研究周报-贵金属及基本金属

观点与策略 黄金：沪金再创新高2白银：关注回落风险2铜：宏微观缺乏共振，价格震荡15铝：偏强对待，继续关注库存动向21氧化铝：全周大跌后略企稳21锌：高位区间震荡，关注流动性变化36铅：供需双弱，价格低位调整42镍：宏观与消息共振，全球显性库存维持累增47不锈钢：资源消息扰动频繁，估值边际已有修复47锡：窄幅震荡55工业硅：弱势基本面，价格具备下行驱动60多晶硅：厂库库存再次累库，仍推荐回调做多60碳酸锂：成本抬升叠加库存去化，锂价偏坚挺69 2025年1月19日 黄金：沪金再创新高 白银：关注回落风险 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476liuyuxuan023982@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金上行1.54%，伦敦银上行1.81%。金银比从前周的89回落至88.5，10年期TIPS回升至2.26%，10年期名义利率回升至4.6%（2年期4.28%），美元指数录得108.9。 周五晚黄金COMEX黄金重新站上2700美元/盎司以上位置，沪金则再度触及前高639元/克，表现强势。一方面，在美元指数逼近110位置之际，人民币汇率处于7.35上方位置后仍然面临较大的持续贬值压力，主导了沪金的价格上涨。另一方面近期原油价格的飙升使得短端通胀快速上行，对于黄金形成支撑。在这种情况下，黄金无视了美国非农数据大超预期（失业率下滑至4.1%，新增就业回升至25.6万人）给予的压力，即便2025年降息预期已经回落至仅降息1次（CMEWatch最近预测为全年仅6月降息25bp）、10Y美债收益率站上4.75%，黄金价格依旧保持强势，似有复现2024年2月末的情景，只不过商品端拉涨的旗手从彼时具有供给侧逻辑的铜切换为受到制裁的原油。 另外，也需关注COMEX-LME的价差持续拉开，美国关税预期渐强，使得纽约市场逐渐存在溢价，伦敦库存向纽约搬运套利，令LBMA白银库存达到新低。然而，从绝对库存水位来看，COMEX白银库存为10043吨，LBMA 12月库存为25739吨，白银全球可流通显性库存仍超过14000吨，引发真正逼仓的可能性较低。当下我们重申年报中的观点，关注一季度黄金表现，同时关注黄金内外套利的交易机会。 本周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金上行1.03%，伦敦银上行0.91%。金银比从前周的88.6回落至88.2，10年期TIPS回升至2.2%，10年期名义利率回升至4.61%（2年期4.27%），美元指数录得109.3。 本周沪金在人民币贬值、通胀预期回升、特朗普就任不确定性交易的助推下，沪金站上新高，加权触及644.3元/克。下周即将迎来特朗普正式就职，同时原油价格也开始铸锭回落，我们认为下周的宏观逻辑将集中于“TrumpRelated”，资产价格或将有较大波动。逻辑上贵金属板块依旧看多，但是基于对商品侧潜在的调整风险，可考虑以空银头寸佐配，即做多金银比，保护黄金多头头寸。 （正文） 1.周度数据 2.参考图表 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图41：黄金2412-2406合约最新价差绝对值在1.96元/克，较上周五（3.36元/克）收敛，目前价差处在近3年价差绝对值波动区间下沿以下位置，并在最新60日平均值加减1个标准差的区间中轴偏下位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图43：白银2412-2406合约月间价差在78元/千克，较上周五（67元/千克）小幅收敛，当前价差处在近1年价差绝对值波动区间中上位置，并处在最新60日平均值加减1个标准差区间上沿附近位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 2025年01月19日 铜：宏微观缺乏共振，价格震荡 季先飞 投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@gtjas.com 报告导读： 单边：宏微观缺乏共振，价格可能进入震荡走势 当前铜价缺乏明显的驱动逻辑，主要因宏观和微观缺乏共振。美国通胀担情绪忧依然较强，美元指数高位，但是美国制造业表现良好，且中国央行将强化逆周期调节，择机调整优化政策力度和节奏，预计将支撑市场风险情绪。基本面上，当前临近春节，终端企业逐步放假，加工企业开工率大幅回落且补库动力减弱，国内社会库存小幅回升。 宏观方面，美国12月CPI同比增速符合预期，核心CPI意外降温，同环比增速均低于预期。美国12月零售销售增速弱于预期，但费城联储1月制造业指数创近四年最高。中国央行表示将进一步强化逆周期调节，择机调整优化政策力度和节奏。 微观需求方面，春节前加工企业放假，开工率大幅回落。再生铜企业和物流运输车队逐步放假，且铜价重心逐步上移，持货商抓紧时间完成订单发货工作，精废价差扩大。由于不同地区可能对再生铜税收政策落实情况存在差异，再生铜加工企业减少原料备库。电线电缆企业新增订单有限，且陆续开始放假，企业开工率大幅下滑。预计下周电线电缆企业开启假期模式后，开工率还存在下降空间。铜杆企业订单明显受到抑制，放假时间较预期提前，开工率超预期下滑。春节前消费将持续疲弱，且精铜杆企业已经陆续完成春节前原料备库，预计企业补库的动力将再次减弱。空调主机厂排产依然较高，但铜管企业逐步放假，开工率连续下滑。铜板带产量下降，部分中小型企业放假停产，企业开工率大幅下滑。 供应方面，铜精矿现货TC走低，冶炼厂生产压力增加。本周铜精矿现货加工费TC为3.13美元/吨，冶炼厂亏损为2000元/吨左右，亏损较上周有所扩大。周内冶炼厂开始补充原料头寸，积极增加铜精矿原料采购。同时，部分冶炼厂开始出现原料不足的问题，开始加大现货市场的询货力度。冶炼端，冶炼厂铜精矿供应紧张，生产压力增加，但暂时维持高产量。 供需平衡方面，国内铜社会库存增加；保税区库存减少；LME库存减少，注销仓单比例增加。终端消费走弱，铜材企业完成原料补库且逐步开始放假，社会库存增加。LME库存减少，注销仓单比例上升。此前铜现货进口持续盈利，保税库货源向国内运输。从总库存看，国内社会库存增加，但保税区和LME铜库存下降明显，全球总库存减少。 整体来看，美国通胀担忧情绪依然较强，美元指数高位，但是美国制造业表现良好，且中国利好政策持续释放，支撑风险资产价格。基本面上，冶炼厂铜精矿供应紧张，生产压力增加；春节前企业放假，加工企业开工率大幅回落且补库动力减弱，国内社会库存小幅回升。综合宏观和微观，预计铜价可能处于震荡 走势，等待美国特朗普就职对风险资产价格的指引。 风险点：美国特朗普当选总统后，经济政策超预期；美元走高成为主逻辑。 （正文） 1.周度数据 2.参考图表 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 2025年01月19日 铝：偏强对待，继续关注库存动向 氧化铝：全周大跌后略企稳 投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 王蓉 报告导读： 本周观点及逻辑： 本周海外宏观“再通胀交易”主题持续发酵，叠加市场对特朗普累进关税的利好解读，包括铝在内的传统有色金属重心继续上扬，沪铝主力合约价格已经上移至20500关口附近。目前看本周后半旬原油价格略有一定企稳休整，且下周一特朗普正式就职，不排除发布比较鹰派的言论，使得当前传统有色市场的风险偏好承压，建议关注。 近期铝市场的微观面继续呈现去库格局，前期下游低价补货、精废价差走低、新疆到货问题等限制了社会仓库显性库存累积，也不排除区域性现货流通被限的可能。如果后续累库依然迟缓，1季度国内社库累库或大概率难以上破100万吨。铝锭社库周四环比上周减少0.7万吨至43.6万吨，仍在去库。下游周度数据跟踪来看，过去一周铝板带箔周度总产量环比连续第7周回落（板带箔产量均回落），型材开工率环比亦第5周走跌（其中建筑型材周度产量大降）。下游加工利润看，铝棒加工费较前周回落80元/吨至140元/吨（主要因铝价抬升，且建筑型材走差），本周最低至140元/吨，当前下游加工利润处在历年同期偏低位。从铝棒加工费看，下游型材需求在趋弱，不排除下游负反馈的拖累，对目前铝价高位不看高。 氧化铝方面，微观数据持续走差。阿拉丁全口径社库在311.3万吨，较上周四增加6.4万吨，已经连续3周周度累库，且累库幅度扩大；钢联电解铝厂库存也出现累库，单周累库6.3万吨至279.4万吨，全口径库存累库3.6万吨至374.9万吨。本周截至周五，国内氧化铝的现货跌价幅度巨大，按照4网均价看，山西、河南、山东、内蒙古周跌幅分别在845、820、811元/吨，广西、贵州周跌幅分别在609、706元/吨。 当前现货情绪依然较弱，近两周西北主要买方强力压价小批量采购，北方市场在报已成交的现货价格仍低于当前4网价。现货网价弱势预计尚未完全结束，不过临近春节，且考虑到氧化铝企业长单签署进入尾声，不排除后续现货市场再有变数的可能。 （正文） 1.行情数据 2.交易面（价格、基差、库存及持仓） 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源