有色（铝、氧化铝）2025年2月月报：氧化铝成本定价逻辑回归 沪铝可逢低布多

黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口氧化铝成本定价逻辑回归沪铝可逢低布多 铝、氧化铝 2021年4月25日2025年1月19日 主要结论 展望后市，氧化铝期货价格承压，后市谨防盘面过度计入看空预期带来的风险，持续关注现货价格的下跌速度，以及盘面持仓变化带来的信号，氧化铝价格的底部支撑将随成本线动态变化。沪铝节前或随宏观情绪的波动向上摸高，但上行有限，或维持区间震荡走势。节后则将逐渐对3月国内的政策预期及旺季需求回暖展开交易，出现阶段内宏观与基本面的共振，重心有望抬升。中长期而言，沪铝可逢低布局多单。 宏观方面，春节前及春节假期中，将面临两个重要的时间节点，1月20日特朗普上任，以及1月29日美联储货币财政会议。整体而言，关注特朗普上任前后市场交易逻辑的变化，宏观情绪的变化预计将放大铝价的波动。1月-2月，国内暂时处于政策“真空期”，年后市场将逐渐聚焦于3月重要会议以及具体利好政策出台落地的预期交易，带来一定利多情绪。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号 基本面上，氧化铝方面，当前现货价格进入较为顺畅的下跌通道，氧化铝产能释放的乐观预期暂时难以被证伪，显性库存回升，现阶段市场认为氧化铝基本面走弱的确定性增强，或再度吸引资金聚焦，因而整体来看，市场看空情绪还需要一定时间的消化。考虑到目前期、现价格均持续向成本线靠拢，成本支撑将进一步凸显。整体而言，后市谨防盘面过度计入看空预期带来的风险，持续关注现货价格的下跌速度，以及盘面持仓变化带来的信号，氧化铝价格的底部支撑将随成本线动态变化。 分析师：张嘉艺从业资格号：F03109217投资咨询号：Z0021571电话:021-55007766-6619邮箱:15691@guosen.com.cn 电解铝方面，供强需弱，成本松动下，节前基本面难以给予铝价更强的上行动力，国内进入等待具体政策出台落地的“真空期”，海外则存在特朗普上任后的较大不确定性，铝价或随宏观情绪的波动向上摸高，但难以站稳，上行有限，或维持区间震荡走势。节后则将逐渐对3月国内的政策预期及旺季需求回暖展开交易，出现阶段内宏观与基本面的共振，重心有望抬升。中长期而言，沪铝可逢低布局多单。 风险提示：宏观金融风险、贸易壁垒、矿端突发事件、极端天气、氧化铝产能投放不及预期。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、行情回顾 （一）沪铝再度站上20000元/吨一线 沪铝自12月中旬跌破20000元/吨后震荡盘整，在1月的第二周反弹，再度站上20000元/吨一线。截至1月17日，沪铝主力合约2503收于20470元/吨，较12月31日上涨3.49%。 淡季的超预期去库以及宏观面情绪变化的波及，形成阶段性的利多共振，使得沪铝盘面价格反弹。从整体宏观环境来看，海外宏观面的交易逻辑主线主要在于特朗普就任后各项政策的推行，和通胀预期的变化。月内，有媒体报道称，特朗普的关税政策或出现转向，虽然随后不久就被特朗普反驳，但可以看到未来美国关税政策如何推进以及推进程度依旧存在较大不确定性，引发市场对此的又一轮交易。此外，美国非农数据超预期走强，再考虑到特朗普政府政策组合可能会带来的影响，市场对于2025年美联储降息下调预期，并出现对于“再通胀”的担忧。国内方面，国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，给予市场相关终端消费向好的预期。现阶段，国内正处于政策“真空期”，更多的交易需要等到3月重要会议，政策出台落地才能进一步落实。 基本面而言，进入2025年，原材料氧化铝价格加速下跌，使得铝的成本支撑松动，行业利润水平得到修复。月内，电解铝供应稳定维持在较高水平，需求端并无回暖迹象，且月中后部分企业逐渐进入春节假期，节前备货需求带动短期内的铝锭库存去库，但随着铝价的反弹，下游现货采购情绪也再度出现负反馈。从市场的资金力量来看，持仓量变动有限，且目前处于39-40万手的相对低位，意味着现阶段并没有足够的资金力量使得铝价出现趋势性突破。 整体而言，春节前的超预期去库给予铝价反弹动力，但春节累库预期叠加供强需弱，成本支撑松动，沪铝缺乏向上突破的驱动力，至1月中旬，沪铝在突破20000元/吨一线后呈现震荡走势。 图：沪铝主力合约日K线图 数据来源：博易云国信期货 数据来源：博易云国信期货 外盘铝价震荡上涨，截至1月17日下午收盘，暂报2642美元/吨。国内现货价格震荡上涨，截至1 月17日，长江有色市场A00铝锭均价20340元/吨，较2024年12月31日上涨570元/吨。 （二）氧化铝行情反转，快速下跌 氧化铝价格在2024年12月逐渐见顶，在供需拐点何时出现较为不确定的情况下，主力合约在多空博弈之中呈现震荡走势。而进入2025年，氧化铝期现价格急转直下，似乎走出“跌跌不休”之势，期、现价格重心快速下移，并不断向成本线靠近探底。 此前氧化铝上涨行情的驱动因素主要在于：基本面供需矛盾的不断升级，以及资金力量的推动。而目前来看，以上两方面的情况均自2024年12月起悄然发生了变化，并开始逐步推动了期货价格走势的转向。进入1月后，原料端的利空释放，现货价格的加速下跌，持续加重着市场的看空情绪，打破了多空博弈的局面，使得“弱预期”的交易逻辑放大，导致此轮下跌行情的出现。另一方面，期货盘面资金的撤出、观望也是导致下跌行情持续的重要原因。 截至1月17日，氧化铝主力合约2502收于3868元/吨，较12月31日下跌19.37%。 二、宏观热点追踪 1.特朗普即将就任“再通胀”担忧笼罩市场 海外宏观面的交易逻辑主要在于特朗普就任后各项政策的推行，和通胀预期的变化。 特朗普即将于1月20日正式就任，并逐步推行其各项政策，金融市场也已预先对其政策实施后的影响展开预先交易，反映出市场对特朗普政策的预期与不确定性。月中，市场曾出现特朗普的关税政策或出现转向的传闻，虽然随后不久就被特朗普反驳，但可以看到未来美国关税政策如何推进以及推进程度依旧存在较大不确定性，后市将继续成为市场博弈和产生预期差的焦点。 美东时间1月9日，美国费城联储主席哈克在最新的讲话中表示，现阶段，美联储暂停下调利率政策行动将是适宜的。美联储可以在当前利率水平维持一段时间，观察数据的发展。美联储下一次议息会议将于1月28日至29日召开，据芝商所（CME）美联储利率观察工具的数据，美联储1月维持利率不变的概率高达95.2%，降息25个基点的概率为4.8%， 美国劳工统计局1月10日发布的报告显示，2024年12月非农就业人数增加25.6万人，大超预期的16万人，此前两个月的数据略有下调。失业率降至4.1%，平均时薪较去年11月份增长0.3%，数据超过预期，公布后交易者预计美联储只会在2025年进行一次降息，最早将在6月。 美国劳工部公布的最新数据显示，美国12月未季调CPI年率录得2.9%，符合市场预期，前值为2.7%，为连续第三个月反弹，至2024年7月以来新高。因能源产品成本上升，美国12月整体CPI涨幅略高于预期。但核心CPI数据几个月来首次出现放缓，激发了市场的乐观情绪。CPI数据公布后，利率期货交易者押注美联储6月降息，并预计到2025年底有约50%的可能性出现第二次降息。 就未来而言，春节前，及春节假期中，将面临两个重要的时间节点，1月20日特朗普上任，以及1月29日美联储货币财政会议。特朗普上任后，美联储能否维持当前的货币政策立场，或者因应特朗普政府的财政刺激计划做出调整，将直接影响全球金融市场，尤其是在中国春节长假前后，全球市场的波动可能对国内市场带来较大冲击。尤其是特朗普政府如果实施更多的贸易保护措施，可能引发全球资本市场的剧烈波动，从而影响国内市场的资本流动和金融稳定。 数据来源：CME国信期货 2.2025年延续“以旧换新”政策国内暂时进入政策“真空期” 国内数据来看，根据国家统计局数据，12月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.1%，比上月下降0.2个百分点，制造业继续保持扩张。12月份，非制造业商务活动指数为52.2%，比上月上升2.2个百分点，非制造业景气水平明显回升。12月份，综合PMI产出指数为52.2%，比上月上升1.4个百分点，表明我国企业生产经营活动总体扩张加快。 根据国家统计局公布的数据，12月份，消费市场运行总体平稳，全国CPI环比持平，同比上涨0.1%。扣除食品和能源价格的核心CPI继续回升，同比上涨0.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。12月份，受部分行业进入传统生产淡季、国际大宗商品价格波动传导等因素影响，全国PPI环比下降0.1%，同比下降2.3%，同比降幅比上月收窄0.2个百分点。 根据中国人民银行2025年1月14日数据，2024年12月末，广义货币（M2）余额同比增长7.3%；狭义货币（M1）余额同比下降1.4%，降幅较11月收窄2.3个百分点，连续3个月跌幅收窄；流通中货币（M0）余额同比增长13.0%；全年净投放现金1.47万亿元。2024年末社会融资规模存量（简称“社融存量”）为408.34万亿元，同比增长8.0%；2024年全年社会融资规模增量（简称“社融增量”）累计为32.26万亿元，比上年少3.32万亿元；其中，12月份，社融增量为2.86万亿元，延续高增长。 国家统计局数据显示，2024年国内生产总值1349084亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%。12月规模以上工业增加值同比增长6.2%，预期增5.5%，11月增5.4%。12月社会消费品零售总额同比增长3.7%，预期增3.49%，11月增3.0%。2024年固定资产投资同比增长3.2%，预期增3.4%，1-11月增3.3%。分领域看，基础设施投资增长4.4%，制造业投资增长9.2%，房地产开发投资下降10.6%（预期降10.4%，1-11月降10.4%）。2024年，房地产开发企业房屋施工面积733247万平方米，比上年下降12.7%。房屋新开工面积73893万平方米，下降23.0%。房屋竣工面积73743万平方米，下降27.7%。(仅供参考！) 进出口方面，海关总署公布数据显示，按美元计，2024年全年我国货物贸易进出口总值6.16万亿美元，同比上涨3.8%；其中，出口3.58万亿美元，同比上涨5.9%；进口2.59万亿美元，同比上涨1.1%；贸易顺差9922亿美元。其中，12月进出口总值同比上涨6.5%，出口同比上涨10.7%，进口同比上涨1.0%，贸易顺差1048亿美元，贸易顺差为单月历史最大值，首次突破1000亿美元。综合来说，2024年全年，我国出口已经补齐2023年的缺口，出口规模已经略超2022年，整体表现较好。 1月8日，国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》。通知包含加力推进设备更新、扩围支持消费品以旧换新、加快提升回收循环利用水平等内容。其中提出，加快推进电动自行车以旧换新。各地区要进一步完善补贴实施细则，优化补贴方式，简化操作流程，加强市场监管，加快推进电动自行车以旧换新。对个人消费者交售用于报废的老旧电动自行车并换购新车的，给予以旧换新补贴；对交售用于报废的老旧锂离子蓄电池电动自行车并换购铅酸蓄电池电动自行车新车的，可适当加大补贴力度。电动自行车以旧换新补贴标准由有关部门指导各地区结合实际合理制定。政策给予铝终端消费市场较为积极的反馈，2025年全年铝终端需求存在较强支撑。在经历了12月中央政治局会议及中国经济工作会议后的政策“吹风”阶段，国内目前处于等待政策落实的“真空期”，更多的预期交易要等到3月重要会议，政策有进一步的具体化的出台落地后才能进一步落实。 三、铝市分析 （一）氧化铝 1.铝土矿端供应干扰解除产业上游利空持续释放 进入1月，原料端几内亚铝土矿发运干扰因素的消除，以及国内氧化铝