民航信息服务龙头 壁垒深厚增长可期

公司简介 民航信息服务龙头，业务与业绩显著恢复。中国民航信息网络成立于2000年，主要围绕民航旅客出行，为航空公司、机场、代理人等相关方提供计算机信息服务，公司运营的核心系统被列为国务院监管的八大重点系统之一。 受公共卫生事件影响 ，2020-2023年业务量及部分业务收入回落。随着旅客量恢复，2024年前11个月，公司系统处理量同比增长19%，较2019年增长6%。 2024H1主要财务指标基本恢复至2019年水平，实现收入40.4亿元，同比增长22.2%；归母净利润13.7亿元，同比增长13.9%。 2019-2023年公司派息率稳定持续，均为40%。 投资逻辑： 航空信息技术服务（AIT）优势突出且增长可期。公司GDS系统（Global Distribution System，即全球分销系统）托管除春秋航空、九元航空外的所有国内航司及部分海外航司，系统处理量位居全球前三。公司GDS主导地位稳固，一方面境外GDS准入受限，境外GDS只可在特定条件下开展部分业务，另一方面公司定价低于境外GDS，2023年公司AIT单价仅为Amadeus与Sabre的13.4%、15.1%。公司系统处理量与民航旅客量高度相关，AIT业务收入增长可期：（1）旅客量增长：短期刺激政策与免签政策推动，长期经济发展支撑，预计2025年将保持高个位数增长，带动公司系统处理量提升；（2）单价改善：外航AIT业务单价较高，未来国际旅客量预期恢复较快，结构改善或带动公司AIT单价上升。 系统集成服务空间广阔，AIT延伸业务稳健增长。（1）系统集成业务2024H1收入6.8亿元，同比大增112%，具备周期性特征，其中公司离港前端系统在国内机场具备主导地位，“十四五”末民用运输机场预计达270个以上，2035年约450个，未来机场建设规划将带来发展机遇。（2）结清算服务2024H1收入2.78亿元，同比增长50%，业务收入增长与旅客量增长相关。（3）数据网络服务2024H1收入为2.16亿元，同比增长7.3%。因GDS网络效应明显，国内代理人大多使用公司的系统来处理相关业务，该项收入波动小，2019-2023年收入稳定在3亿元以上。 盈利预测、估值和评级 预计2024-2026年公司归母净利润为17亿元、21亿元、25亿元，采用DCF估值，目标价为11.92港币，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速低于预期风险、信用减值风险、政策风险。 一、全球GDS行业龙头，深耕行业四十余年 1.1中国航空旅游业信息技术解决方案的主导供应商 公司专业从事航空运输旅游信息服务。中国民航信息网络（以下简称“公司”）成立于2000年，次年在港交所上市。公司是中国境内航空旅游信息技术解决方案的主要供应商，围绕民航旅客出行，为航空公司、机场、代理人等相关方提供计算机信息服务。 公司是民航信息服务先驱。公司前身为1984年成立的中国民航计算机总站，隶属于民航总局。中国民航业发展初期，由于航司自建系统能力较弱，同时需要确保民航数据安全，1985年起中国民航计算机总站建立了航班控制系统及民航商务数据网络，后逐渐发展成为中国民航信息网络。 图表1：公司是民航信息服务先驱，深耕行业40余年 公司运营的核心系统被列为国务院监管的八大重点系统之一。公司整体系统建设至今已历经40多年，目前构建了四大核心系统，分别是航班控制系统ICS、计算机分销系统CRS、机场旅客处理系统APP以及结清算系统。作为事关中国民航运作的重要系统,公司系统被列入国务院监管的八大重点系统之一。 图表2：公司拥有完整的航空旅游业信息技术服务产业链 图表3：公司全球分销系统GDS的运作流程 图表4：航班控制系统ICS、计算机分销系统CRS、机场旅客处理系统APP概念 公司实际控制人为国务院国资委。截至2024年6月30日，公司控股股东是中国民航信息集团，持股29.55%，实际控制人为国务院国资委。三大航空集团均参股公司，其中中航集团持股比例为9.99%，东航集团持股比例为7.24%，南航集团持股比例为9.18%。 图表5：公司实际控制人为国务院国资委，三大航空集团均参股公司 1.2航空信息技术服务为第一大业务，收入规模基本恢复2019年 公司主要业务包括航空信息技术、结算及清算、系统集成及数据网络服务。航空信息技术服务主要向航空公司提供GDS打包服务，收入直接与旅客流量相关，为公司第一大业务板块，2024H1该项业务收入占比为56%；系统集成服务为公司第二大业务板块，主要向机场提供信息集成、软件集成以及硬件集成服务，该项业务按照项目制，依据项目工程进度分阶段验收来确认收入，故收入规模存在波动，2024H1该项业务收入占比17%。2024H1结算及清算服务、数据网络服务收入占比则分别为7%、5%。 图表6：公司主要业务包括航空信息技术、结算及清算、系统集成及数据网络服务 图表7：航空信息技术服务为第一大业务 图表8：2024H1公司航空信息技术服务收入占比回升 公司各板块业务收入基本恢复至2019年。受公共卫生事件影响，2020-2023年公司航空信息技术服务、结算及清算服务收入较2019年回落；系统集成服务受项目完成进度影响，每年度贡献收入存在波动。伴随旅客量的恢复，2024H1公司航空信息技术服务收入为22.65亿元，同比增长19.8%；结算及清算服务2.78亿元，同比增长50.0%；系统集成服务6.80亿元，同比增长111.9%；数据网络2.16亿元，同比增长7.3%，均基本恢复至2019年。 图表9：受公共卫生事件影响，2020-2023年公司航空信息技术等收入较2019年回落 图表10：2024H1公司各板块业务收入基本恢复至2019年 1.3营业收入双位数增长，盈利能力明显恢复 收入利润规模同比大幅增长。2014-2019年，公司收入利润规模增长，2019年收入达81亿元，净利润达25.4亿元。2020年起公共卫生事件影响航空出行需求，民航客运量骤降，公司收入利润均下降。随着民航客运量稳步复苏，2024H1公司实现收入40.4亿元，同比增长22.2%；归母净利润13.7亿元，同比增长13.9%；盈利能力亦已基本恢复至2019年同期。 图表11：2024H1收入同比增长22.2% 图表12：2024H1归母净利润同比增长13.9% 图表13：2024H1公司盈利能力恢复至2019年 公司资本开支放缓，现金储备持续增长。公司2023年资本开支合计12.3亿元，主要为现有系统维护升级。2024H1资本开支仅1.4亿元，同比下降61%。相应地，自2014年来公司现金及现金等价物期末余额呈稳步上升态势，2024H1余额为96亿元，较2023年末增长31%。 派息政策稳定持续。公司保持稳定持续的派息政策，每年度以现金方式派发一次年度末期股息，约占母公司单体报表税后净利润的30%-40%。2019-2023年，公司实际派息率稳定在40%。考虑利润增长确定性强，分红政策有望持续，派息金额有望随之提升。 图表14：公司资本开支节奏放缓 图表15：公司现金及现金等价物储备充足 图表16：公司派息率维持在40% EPS（元） 二、航空信息技术服务：主导地位稳固，长期增长确定 2.1公司GDS系统在国内处于主导地位，护城河较深 公司是中国航空旅游业信息技术解决方案的主导供应商。截至2023年末，公司是全球前三大GDS，公司的订座、离港、分销、结算四大商务信息系统为59家系统托管航空公司、400余家可销售航空公司、257家国内机场、157家海外机场提供服务。其中，除春秋航空、九元航空外，所有大陆客运航司均将系统交由公司托管；公司系统覆盖国内机场257家，占比达99%，覆盖海外机场达157家，数量仍在提升。 图表17：公司托管航空公司数量高达59家 图表18：公司系统覆盖全国99%的机场 公司为全球四大分销系统（GDS）之一。全球四大分销系统分别是：Amadeus、Sabre、Travelport、Travelsky中国民航信息网络，其中Amadeus的优势市场在欧洲，是全球最大GDS供应商；中国民航信息网络的优势市场在中国；Sabre的优势市场在北美、拉美； Travelport的优势市场在北美和欧洲。 图表19：公司为全球四大分销系统（GDS）之一 图表20：全球四大GDS公司对比 公司主导地位稳固。基于数据安全原因，中国政府对境外GDS提供商有政策准入限制，境外GDS供应商只可在特定条件下开展部分业务，目前难以对公司在国内市场地位产生实质性冲击。境外GDS在中国市场渗透率低，公司在国内主导地位稳固。 图表21：我国对境外GDS的市场准入政策 公司定价远低于其他GDS供应商。公司收费标准受民航局上限指导，且存在业务量递增收费单价阶梯递减的定价方式，2023年公司航空信息技术服务AIT单价（非公司披露单价，仅为AIT收入/系统处理量的计算结果）为6.21元，分别仅为Amadeus与Sabre单价（Distribution revenue/bookings）的13.4%、15.1%。 图表22：公司GDS收费标准受民航局上限指导 图表23：全球三大GDS单价对比 2.2伴随旅客量及结构恢复，航空信息技术服务收入有望持续增长 2024年民航业发展进入需求自然增长阶段。2024年1-11月，中国民航客运量为6.7亿人次，同比增长18%，较2019年增长11%；其中国内线客运量为6亿人次，同比增长13%，较2019年增长14%，国际地区线客运量为0.7亿人次，同比增长119%，恢复至2019年87%（不包括外航）。 公司国内航系统处理量趋势与民航整体客运量基本一致。同期（2024年1-11月），公司系统总处理量为6.8亿个，同比增长19%，较2019年增长6%。（1）中国商营航空公司：处理量6.6亿个，其中国内段5.9亿个，为2019年同期113%，国际段0.7亿个，为2019年同期82%；（2）外国航空公司：处理量0.1亿个，恢复至2019年49%。 图表24：2024年整体客运量超2019年 图表25：2024年国内航线客运量超2019年 图表26：11月国际地区航线客运量恢复9成 图表27：公司国内航系统处理量趋势与民航整体客运量基本一致 图表28： 2024M1 -M11公司系统总处理量较2019年增长6% 公司航空信息技术服务（AIT）收入与处理量高度相关。由于AIT业务的定价受民航局管控，整体相对稳定，公司AIT收入主要由业务量增长驱动。2024H1伴随民航旅客量的增长，公司系统处理量亦持续增长，AIT收入实现22.65亿元，同比增长19.8%。 图表29：2024H1公司航空信息技术服务收入同比增长19.8% 预期民航旅客量将持续增加：短期看，刺激政策出台推动可选消费的航空需求增长，入境政策优化国际航线有望持续恢复；长期看，经济发展推动航空需求长期增长。 （1）2024年9月底以来一系列政策陆续发布，多管齐下刺激消费，推动经济稳定增长。 2024年9月26日中央政治局会议强调加大财政与货币政策力度，涵盖促进消费结构调整、提振资本市场等；9月24日，央行等联合出台金融政策，降低存款准备金率等；11月13日，三部门联合发布房地产相关税收政策，降低住房交易成本。此外，自2025年起公民放假日期增加2天，春节、劳动节各增1天，将刺激出行人次增长。 图表30：2024年9月末以来一系列刺激消费的政策出台 （2）免签“朋友圈”持续扩容，将促进国际段处理量增长。自2023年12月1日起，中方陆续对法国、德国等众多国家持普通护照人员试行单方面免签政策，或是与新加坡、泰国等达成互免签证协定。 入境政策优化有助于刺激外国人来华需求。2024年12月17日起，符合免签条件的俄罗斯、巴西、英国、美国、加拿大等54国人员在中国境内停留时间由原来的72小时和144小时延长为240小时。2024年1-