周报：【能源化工（油品和芳烃）】制裁收紧石油供应，油化品种受益

目录 沥青：美对俄制裁升级，沥青期价大幅上涨01 沥青估值：油品端估值仍低，基建端估值偏高 •沥青裂解价差与原油绝对价格负相关,原油价格回落有助于沥青利润向上修复，沥青在油品端估值仍低，但螺纹钢-沥青价差持续回落，沥青在基建端估值偏高，近期沥青期价的反弹或远月水泥价格反弹，上涨后较螺纹钢估值较高，限制沥青期价上方空间。 【中信期货化工（沥青）】螺纹钢与沥青价格联动有哪些交易机会？——专题报告20240321。 【中信期货化工（沥青）】沥青公路新建和养护的资金来源怎么看？——专题报告20240717 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青估值：螺纹钢-沥青价差回落，沥青基建端估值偏高 •沥青较原油、燃料油估值偏低，炼厂利润随着原油高位而处于低位。螺纹钢-沥青价差大幅下跌，基建端沥青估值偏高。 •螺纹钢、水泥作为沥青价格领先指标，有较强的指引作用。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青估值：原油大涨，沥青炼厂利润低位 •一月起，山东地区沥青仓单品牌贴水50元/吨取消，对沥青远月期价形成支撑。 •我们预计随着供需去库存预期下基差仍有望走强，近端去库存月差走强。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青供应——原料供应 •美西方加大对俄罗斯、伊朗油品制裁，俄乌冲突升级，国内沥青原料到港预期较低，高硫燃油强势或将传导至沥青。 我国燃料油与稀释沥青进口 •燃料油进口与稀释沥青进口呈现负相关变动，且沥青原料逐步集中于燃料油，2025年燃料油进口关税由1%提升至3%，沥青原料利好来袭，同时国内消费税监管加强，沥青炼厂利润进一步恶化。港口稀释沥青库存低位，叠加沥青供应低位，一旦需求启动，库存的价格缓冲作用将有限，沥青或重回高波动。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青供应——产量 •2024年沥青产量较2023同比降幅较大，利润恶化驱动开工低位。供应端减量明显，一旦需求启动，库存或能较快去化。 •沥青周度产量提升后回落，暗示需求弱势，当前需求增长快于供应增长，因此我们的观点是沥青库存年内高点已经出现，剩余时间均持续去库存驱动沥青月差、基差走强。 沥青供应——其他 •沥青与柴油共用原料，炼厂会根据利润进行产品切换，随着柴油利润回落，柴油产量回落、沥青产量增长有望看到。 •低硫燃油价格大幅上涨，暗示国内低硫燃油资源紧张，未来有望分流沥青供应。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青需求 •沥青价格与需求负相关，高价对需求抑制作用明显。近期需求与价格同向向下意味着需求下降或价格下跌至少有一个非理性，我们预计需求后期提升有望出现。 •沥青企业销量持续好转，其中山东需求提升较快，但气温降低道路改性沥青开工季节性回落。 沥青需求 •沥青需求与交通固定资产投资公路正相关。 •交通固定资产投资持续负增长，对沥青需求拖累明显。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青库存 •开工低位，需求逐步提升，沥青炼厂库存、社会库存持续去化，沥青年内库存高点或已出现。 •华东地区炼厂库存季节性低位，对沥青价格形成支撑。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青库存 •炼厂库存、社会库存持续去化。山东地区炼厂库存大幅低于往年同期，对沥青期价形成支撑。 •2021年后，独立炼厂开工率降幅远大于主营炼厂开工，意味着税费监管加强背景下，独立炼厂开工受到较大影响，产品成本有望逐步上移。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 燃油：美国采取最严厉制裁措施，高硫燃油大涨01 估值：制裁升级推动原油走高，高硫燃油裂解价差回落 •美国对伊朗石油、俄罗斯影子油轮制裁升级，高硫燃油到港不足预期叠加美元人民币持续走高，FU期价持续走高。 •近期俄乌局势升温，美国对俄罗斯原油的新制裁措施被认为颠覆了2022年俄乌冲突后的政策，1月10日宣布对俄罗斯经济实施新一轮制裁，涉及该国两家最大石油公司及183艘油轮，重大的转变对油价带来利多效应，油价重新有部分的地缘溢价，俄罗斯作为高硫燃油主要的供应国，地缘溢价能较快反映在高硫燃油期价上。我们认为随着制裁持续新加坡浮仓积 •累，俄罗斯、伊朗油品有望重回折价状态，国内高硫燃油强势较难持续。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 高硫燃油估值：地缘+制裁升级高硫燃油裂解价差高位 •高硫燃油裂解价差季节性高位，主要驱动有：俄乌局势升级、天然气大涨能源危机炒作、对运送俄罗斯、伊朗影子油轮制裁升级，我们认为忽略的支撑可能是2025年我国燃料油进口关税提升带来的11-12月抢进口。 2025年我国非国营燃料油进口配额2000万吨，与去年持平。 •特朗普上台后俄乌冲突结束，高硫燃油有望重回西弱东强格局。东西价差或重回2022年前高位。 数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 低硫燃油：需求利好驱动低硫燃油跟随原油上涨 •低硫燃油当前供需双弱，需求端低硫燃油受到航运需求回落、LNG替代、高硫替代等冲击份额持续回落。供应端UCO取消退税、成品油降低出口税率，低硫燃油供应或有增量，供增需减驱动低硫燃油估值处于偏低位置。能源危机炒作天然气大涨对取暖油带来支撑，带动低硫燃油走高。 •2025年5月地中海ECA执行或驱动该地区低硫需求大幅回落，同时俄乌冲突、中东地缘冲突驱动船舶绕行增多，一旦冲突结束，欧洲低硫燃油销量有望大幅增长。 •2025年首批低硫燃料油出口配额800万吨，略超市场预期，低硫燃油在出口高位、进口低位、国产低位状态下或有较强支撑。 低高硫价差估值偏低，能源危机炒作驱动价差反弹 •低高硫价差走强需要两驱动具备：原油不大跌、沙特增产。现阶端原油弱势，沙特等欧佩克集团推迟增产计划，均不利于低高硫价差反弹（尽管沙特等国原油产量增长），需等待驱动出现。 •天然气大涨能源危机炒作过程中原油、取暖油受带动，成品油裂解价差走高，低硫燃油受支撑，能源危机炒作利好低硫燃油裂解价差。 •地缘升级、ECA扩容是低高硫价差向上的逆风，但当前低高硫价差低位或反映部分预期，此外增产预期下低高硫价差仍有望走强。 增产趋势下BD价差走强有望驱动低高硫价差走强 •近期BD价差走强驱动低高硫价差继续走强。•低硫燃油大幅转弱后新加坡低高硫价差重新回落至较低区间，较BD价差明显回落，低高硫价差处于低估区间。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 新加坡燃料油库存飙升后回落，或隐含因加征关税国内抢进口现状 •新加坡燃料油库存飙升后回落，反映亚洲12月俄罗斯、中东天量燃料油到港，同时因为美西方制裁升级，买家规避制裁风险，浮仓大量在新加坡积累，2025年燃料油进口加征关税驱动抢进口出现，影子油轮制裁导致货源堆积在新加坡，加征进口关税后我国燃料油进口或有较大回落。 •国内保税燃油加注需求积极性较差，我国保税区燃料油库存持续增长。 鹿特丹低硫燃油销量有望超越高硫 •随着LNG船用燃料占比提升、生物燃料应用增多、ECA扩容、脱硫塔安装船只增多，低硫燃油需求持续受冲击，而高硫燃油船用需求稳定增长，低硫燃油市场份额回落、高硫燃油市场份额增长是大概率事件，鹿特丹高硫船燃销量已超过低硫燃油，差异仍在持续扩大。 •鹿特丹高硫燃油份额超越低硫有脱硫塔增多对高硫的支撑，但更多依靠的是船舶绕行增多带来的船燃总销量下降，随着俄乌冲突结束，鹿特丹低硫份额有望提升，低高硫价差有望触底反弹。 •【中信期货能源化工（燃料油）】2025年ECA扩容对燃油需求结构冲击怎么看？——专题报告20241017 俄罗斯-中东供应回归，亚洲高硫燃用供应压力激增 •俄罗斯炼油厂的每周开工率创下了8月中旬以来的最高水平，高硫燃油产出持续提升，俄罗斯-亚洲12月燃料油到港量接近去年天量水平，同时俄罗斯-中东12月燃料油到港也创记录水平，中东-亚洲12月燃料油到港创记录水平，亚太地区高硫燃油处于严重过剩状态。 供应大幅增加，库存季节性高位 舟山保税燃料油供应高位、库存高位，产量低位反弹。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 低硫燃油、航煤产量高位回落 •我国航煤产量与低硫燃油产量负相关，但近期航煤、低硫燃油产量均出现下降。 •燃料油加征关税后仍低于其他重油、稀释沥青，我们预计未来非原油加工原料进口集中于燃料油，但总量呈现下降趋势。 调和利润低位，炼厂生产积极性不高 •低硫燃油经济性较差，东北炼厂或有降低低硫产量、增加沥青产量的驱动，缓解低硫燃油供应压力，但需求回落背景下，供应需要贡献更多减量。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 LPG01 LPG:价量表现1.1 LPG：期纸货：1.内外价差 •截至1月10日，LPG主力合约4480元/吨，周涨跌36元/吨（0.8%）；•FEI首行合约617.08美元/吨，周涨跌-3.29美元/吨（-0.5%）；•CP首行合约627.58美元/吨，周涨跌15.6美元/吨（2.5%）；•MB首行合约86.86美元/吨，周涨跌2.3美元/吨（2.8%）。•LPG首行裂解价差-228.1714元/桶，周涨跌-13.3061元/桶（-6.1928%）。•LPG 2502-2503价差104元/吨，周涨跌7元/吨（7.2165%）。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 LPG：期纸货：2.裂解价差 •截至1月10日，MB丙烷首行裂解价差-44美元/桶，周涨跌-2.3美元/桶（-5.5%）。 •CP丙烷首行裂解价差-29.31美元/桶，周涨跌-2美元/桶（-7.3%）。