金面的博弈，节后预计该逻辑仍将继续保持。 节前一段时间，央行持续收紧资金造成资金价格偏高、质押式逆回购交易量下降，其目的或出于防止汇率超调和引导利率曲线两方面考虑。当前视角来看，一方面是特朗普政府宣布加征关税或导致美国国内商品价格居高难下、通胀水平继续保持高位运行，另一方面是当前利率曲线过于平坦，从央行暂停国债买卖操作来看，其目标可能是希望通过抬升长端利率水平来维持利率曲线的健康形态。但节后支持央行加大货币政策支持力度的因素也已然出现，美国政府决定加征进口自中国商品10%的关税。加征关税一定程度上会减少中国商品的总需求，为保证宏观经济运行的稳定性，扩内需等经济政策或将加码出台，货币政策与此同时势必将加大力度，在此背景下结构性货币政策工具或者创设新型货币政策工具可能是从央行角度出发更偏好的选择。 由于美国单边贸易政策可能将长时间存在，央行坚持支持性货币政策原则的态度也将继续保持。 随着后续1月FOMC会议纪要的后续公布和2025年政府债券发行的逐渐上量，重启公开市场国债买卖等可以缓解资金面紧张状况的情况可能发生。综上所述，节后债券市场可能以震荡市为主，并且从货币政策角度来看，收益率在震荡中先上后下的可能性相对更高。 风险提示：货币政策效果超预期，经济运行情况超预期。 4.金工：最新行业与风格配置观点 郑琳琳S1250522110001 基金仓位高频探测（20250127）：基于我们西南金工量化高频仓位探测模型最新结果，截至2025年1月27日，全市场主动权益基金平均仓位81.45%，节前一周内加仓0.29%，相较于1月初加仓0.70%。分行业来看，近期主动权益基金主要加仓电子、家电、汽车、计算机及建筑，分别加仓0.33%、0.16%、0.14%、0.10%及0.10%，主要减仓通信、机械、有色金属、基础化工及煤炭，分别减仓0.32%、0.29%、0.19%、0.14%及0.11%。相较于1月初，主动权益基金主要加仓电子、家电、汽车、电力设备及新能源、计算机，分别加仓1.09%、0.79%、0.43%、0.41%及0.40%；主要减仓公用事业、银行、房地产、机械、石油石化，分别减仓0.72%、0.64%、0.53%、0.44%及0.39%。虽然节前一周通信、电力设备及新能源、机械涨幅靠前但呈现主动减仓态势，分别减仓0.32%、0.10%及0.29%；家电、交运、军工跌幅居前但呈现逆势加仓态势，分别加仓0.16%、0.05%及0.07%。 量价行业轮动配置观点：根据申万一级行业指数（2021）量价信息，从趋势动量、成交额低波、交易情绪动量构建三维量价行业轮动体系。最新配置观点（Top8）：纺织服饰煤炭轻工制造银行社会服务汽车环保电子。模型建议规避（Bot8）：房地产美容护理食品饮料计算机医药生物商贸零售建筑材料基础化工。 趋势共振大小盘风格配置观点：从内外部宏观环境边际变化与股票市场大小盘风格演绎切入，根据货币周期、信用利差、货币活化、外资流入意愿、风格动量、相对波动的边际变化，构建大小盘有效择时指标，进而构筑大小盘风格轮动策略。策略最新的配置结果：目前延续小盘配置，上次自大盘切换至小盘的时点是2024年10月8日。当下模型指向小盘风格的指标有货币周期、信用利差、外资流入意愿、风格动量；模型指向大盘风格的指标有货币活化与相对波动。国内流动性相对宽松，利好小盘风格，叠加美元指数高位震荡，外资配置流入A股意愿较低，内外部宏观环境均利好小盘风格；小盘风格持续强势，自10月8日以来持续战胜大小盘风格等权基准，动量效应强劲；综合国内外宏观环境及市场量价指标，目前仍处于小盘风格占优区间。 宏微同频成长价值风格配置观点：从宏观流动性与微观技术面切入，分别构建了国内流动性、海外流动性、相对市净率动量、相对扩散指数四大择时信号，进而构筑成长价值风格轮动策略。策略最新的配置结果：目前延续成长配置，上次自价值切换至成长的时点是2024年9月5日。当下模型指向成长风格的指标有海外流动性、相对市净率动量、相对扩散指数；模型指向价值风格的指标有国内流动性。国内流动性边际收紧，相对利好价值风格；美联储进入降息周期，全球风险偏好上升，利好成长风格；自2024年9月以来，成长风格持续强势，相对市净率动量指向成长风格；近期成长风格情绪回暖，相对扩散指数上行，成长风格情绪高涨，相对扩散指数指向成长风格。综上，建议中长期关注成长风格投资机会。 风险提示：模型配置结论完全基于公开的历史数据，若未来市场环境发生变化，模型的实际表现可能有所差异，行业与风格配置观点不构成投资收益的保证或投资建议，市场有风险，投资需谨慎。 5.建材行业：静待政策陆续落地，重点关注供给端变化 笪文钊S1250524060002 中共中央政治局会议提出“稳住楼市”，释放坚定的稳楼市信号