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微软(MSFT):海外公司财报点评:云与SaaS业务指引均降速,资本开支策略注重短期ROI

2025-02-03张伦可国信证券单***
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微软(MSFT):海外公司财报点评:云与SaaS业务指引均降速,资本开支策略注重短期ROI

业绩总览:微软FY25Q2整体财务表现符合指引预期。①整体:本季度公司实现营收696.3亿美元(同比+12%),营业利润同比+17%至316.5亿美元,净利润同比+10%至241.1亿美元。②分业务:生产力与业务流程收入294.4亿美元(同比+14%),智能云收入255.4亿美元(同比+19%),其他个人计算收入146.5亿美元(同比+0%)。③订单指标:季度商业预订量(新订单)同比上升67%cc(上季度23%cc),得益于OpenAI对Azure带动和核心年订单增长,商业剩余履约义务(在手订单余额)2980亿美元(同比+34%)。 业务重点:①指引云与Azure增速放缓,预计年底产能平衡:AI占比Azure云业务16个点(上季度为12个点),本季度Azure同比+31%、增速环比-2pct。 预计FY25Q3智能云收入同比+17-18%,其中Azure指引+31%-32%cc,增速略低于预期,预计到今年年底产能将趋于平衡。AI业务年度收入已超过130亿美元(上个季度为100亿美元),同比+157%。②生产力业务增长超指引,下季度增速放缓:本季度生产力业务同比+14%,主要受益于Office2024推出和提价以及M365商业版与Copilot的持续渗透。下季度指引生产力业务+8-10%,环比降速明显。③资本开支增速放缓、注重投资短期ROI:本季度资本支出226亿美元,同比+97%。在过去三年,微软数据中心总容量实现翻倍以上增长。预计第三和第四财季资本支出与本季度相近,下季度资本支出约216至219亿美元之间,预计2025自然年资本开支超过800亿美元。微软资本开支更加注重ROI,策略逐渐从长期资产投资向与收入增长相关性更高的短期资产投资转移,主要考虑AI投资折旧摊销压力。 业绩展望:预计整体保持稳健增长。①收入方面,预计下季度智能云收入259-262亿美元(同比+17%-18%,其中Azure+31%-32%cc),生产力和商业业务294-297亿美元(同比+8%-10%,其中Office365+14%cc),个人计算收入指引124-128亿美元。计算公司下季度总收入同比+10%-11%。②成本方面,公司预计下季度经营费用预计217-219亿美元,营业成本164-165亿美元。 投资建议:考虑公司智能云与生产力业务增长放缓的指引,调整2025-2027财年收入预测至2802/3206/3650亿美元(前值2801/3210/3658亿美元),调整幅度0%/-1%/-1%。本季度利润超预期但长期AI投资折摊压力大,调整净利润预测至1002/1148/1338亿美元(前值994/1148/1341亿美元),调整幅度1%/0%/-1%,给予目标价480-500美元,维持“优于大市”评级。 风险提示:宏观压力与IT支出放缓;云与AI竞争加剧;产品落地低于预期 盈利预测和财务指标 财报表现:云与SaaS业务指引持续降速,云业务预计年底产能平衡,资本开支注重ROI 业务重点: ①云与Azure指引增速放缓,预计云年底产能平衡,AI业务年化达130亿美元 AI给Azure云业务贡献了16个点的增速(上季度为12个点),尽管AI贡献显著增加,本季度Azure同比+31%(固定汇率下)、增速环比降低约2pct。 公司表示Azure尽管面临产能紧张的局面,但客户对Azure的需求依旧旺盛。 Azure的付费客户数量持续增加,目前已超过19000家。Azure格局和AI竞争地位优势依旧显著领先,AI业务年度收入已超过130亿美元(上个季度为100亿美元),同比+157%。 公司预计FY25Q3智能云收入同比+17-18%,并未实现之前指引的CY25H1加速,其中Azure指引+31%-32%cc,增速略低于预期。主要在非AI业务方面,合作伙伴进行的间接销售模式存在执行问题,导致部分业务增长未达预期。随着前期投资的逐步落实,预计到今年年底产能将趋于平衡,以更好地满足市场需求。 ②生产力业务增长超指引,下季度增速有所放缓 本季度生产力业务同比+14%,超过上季度指引上限11%,主要受益于Office2024推出和提价以及M365商业版与Copilot的持续渗透。其中,Office2024的推出和提价因素带动Microsoft365商业产品收入增长13%,显著高于预期。Office365商业版收入同比+16%,略高于预期,主要归因于Microsoft365Copilot在用户中的认可度不断提高。同时,下季度指引生产力业务+8-10%,环比降速明显。 ③资本开支增速放缓、注重投资短期ROI,折摊对利润率负面影响逐步提升 本季度资本支出(含融资租赁)226亿美元,同比+97%,连续十个季度投资增加。其中购买物业、厂房和设备(PP&E)的现金为158亿美元。在过去三年,微软数据中心总容量实现翻倍以上增长,去年的扩容幅度更是达到历史最高水平。微软在AI训练和推理方面效率显著提升。硬件每更新一代,价格性能提升超两倍,软件优化使每个模块代际提升超10倍。 预计第三和第四财季资本支出与本季度相近,下季度资本支出约216至219亿美元之间,预计2025自然年资本开支超过800亿美元。 微软资本开支更加注重ROI,策略逐渐从长期资产投资向与收入增长相关性更高的短期资产投资转移。微软也未参与甲骨文、软银和OpenAI宣布的5000亿美元“星门计划”(ProjectStargate)数据中心建设计划,主要考虑AI投资折旧摊销压力。如本季度微软云业务经营利润率为42%,同比下降6个百分点,主要原因是AI基础设施的大规模扩展。生产力和业务流程板块毛利率同比略有下降,同样是受AI基础设施扩展的影响。 整体情况: 本季度微软收入同比+12%至656亿美元;营业利润同比+17%至305亿美元,净利润同比+10%至241亿美元。 本季度业绩分业务看: 1)生产力和业务流程:本季度收入294亿美元,同比+14%。包括Office365商业版收入同比+14%;Linkedln收入同比+9%,LinkedInPremium的年收入本季度首次超20亿美元,订阅者增长近50%,近40%的订阅者使用了AI功能来优化个人资料,这体现了LinkedIn在广告和增值服务方面的竞争力;Dynamics收入同比+15%,其中Dynamics 365收入同比+19%; 2)智能云:本季度收入为255亿美元,同比+19%。其中Azure和其他云业务同比+31%,其中AI贡献了其中的19个点(上个季度为12个点),Azure格局和AI竞争地位优势依旧显著领先; 3)更多个人计算业务:本季度收入为147亿美元,同比+0%。其中Windows OEM同比+4%;搜索和新闻广告收入(不含流量采集费用)增长21%;Xbox内容和服务收入增长2%。 图1:微软收入变化情况(单位:百万美元、%) 图2:微软净利润季度变化情况(单位:百万美元、%) 图3:微软分业务收入季度变化情况(单位:%) 图4:微软分业务收入增长变化情况(单位:%) 图5:微软营业利润季度变化情况(单位:百万美元、%) 图6:微软三费占比变化情况(单位:%) AI及新产品线进展: 1)Azure:Fabric作为Azure的分析产品增长迅速,Power BI与Fabric深度集成,月活跃用户超过3000万,同比增长40%。Azure AI Foundry为开发者提供了一系列先进的工具和运行时环境,该平台已拥有超20万月活跃用户。 2)AI数据中心:为满足AI及云计算业务的需求,微软持续扩充Azure的数据中心容量。在过去三年,数据中心总容量实现了翻倍以上的增长,去年的扩容幅度更是创下历史新高。 3)Copilot Studio:员工可以在工作流程中直接使用CopilotStudio创建和使用代理,降低了使用门槛。已有超过106名医生使用Copilot Studio,在过去三个月内集体创建了超过40万个定制代理。 4)GitHub Copilot:Copilot成为众多开发者的首选工具,GitHub上开发者数量达1.5亿,过去两年增长50%。 5)M365 Copilot:Microsoft365Copilot提升员工生产力,为员工提供智能代理服务。从整体数据来看,购买Copilot的客户在过去18个月内,集体将席位扩展了10倍以上,且每日使用Copilot的人数季度环比增长超过一倍。 6)Dynamic:Dynamics 365的DocsCopilot得到了广泛应用,每月的医患互动超过200万次,季度环比增长54%。 财务预测与估值 资产负债表(百万美元) 利润表(百万美元)2024 现金流量表(百万美元)