【纯碱玻璃2月报】节后需求待观察，价格或承压调整

2025年1月27日 【纯碱玻璃2月报】节后需求待观察，价格或承压调整 研究员：李轩怡 期货从业证号：F03108920投资咨询证号：Z0018403联系方式：:lixuanyi_qh@chinastock.com.cn 第一部分概要 概要： 1月初商品指数加速下跌至0924水平，随后反弹上涨，三季度以来首次商品市场表现强于权益市场。本次行情由原油上涨带动化工品反弹，并传导至其他板块。内外宏观情绪好转，包括海外交易再通胀逻辑，地方两会密集召开，碳中和政策端限制供应等，共同作用下商品价格修复。 纯碱库存集中在少数厂家手中，低价主产区供应变化对价格有影响。银根化工150万吨产线拟于2月下旬进行计划性检修，日度影响0.45万吨。主产区产量下降立刻引发市场看涨情绪。需求方面，临近春节市场主要关注节前冬储及节后补库节奏。节前刚需采购进入尾声，下游原材料库存中性水平，部分以待发形式存在，临近节日终端补库结束。节前盘面存套利机会，中游采购情绪提升，西北冬季运力影响下，形成大量待发订单。玻璃厂原材料天数18.64天，库存中性，节后仍有采购需求。轻碱下游节前采购超季节性发力，表需表现超往年平均值约6-7%，消耗节后潜在需求动能。临近节日终端补库结束，节后已锁中游货源可能形成负反馈对现货价格有压制，预计节后纯碱震荡偏弱走势。 25年竣工下行背景下，地产后周期产品继续承压。政策逆周期调节有阶段性作用，但依旧难以对冲竣工下行缺口，预计25年玻璃需求延续弱势调整，预计25年竣工同比下滑13%，玻璃需求下滑11%。节后深加工和玻璃厂开工有时间差，深加工订单预计不佳，开工时间不等，但大体在正月十五前后，订单情况以及回款不佳仍是较大问题。上下游时间差带来玻璃年后库存在上游累积，因此若年初下游采购意愿不佳，将会在现实层面对玻璃价格产生较大的压力。此外，节前期价拉涨，中游囤货意愿增加，沙河湖北中游库存规模增加，节后期价下跌，中游节后出货将会对现货价格形成负反馈压力。节后仍有潜在冷修产线，预计3月日熔降至15.5万吨。预计玻璃节后震荡偏弱走势。 1.单边：2月春节归来，预计需求缓慢恢复，上游累库，中游出货，对价格有拖累。节后价格偏向于弱势调整，等待3月两会预期以及旺季需求启动。纯碱偏弱下1400支撑位，上1500元/吨压力位。玻璃偏弱下1300支撑位，上1500元/吨压力位。 2.套利：空FG05多SA05 3．期权：卖出看涨期权 第二部分基本面情况 一、行情回顾 期货方面，1月玻璃、纯碱先跌后涨，纯碱主力合约价格运行区间为1379-1536元/吨，玻璃为1292-1466元/吨，SA-FG品种价差继续收缩。1月初商品指数加速下跌至0924水平，随后反弹上涨，三季度以来首次商品市场表现强于权益市场。本次行情由原油上涨带动化工品反弹，并传导至其他板块。内外宏观情绪好转，包括海外交易再通胀逻辑，地方两会密集召开，碳中和政策端限制供应等，共同作用下商品价格修复。商品月度涨幅排名中，纯碱处no.17（+3.5%），玻璃处no.6（+6.4%），原油涨幅no.1（+13.1%）。 月差方面，纯碱05-09合约价差走缩，价差收于-68元/吨，月变动+24元/吨。玻璃05-09月差收于-28元/吨，月变动+14元/吨。基差方面，纯碱期价强势上涨，带动现货价格上调，基差收缩。截止发稿，SA主力合约基差收于-30元/吨，月变动+53元/吨。FG主力合约基差收于-80元/吨，月变动-30元/吨。 现货方面，本月纯碱现货提价，据隆众统计，月末沙河重碱出厂价为1481元/吨，对比月初涨价120元/吨（+8.8%）。华东轻碱送到价为1380元/吨，对比月初降价70元/吨（-4.8%）。截止发稿，轻重碱平均价差为50元/吨，重质率为56.83%。 资料来源：隆众资讯，ifind，银河期货 供应方面，纯碱部分新增产能落地。前期检修企业陆续恢复，除部分降负荷运作企业如山东海天、海化、金昌、和邦、三友、南方碱业、德邦外，新增检修企业包括中源化学、安徽红四方、青海盐湖、重庆和友、杭州龙山。新增产能连云港德邦60万吨联碱预计年前验收并投料，中天碱业30万吨提量过程中。本月日产运行区间在10万吨以上，预计月度产量318万吨。纯碱产量历史高位，而开工率处23-34年水平之下，但对比20-22年开工率仍有下降空间。我们在年报中也多次强调，在需求增量有限的情况下，供应端更易出现预期差，包括预期外开工率的下调和退出。 需求方面，临近春节市场主要关注节前冬储及节后补库节奏。总量上，本月平板玻璃日 熔继续缓下降1030吨至15.7万吨，光伏玻璃日熔维持在8.1万吨，重碱理论日耗5.1万吨。随着纯碱价格下跌，其作为原材料的性价比上升，下游单吨配料预计均有所上升，替代需求增加，一定程度上解释轻重碱表需运行中枢上升。对比往年，轻碱下游节前采购超季节性发力，表需表现超往年平均值约6-7%，消耗节后潜在需求动能。玻璃厂纯碱库存天数不等，31%样本统计为18.64天，年前一周现货涨价，下游继续采购意愿降低，偏向等待节后降价。中游无风险套利窗口也随着现货涨价关闭，此前待发货源节后提货，2月运费提升。 此外，不能忽视的是纯碱上游库存处于历史高位，需求端难见增量，意味着供应端下降才能带动库存消耗。而供应下降需要看到厂家亏损增加主动调整开工率，或者头部厂家主动检修。根据往年春节前中后三周需求走势判断，预计纯碱上游累库幅度较大，节后厂家库存压力加大，现货难有持续涨价行情。 二、关注纯碱供应预期差及中游出货 1月纯碱产量预计为318万吨，环比上月增加10万吨，增幅2.6%。日产运行区间在10万吨以上。联碱企业月度平均开工率84.3%，氨碱企业平均开工率85.5%。纯碱产量处历史高位，纯碱开工率处23-34年水平之下，但对比20-22年开工率仍有下降空间。我们在年报中也多次强调，在需求增量有限的情况下，供应端更易出现预期差，包括预期外开工率的下调和产线退出。 前期检修企业陆续恢复，除部分降负荷运作企业如山东海天、海化、金昌、和邦、三友、南方碱业、德邦外，本月新增检修企业包括中源化学、安徽红四方、青海盐湖、重庆和友、杭州龙山。新增产能连云港德邦60万吨验收中预计年后投产，中天30万吨少量出货，负荷提升中。预计两者满产后将增加日产0.27万吨。 1月22日远兴能源公布内蒙古银根化工天然碱项目一期第二条生产线150万吨拟于2月下旬进行计划性检修，检修时长未定，日度影响0.45万吨。主产区产量下降立刻引发市场看涨情绪，当天期价小幅上涨。 中游节后出货易形成负反馈。远兴1月中旬最低报价1080元/吨，盐湖最低报价1000元/吨，期价上涨期限商有无风险套利机会，中游增加订货，多数以待发形式存在，预计2月中旬集中提货。当前远兴库存低位，若节后中下游持续提货，预计远兴厂库节后也将维持库存低位水平，基差有优势情况下游优先通过期限商点价采购厂提，形成负反馈挤压现货市场，叠加厂库累库，拖累现货价格。 库存集中在少数厂家手中，低价主产区供应变化对价格有影响。上游库存集中度较高，主要集中在和邦、海化以及远兴几家企业，库存多集中在西北地区。下游低价采购，多数待发形式存在。低价主产区供应，如远兴能源供应变化对价格有显著影响。 三、纯碱刚需缓降，投机需求和冬储需求增加 临近春节，市场关注点向节后下游采购节奏，以及由此带来的库存结构变化。总量上，本月平板玻璃日熔继续缓下降1030吨至15.7万吨，光伏玻璃日熔维持在8.1万吨，重碱理论日耗5.1万吨。玻璃厂纯碱库存天数不等，31%样本统计为18.64天，节前一周现货涨价，下游继续采购意愿降低，偏向等待节后降价。中游无风险套利窗口也随着现货涨价关闭，现货交易逐渐停止，期限少量出货。 本轮纯碱厂家库存高点出现在24年11月初（167.7万吨），此后一直呈去库趋势，截至目前纯碱厂库对比11月初去库24.8万吨（-14.8%），其中90%的库存去化是来自西北库存（22.6万吨/-31.1%）。如何解释纯碱接近3个月的去库周期，是供应显著下降、需求好转，还是库存转移？我们归因如下： 1.春节前备货需求集中释放，低库存的中下游补库，但消耗节后需求动能。11月初玻璃厂31%样本原材料库存约为15天，季节性冬储后，目前增至18.6天，增加3.6天约对应库存18万吨。部分玻璃厂反馈原材料库存在30天，低价持续采购西北低价货，包含在途库存。此外对比往年，轻碱下游节前采购超季节性发力，表需表现超往年平均值约6-7%，消耗节后潜在需求动能。 2.纯碱性价比提升，替代需求增加。随着纯碱价格下跌，其作为原材料的性价比上升，下游单吨配料预计均有所上升，替代需求增加（少量替代烧碱下游需求），一定程度上解释轻重碱表需运行中枢上升。 3.出口提升。2024年12月份我国纯碱出口量在18.20万吨，环比增加14.02%。纯碱价格持续下跌，纯碱出口有进一步增加趋势，缓解国内供应压力。 4.投机需求增加。1月中旬期价上涨期限商有无风险套利机会，中游增加订货，多数以待发形式存在，预计2月中旬集中提货。交割库库存也处于历史高位水平， 但非供应下降或实际需求好转：将纯碱库存分为两个周期进行对比，第一个阶段240719-241101，此阶段纯碱厂库连续增加77.8万吨（+86.5%）。第二个阶段241101-250124，此阶段纯碱厂库去库24.8万吨（-14.8%）。两个阶段纯碱日产平均值分别为100855吨和100222吨，因此纯碱11月份之后的去库和产量变化没有太大关联。从产量调节节奏上来看，12月末出现一次非季节性产量下降至最低日产9万吨以下，远兴从12月14日减量，24号继续减量，五彩碱业24号检修。产量调节一定程度上刺激下游加快补库节奏。 重碱下游玻璃厂和光伏玻璃厂日熔持续下滑，由7月17万吨、11.4万吨下滑至目前15.7、8.1万吨。下滑幅度分别为7.6%以及27%。重碱下游实际需求缩量明显。 总结来看，纯碱需求仍有继续下滑趋势，但投机性需求的参与以及上游供应灵活可调节，使得纯碱的价格难以深跌，一旦低价主产区降价中游拿货，厂区库存降低，叠加主产区供应扰动消息，盘面价格就会拉涨。 资料来源：隆众资讯，ifind，银河期货 四、浮法玻璃供随需动，节后需求偏弱 我们维持年报中对玻璃需求的判断，我们预计2025房地产竣工同比下滑13%，玻璃需求下滑11%。认为今年竣工和玻璃表需走势呈现较大背离，主要源于竣工延报和需求延迟释放，随着保交房对房屋交付质量的重视，政策落实更易形成实际需求的拉动，减少每个步骤间的差距带来地产竣工到形成实际需求拉动的时间差，今年两者之间背离将会得到修复。从白名单审批贷款金额估算，预计2025年保交楼政策依旧具有连续性，在300-350万套之间。考虑保交楼政策的延续，以及白名单陆续下发，货币化安置可能带来的盘活资源，以及单平米耗玻璃增加和汽车稳增带来的玻璃需求增量，依旧难以逆周期对冲竣工端下滑的需求缩量。我们预计2025房地产竣工同比下滑13%，玻璃需求下滑11%。 政策端防止“内卷式“恶性竞争目标明确，强化行业自律路径可期。工业和信息化部等四部门关于公布工业产品碳足迹核算规则团体标准推荐清单，清单中包括平板玻璃及制品，市场传产能指标有收紧态势。25年也是十四五计划最后一年，玻璃作为限制类行业，国家从节能减碳出发多次出台相关政策文件，对于落后产能逐步引导淘汰或升级改造。在《工业重点领域能效标杆水平和基准水平》中，强调了玻璃行业的工作目标，即到2025年玻璃行业能效标杆水平以上产能比例达到20%。 节后中游出货负反馈担忧。本次期价连续上涨行情下，中游采购热情增加，尤其是华北和华中，厂家保价及返点政策配合下，中游基于下游原片库存较低，现货价格不高贴近厂家成本，以及盘面期价上涨升水，中游采购热情增加，华北华中产销节前连续高位。但这也引发了节后期价下跌后，中游出货对现货冲击的担忧。 上游下游开工时间差，节后玻璃库存压力较大。节后深加工和玻璃厂开工有