您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[西南证券]:计算机行业2025年投资策略:循AI商业化主线,把握结构性新机遇 - 发现报告
当前位置:首页/行业研究/报告详情/

计算机行业2025年投资策略:循AI商业化主线,把握结构性新机遇

信息技术2025-01-27王湘杰、罗紫莹西南证券张***
AI智能总结
查看更多
计算机行业2025年投资策略:循AI商业化主线,把握结构性新机遇

国内外错位竞争,AI仍是较明显的产业趋势。回望2024年,国内外大模型厂商发展出现分化,国内以字节为首的大厂重视AI算力和生态错位竞争;海外大模型厂商为缓解大模型训练侧scaling up的边际递减情况,开始向基于推理侧优化的模型范式转变。可以看到在日渐增长的模型参数和训练数据量情况下,算力依旧会是兑现度最高的一环。此外,AI Agent是通往AGI的必由之路已成为行业基本共识,端侧AI(PC、手机、智驾)和B端企服AIAgent商业化有望在25年实现多点开花。 板块催化持续,信创招投标迎积极变化。外部来看,2024年12月2日,美国商务部下属的工业与安全局(BIS)更新《出口管理条例》(EAR),将140家中国半导体行业相关企业纳入“实体名单”。内部来看,2023年和2024年《安全可靠评测》三批结果发布,下游信创选择也更为明确,招投标效率提升,信创渗透速度有望加快;此外随着10万亿元化债方案的落地,地方政府财务状况将得到明显改善,以G端相关客户为主的信创行业公司有望迎来回款和盈利修复。 宏观环境宽松,把握顺周期“两重”机遇。926以来,财政政策积极发力,货币政策也在加大逆周期调控力度;截至11月中旬,2024年1万亿超长期特别国债已发行完毕,特别国债主要用于支持国家重大战略和重点领域安全能力建设,包括加快推进自主创新,破解“卡脖子”问题,并进一步推进人工智能、低空经济等重点产业发展等。我们认为在宽松的宏观环境和超长期国债的资金支持下,数据要素、低空经济和车路云等重点产业将迎来积极进展。 相关标的:1)算力:海光信息、中科曙光、寒武纪、神州数码、工业富联、浪潮信息等;2)AI应用:金山办公、金蝶国际、泛微网络等;3)信创:纳思达、金山办公、顶点软件等;4)工业软件:华大九天、宝信软件、索辰科技等;5)税改:税友股份、博思软件、中科江南等;6)数据要素:国新健康、拓尔思等;7)“大交通”:莱斯信息、千方科技等。 1.1行情复盘:AI催化不断,宽松政策提振市场情绪 2024H1,受益于Sora文生视频大模型的发布及政府工作报告首提“低空经济”等催化,计算机行业跟随市场开启一轮反弹;24 H2 ,国新办“金融支持实体经济高质量发展”发布会成为924行情启动的导火索,央行宽货币政策落地,互换便利和股票回购及增持再贷款两大结构性工具定向向股市释放流动性,极大提振市场信心。 计算机指数相对沪深300走势 2024年,申万计算机指数全年上涨4.4%,跑输沪深300指数约10.3个百分点,居于全行业14/31。 板块内涨幅前三分别为汇金科技(+367.5%)、赢时胜(+258.0%)、荣科科技(+234.2%);跌幅前三分别为*ST左江(-96.3%)、威创股份(-88.6%)、卓朗科技(-67.4%)。 年初至今申万一级指数涨跌幅 计算机行业涨跌幅前十个股 银非通家电汽商交公国石建机计煤综有电传环钢房基社纺建轻食美农医行银信用子车贸通用防油筑械算炭合色力媒保铁地础会织筑工品容林药金电零运事军石装设机金设产化服服材制饮护牧生融器售输业工化饰备属备工务饰料造料理渔物 1.1行情复盘:指数收益由估值拔升驱动,当下板块估值低于中枢水平 从指数收益来看,我们从P=PE*EPS出发,用一种相对简化的收益分解方法来拆分指数收益率 :△P=△PE+△EPS,可以看出过去多年计算机指数收益主要来自于估值提升。 牛市计算机指数收益主要由估值拔升贡献 计算机PE当前所处水平: 横向看:截至2024年年底,计算机行业PE(TTM,整体法,剔除负值)为48倍,在申万一级行业中处于较高水平,市场仍持续认可其成长性。 纵向看:计算机指数PE过去十年平均水平49倍,当前计算机PE接近过去十年平均数,板块仍具备一定配置价值。 申万计算机市盈率( TTM 整体法) 申万一级行业市盈率( TTM 整体法) 计算机市盈率PE(TTM,剔除负值) 1.2 24Q3收入回顾:板块复苏分化,龙头公司收入韧性更强 2024Q3营收端小幅增长,主要系龙头公司带动 2024Q3,计算机板块整体实现营收3071.0亿元,同比增长3.1%,增速相较23Q3(同比+6.5%)略有下滑。 从中位数角度看,2024Q3营收增速的中位数为-0.8%,低于整体法,表明三季度龙头公司收入端增长韧性更强。 从增速的分布看,2024Q3营收增速大于50%的有28家,小于0%的有174家,板块内公司复苏分化较大。 计算机板块2020Q3-2024Q3营收及增速 板块2024Q3收入增速情况 营收增速(中位数法) 2023Q3营收yoy 2024Q2营收yoy 2024Q3营收yoy 营业收入 (左轴 ,亿元 ) 1.2 24Q3成本费用回顾:毛利端有所承压,研发继续加码 行业内卷导致毛利率承压,中小企业继续加码研发抢占AI时代高地 2024Q3,行业整体毛利率为32.5%,同比下滑3.42pp,中位数法和平均值法下的毛利率与整体法差距较大,均呈下降趋势,我们认为主要系近两年下游客户IT开支收紧,信息系统建设项目内卷严重所致。 2024Q3,计算机板块整体研发费用达279.3亿元,同比下滑2.3%;研发费用率(整体法)/(中位数法)/(平均值法)分别为9.1%、13.7%、19.6%,其中平均值法和中位数法下研发费用率小幅提升,表明中小企业在收入承压的情况下继续加码研发投入,力求借助本轮技术变革抢占新一轮战略高地。 计算机板块2020Q3-2024Q3毛利率情况 计算机板块2020Q3-2024Q3研发费用率情况 研发费用率(中位数法 ) 研发费用率(平均值法 ) 回顾2023年,自3月份ChatGPT-4上线拉开AI元年序幕,海内外科技企业纷纷跑步入场。我们在这一年见证了大模型能力不断进化,底层模型能力向多模态延伸,AI终端及应用百花齐放。 再望2024年,国内外大模型厂商发展出现分化,我们总结出以下三大趋势: 1)趋势一:国内重视AI算力和生态错位竞争。24年国内多模态模型大规模落地,以字节、阿里、腾讯等互联网厂商为首的国内大模型厂商,深耕AI大模型领域,扩大AI算力布局,降低推理侧成本,构建全面AI生态引领行业。 2)趋势二:海外侧重基于推理侧优化的模型范式转变。在训练侧scalingup边际收益递减的情况下,2024年,以OpenAIo1系列为代表的新一代大模型基于TTC进行模型优化;同时这一转变也将带动芯片需求向推理侧侧重,ASIC芯片市场份额有望提升。由于ASIC的单位算力成本更低,满足一定的降本需求,海外大模型推理价格未来有望下调。 3)趋势三:AI Agent密集发布,打响端侧和应用侧争夺战。LLM算法持续迭代优化,文本、图片和视频生成功能持续推出;但若要实现AGI,即通过大模型能力为各行各业赋能,需要AIAgent帮助解决LLM算法在执行能力上的局限性。从目前海外各大厂商的落地来看,AI Agent未来将带动更多端侧(手机端、PC、具身智能等)和企业服务等B端场景应用落地。 2.1趋势一:国内大厂加码算力布局,积极构建AI生态错位竞争 2024年以来,以字节、阿里、腾讯等互联网厂商为首的国内大模型厂商,深耕AI大模型领域,扩大AI算力布局,降低推理侧成本,构建全面AI生态引领行业。 2024年以来国内大模型厂商主要进展 开源,同时支持文字、图像生成3D Doubao-lite/pro Doubao-Vision-lite/pro 升级至1000万Token上下文 开源(09.19),性能对标GPT4-Turbo 开源,性能超过Llama3 开源,推理侧大模型,对标OpenAI的o1 QwQ-32B-Preview开源 推理成本降至一年前的1% 上下文从2K升至128K,推理性能提升30% Mo E,性能较上一代提升50%,部分中文能力追平GPT-4 混元Lite、Standard、Pro 对标GPT-4o,较pro推理效率+100%,推理成本-50% Hunyuan-Large 开源,同时支持文字、图像生成3D Hunyuan3D-1.0 2.1趋势一:国内大厂加码算力布局,积极构建AI生态错位竞争 字节资本开支一骑绝尘,国内大厂加大AI算力投入。据Omdia估计,字节跳动2024年订购了约23万块英伟达芯片;同时字节跳动已与博通达成合作,计划到2027年自主研发ASIC芯片,以构建百万显卡级别的人工智能数据中心。国内其他互联网厂商百度、阿里、腾讯自23Q2起纷纷大幅提升Capex,持续加码AI算力投入。 20Q1-24Q2国内互联网厂商资本支出 阿里百度腾讯资本支出总和(亿元,左轴) 20Q120Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 2.1趋势一:国内大厂加码算力布局,积极构建AI生态错位竞争 目前来看国内降价幅度最大、甚至免费的主要为入门级、轻量级的文本大模型;更高性能的新版本大模型定价较上一代更低。我们认为随着国内AI芯片需求向更具性价比的ASIC芯片转变,推理端成本下降,未来更高性能的大模型价格有望进一步降低。 国内互联网厂商大模型推理侧价格战激烈 降价前(元/百万tokens)输入输出 降价后(元/百万tokens)输入输出1 2 1 2 50 50 50 50 100 100 1 1 3 9 1.5 4.5 0.8/5/5 2/9/9 0.3/0.8 0.6/1 40 120 0.5 2 4 16 2 6 30 60免费免费免费免费40 120 8 24免费免费4.5 5 15 60 30 100 15 50免费免费--21-30 21-30 大模型版本DeepSeek-V2 DeepSeek-V2.5 GLM4-Plus GLM4V GLM4 GLM-3 Turbo Doubao-vision-pro-32K Doubao-vision-lite-32K Doubao-pro-32K/128K/256K Doubao-lite-32K/128K Qwen-Max Qwen-Long Qwen-Plus Qwen-Turbo ERNIE 4.0 Turbo ERNIE Speed-8K/128K ERNIE Lite 8K/128K ERNIE 4.0 ERNIE 3.5-128K混元-Lite 输入降价67%,输出不变输入降价97%,输出降价90%输入降价80%,输出降价40%输入降价75%,输出降价25% 免费轻量级版本 输入降价67%,输出不变输入降价83%,输出降价75%免费轻量级版本 混元-Standard 混元-Standard-256K混元-pro混元-Turbo Spark Lite Spark pro Spark 3.5 Max 输入降价55%,输出降价50%输入降价87.5%,输出降价50%输入降价70%,输出不变 输入输出降价12.5% 2.1趋势一:国内大厂加码算力布局,积极构建AI生态错位竞争 24年12月18-19日,字节跳动举行字节FORCE原动力大会,豆包活跃用户数快速提升。截至12月中旬,豆包通用模型的日均tokens使用量已经突破4万亿,较5月的首次发布增长33倍;此外,豆包App目前的月活跃用户数已接近6000万,仅次于OpenAI的ChatGPT,稳居全球第二。 豆包MAU快速增长,跃居全球第二 OpenAI的官方APP 根据火山引擎原动力大会数据,豆包视觉理解模型Doubao-Vision-pro-32K的百万tokens输入成本仅为3元,即每元钱可处理284张720P图片,模型调用定价极具性价比,有望推动大模型应用端加速落地。 聊天AI与AI写作机器人 ChatGPT和GPT-4o支持 豆包日均tokens使用量突破4万亿