首次覆盖报告：磁胶材料龙头，多点开花可期

首次覆盖，给予“增持”评级。公司作为磁胶材料龙头企业，全方位布局功能复合材料，将技术与终端需求结合，充分受益于多领域需求增长；伴随各募投项目后续投产放量，有望驱动业绩成长。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.39元、1.77元、2.28元，BPS分别为19.81、21.25、23.25元。参考可比公司，结合PE和PB两种估值方法，出于谨慎性原则，给予公司目标价56.64元，对应2025年32x PE，给予“增持”评级。 磁胶材料龙头企业，钐铁氮稀缺性标的。公司是我国磁胶吸附材料龙头企业，技术工艺造就核心壁垒，市占率达17%，毛利率连年处于行业领先水平，盈利能力出众；据中国广告协会预计，到2028年我国户外平面广告规模将达471亿元，年复合年均增长率为5.2%，公司磁胶材料应用增长空间稳定。同时，公司也是国内少有具备钐铁氮新型稀土材料投产能力的企业，目前产品主要为粘结钐铁氮，远期有望向汽车电机、机器人传感器等终端应用拓展。 压敏、热敏电阻双布局，夯实公司业绩盘。公司实现压敏和热敏电阻双布局，环形压敏电阻积累深厚。目前公司进军市场规模更大的片式压敏电阻，募投产线建设顺利；据QYResearch预计，至2028年全球贴片压敏电阻市场规模将达9.94亿美元，复合年增长率8.27%；在需求高增的背景下，公司作为业内领军企业，有望推动盈利走厚。 无铅防护技术突破，产品种类迅速拓宽。公司募投项目持续加码复合材料研发，其中无铅射线防护材料打破国外技术垄断，X光机安检帘、介入医疗辐射护具等产品均实现无铅化替代并推向市场，且兼具轻量、柔软等特质。2023年公司高能射线无铅防护材料出货量同比增长284%；2024年上半年延续高增，出货量同比增长118%，达12.02万平方米。在防辐射产品无铅化的发展大势下，公司产品作为优质替代材料，市场空间广阔，有望为公司打开第二成长曲线。 风险提示：汇率波动风险，新建项目投产进度不及预期，下游需求增速不及预期。 1.磁胶材料龙头，多业务并进 1.1.投资要点 磁胶材料龙头企业，钐铁氮稀缺性标的。公司是我国磁胶吸附材料龙头企业，技术工艺造就核心壁垒，市占率达17%，盈利能力出众。也是国内少有具备钐铁氮新型稀土材料投产能力的企业，目前产品主要为粘结钐铁氮，已开始在吸附功能领域进行推广，远期有望拓展部分汽车电机、机器人磁性传感器等终端应用。 压敏、热敏电阻双布局，夯实公司业绩盘。公司已实现压敏电阻和热敏电阻双布局，其中环形压敏电阻积累深厚，客户资源十分广泛，21年公司有刷微电机用环形压敏电阻全球市占有达29.4%。目前，公司正在进军市场规模更大的片式压敏电阻，募投产线建设顺利，项目有望增厚公司盈利。 无铅防护技术突破，产品种类迅速拓宽。公司募投项目持续加码复合材料研发，其中无铅射线防护材料打破国外技术垄断，X光机安检帘、介入医疗辐射护具等产品均实现无铅化替代并推向市场，且兼具轻量、柔软等特质。2023年公司高能射线无铅防护材料出货量同比增长284%；2024年上半年延续高增，出货量同比增长118%，达12.02万平方米。在防辐射产品无铅化的发展大势下，公司产品作为优质替代材料，市场空间广阔，有望为公司打开第二成长曲线。 1.2.盈利预测 关键假设：公司以其微纳粉体工艺为基，产品主要可分为吸附功能材料、电子陶瓷材料、其他功能材料三大业务板块。其中吸附功能材料包括磁胶材料、消费制品，电子陶瓷材料包括环形压敏电阻、热敏电阻、片式电阻，其他功能材料包括无铅防护材料、MIM产品、钐铁氮永磁材料等，我们预计2024-2026年，随着下游无铅辐射防护材料需求高增，公司无铅防护产品或将充分受益先发优势，实现高速增长；此外，公司片式压敏产品产能即将安排落地，片式电阻业务有望成为公司又一增长亮点。 分业务假设与预测： 吸附功能材料业务：磁胶材料与消费制品与下游实体广告市场规模挂钩，目前行业增速与公司市场份额均较稳定。 产销量：我们预计2024-2026年公司磁胶材料产量为2448/2604/2770万平方米，消费制品产量为3690/3731/3772万只；预计2024-2026年磁胶材料销量为2462/2643/2784万平方米， 消费制品销量为3616/3613/3563万只。 单价与毛利：预计2024-2026年公司磁胶材料销售均价分别为21.6/22.0/22.5元/平方米，消费制品销售均价分别为2.1/2.2/2.2元/个； 2024-2026年公司功能吸附材料毛利率分别为38.5%/38.7%/38.7%。 电子陶瓷材料业务：环形压敏电阻与热敏电阻为公司相对成熟的业务产品，其中环形压敏电阻公司工艺成熟、行业领先，但整体市场容量有限；热敏电阻具有较为可观的市场规模，具有一定增长潜力；片式压敏电阻筹备场地与产能或即将落地，且公司具备一定技术积累，随着产品供应放量，盈利有望快速增长。 产销量：我们预计2024-2026年公司电子陶瓷材料产量分别达到16.2/18.0/19.7亿个，其中环形压敏电阻产量为13.8/14.8/16.0亿个，热敏电阻产量为1.1/1.2/1.3亿个，片式电阻产量为1.4/2.0/2.5亿个；假设2024-2026年公司电子陶瓷材料销量分别达到16.1/18.0/19.7亿个，其中环形压敏电阻销量为13.7/14.9/16.0亿个，热敏电阻销量为1.1/1.2/1.2亿个，片式电阻销量为1.4/2.0/2.5亿个。 单价与毛利：预计2024-2026年公司环形压敏电阻销售均价分别为0.06/0.06/0.06元/个，热敏电阻销售均价分别为0.11/0.12/0.12元/个，片式电阻销售均价分别为0.53/0.55/0.55元/个；2024-2026年公司电子陶瓷材料毛利率分别为33.1%/30.3%/30.9%。 其他功能材料业务：公司无铅辐射防护材料品类丰富，涵盖安检、医疗、核工业等多个领域，下游无铅化需求高涨有望充分拉动产品销量，产品推广与产能扩张并举，或对公司盈利形成强力提振；MIM产品、钐铁氮永磁材料、红外吸收隔热材料等其他功能材料目前多处于初步研发与试验，销售规模较小，我们预计将在较为远期形成增量。 产销量：我们预计2024-2026年公司其他功能材料业务营收达到1.3/2.3/4.4亿元，分别同比增长63%/79%/88%，其中无铅防护材料出货量分别为35/65/130万平方米。 单价与毛利：预计2024-2026年公司无铅防护材料销售均价分别为224/255/243元/平方米，MIM产品销售均价分别为280/311/301元/kg，公司其他功能材料业务毛利率分别为35.9%/35.9%/35.9%。 其他业务：我们预计这部分业务规模基本维持稳定。预计2024-2026年公司其他业务营收为0.02/0.02/0.02亿元，分别同比增长1%/1%/1%。 预计2024-2026年公司其他业务毛利率分别为29.9%/29.9%/29.9%。 我们预计2024-2026年公司营业收入分别为901.8百万元、1102.1百万元、1387.8百万元，分别同比增长17%、22%、26%。2024-2026年公司归母净利润分别为146百万元、185百万元、239百万元，对应EPS分别为1.39元、1.77元、2.28元，分别同比增长5%、27%、29%。 表1：核心业务拆分 1.3.估值分析 我们选取A股可比公司： 1）银河磁体：银河磁体主要生产稀土永磁材料中的粘结钕铁硼磁体、钐钴磁体和热压钕铁硼磁体，是全球粘结钕铁硼复合磁体产销规模最大的厂家。 与新莱福磁性材料业务可比。 2）龙磁科技：龙磁科技主要永磁铁氧体新型功能材料的研发、生产和销售，相关铁氧体材料可用于磁胶制备。与新莱福磁性材料业务可比。 3）顺络电子：顺络电子主要从事各类片式电子元件研发、生产和销售，产品包括磁性器件、微波器件、敏感器件、精密陶瓷四大产业。与新莱福电子陶瓷业务可比。 4）风华高科：风华高科主要从事片式电阻器、片式电感器等电子元器件生产与销售。与新莱福电子陶瓷业务可比。 在相对估值方法中，我们采取综合PE和PB估值结合的方式： 1）PE估值法：磁胶材料和电子陶瓷业务的盈利能力将伴随市场规模化进一步增强，兼顾选取PE估值法意味着对近年业绩估值可比性的重视，可比公司2025年平均为30.03x PE。考虑到新莱福以片式压敏电阻、辐射防护材料为代表的募投项目放量潜力强大，公司相较其他可比公司或有更大的业绩弹性，给予公司2025年32x PE的估值，对应每股合理估值为56.64元。 2）PB估值法：磁胶材料、电子陶瓷材料生产作为重资产行业，持续资本投入能力代表了未来持续创造收入和盈利增长的能力。可比公司2025年平均为3.28x PB。考虑到新莱福以片式压敏电阻、辐射防护材料为代表的募投项目放量潜力强大，公司相较其他可比公司或有更大的业绩弹性，给予公司2025年3.3x PB的估值，对应每股合理估值为70.13元。 综合考虑两种估值方式，出于谨慎性原则，选取相对值更低的PE估值法为标准，对应目标价56.64元，对应2025年估值为32x PE，首次覆盖给予“增持”评级。 表2：可比公司估值表 2.深耕功能材料二十余年，业绩发展欣欣向荣 2.1.深耕功能材料二十余年，技术工艺积累深厚 公司深耕功能材料二十余年，已成为全球柔性磁胶材料龙头。广州新莱福新材料股份有限公司成立于1998年，同年公司柔性磁体生产线顺利投产，正式进入功能材料行业。成立二十余年来，公司专注于磁性材料和电子陶瓷材料为代表的新型功能材料研发、生产与销售，核心技术工艺积累深厚，已发展成为全球宽幅柔性磁体材料领军企业，微电机用电子元器件产品也享誉海外。2023年6月，公司在深圳证券交易所创业板上市。 图1：公司在功能材料行业发展历史悠久 公司产品品系丰富，吸附功能材料为主营业务。公司已实现了磁吸附功能材料及制品、环形压敏电阻、热敏电阻、高能射线防护材料等多项功能复合材料的研发、生产与销售。其中，吸附功能材料是公司近年来的业务收入主要来源。2024年上半年，公司吸附功能材料业务实现营收2.85亿元，占公司总营收68.4%，为公司主营业务；电子陶瓷元件业务实现营收0.74亿元，占比为17.8%，其他功能材料业务实现营收0.57亿元，占比为13.8%。 图2：公司产品品系丰富，吸附功能材料主营业务稳定 公司股权结构清晰，实控人技术经验丰富。公司首发上市后，第一大控股股东仍为新莱福管理，实际控制人仍为汪小明先生。董事长汪小明先生深耕金属材料领域多年，行业经验丰富。曾历任广东省钢铁研究所研究室所长、金德工贸董事、金诚莱科技董事、慧谷化学董事、广州易上董事长、金南公司董事长等关键职位。作为正高级工程师，享受国务院特殊津贴，同时也是广州市第十五届人民代表大会代表，广州市高层次人才。 图3：公司股权结构清晰 创新驱动产品拓展，研发投入持续提升。公司长期致力于新材料、新工艺项目研究，注重技术研发和产品创新。为满足不同客户需求，保持公司在行业内的技术领先性，持续开发新产品，拓展新客户以获取新订单，公司研发投入持续增加，并与多所知名高校和科研机构开展产学研合作。2024年前三季度，公司研发费用为0.55亿元，研发费用率达到8.42%；研发人员达到了149人，占比为14.22%。 图4：公司研发持续投入 图5：公司研发人员数量提升 研发费用率领跑行业，产品创新动力较强。自2022年以来，公司研发费用率呈波动上升趋势，至2024年第三季度研发费用率已达8.7%，领跑可比公司。公司通过技术创新，一方面不断提升产品的性能和品质，拓展新应用，做大行业市场规模，保持技术、成本和质量的领先优势；另一方面以微纳粉体为核心，加快相关新材料的开发和系列产品的研制，深入了解下游应用场景，以市场需求为导向为客户提供新产品，红外吸收材料、超细金属粉体、钐铁氮稀土永磁材料等新产品开发均进展顺利。 图6：