宏观点评：2024年出口复盘与2025年展望-以备待变

宏观点评 以备待变—2024年出口复盘与2025年展望 证券研究报告|宏观研究 2025年01月13日 事件：按美元计，2024年12月我国出口金额同比增10.7%，预期7.1%，前值6.7%；进口金额同比增1.0%，预期-1.0%，前值-3.9%；顺差1048.4亿美元，前值974.4亿美元；2024全年出口金额同比5.9%，进口金额同比1.1%。 核心结论：2024年出口超预期收官，“抢出口”是重要支撑。展望2025 年，若无新增关税，全年出口增速有望达到3.0%左右，特朗普关税节奏和幅度是重点。若按当前中性预期（先加10%，后续边加边谈，Q3加到60%），关税可能拖累2025年出口3-4个百分点；如果特朗普加征关税 节奏和幅度低于预期，则2025年出口可能强于预期。 1、回顾2024年，我国出口显著回升，外需韧性、出口份额提升是主要支撑。具体看，2024年我国出口同比增5.9%，相比2023年提升10.6个百分点；前三季度商品和服务净出口拉动GDP约1.1个百分点。本文主要 从以下4个维度对2024年出口数据进行拆分： >总量VS份额：2024年全球出口小幅正增，我国出口份额提升。受益于全球制造业复苏，2024年1-10月全球出口金额同比增1.3%，相比2023年提升5.7个百分点；按照测算，2024年1-10月我国出口份额约14.4%，相比2023年提升0.3个百分点。 >数量VS价格：出口数量进一步高增，价格仍然偏弱，“以价换量”特征仍然显著。2024年1-10月我国出口数量同比增13.2%（2023年增4.1%），远高于同期全球出口数量增速2.3%；1-10月我国出口价格约为-6.9% （2023年为-7.6%），低于同期全球出口价格-1.0%，指向由于国内需求不足，企业存在争夺海外订单主动降价的情形。 >分商品看：机电产品仍是2024年出口的“基本盘”，尤其消费电子、交通运输设备、家电、机械等出口偏强；服装鞋靴、玩具、箱包等劳动密集型产品，以及钢材、新能源等出口偏弱。具体看，2024我国机电产品出口同比7.5%，合计拉动出口4.5个百分点。其中：1）消费电子，集成电路、电脑、液晶平板显示模组分别同比增17.4%、9.9%、9.0%，合计拉动出口1.4个百分点；2）交通运输设备，汽车、船舶出口分别同比增15.5%、57.3%，合计拉动出口1.2个百分点；3）家电，出口同比增14.1%，拉动出口0.4个百分点；4）通用机械，出口同比增14.3%，拉动出口0.3个百分点；5）劳动密集型产品，服装、鞋靴、玩具、箱包、陶瓷、钢材出口分别同比增0.3%、-4.9%、-1.7%、-3.2%、-15.6%、-1.1%；6）“新三样”，出口同比降8.7%，其中电动载人汽车、锂离子电池、太阳能电池出口增速分别为13.5%、-7.8%、-30.7%。 >分国别看：2024年我国对东盟、拉美和其他新兴市场国家出口偏强，对美国、欧盟出口明显改善但仍弱于整体。具体看，2024年我国对东盟、拉美和其他新兴市场（包括中东、中亚、东欧等）出口分别同比增12.0%、13.0%、10.3%，分别拉动我国出口1.9、0.9、1.1个百分点；对美国、欧 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 研究助理薛舒宁 执业证书编号：S0680123070031邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《“抢出口”有望续续数月—兼评11月贸易》2024- 12-10 2、《高频半月观—地产销售有新变化》2025-01-12 3、《美国就业再超预期，经济拐点可能不远》2025-01- 11 4、《央行暂停买入国债，怎么看、怎么办？》2025- 01-10 5、《回暖盼光—2024年物价复盘与2025年展望》 2025-01-09 请仔细阅读本报告末页声明 盟出口由负转正，同比增速分别提升18.0、13.2个百分点至4.9%、3.0%，分别拉动我国出口0.7、0.4个百分点。 2、展望2025年，若无新增关税，全年出口增速有望达到3.0%左右， 特朗普关税节奏和幅度是重点。具体看，维续年度报告《干字当头—2025 年经济与资产展望》中的判断，若无新增关税，2025年我国出口份额有望保续平稳，全年出口增速预计约为3.0%左右。当前看，特朗普关税节奏和幅度仍有不确定性，按照当前中性预期，如果特朗普上任之初对华加征10%的关税，此后随着时间推移逐步提高，到年中左右将税率提升至60% 左右，对2025年中国出口的拖累约为3.0-4.0个百分点，可能导致2025年中国出口同比降至0%左右；如果特朗普加征关税节奏和幅度低于预期，则2025年出口可能强于预期。 3、边际上看，2024年12月出口高增、进口由负转正，有4大关注： >整体看，12月出口强于预期和前值，“抢出口”是主要支撑。12月出口金额同比增10.7%（Wind一致预期7.1%），创2023年4月以来次高；环比7.6%，强于季节性（2014-2023年同期环比均值为5.9%）。归因看，除海外需求韧性外，“抢出口”也是12月出口偏强的主要支撑。其中：“抢出口”背后的原因有二：一是特朗普上任时点临近，加上美国码头工人罢工预期（临时协议续续至1月中旬）影响，对美“抢出口”比较明显；二 是2025年春节假期偏早，部分出口提前到12月，历史上类似年份包括2016、2019年（春节分别在次年1月28日、1月25日），12月出口环比分别为8.0%、7.8%，均明显偏强。 >分国别看，12月我国对美进一步走强，对新兴市场国家出口仍有韧性。具体看，2024年12月我国对美国出口增15.6%，创2022年7月以来新 高，相比前值回升7.6个百分点；对东盟、非洲、拉美和其他新兴市场（主要包括中东、中亚、东欧等）出口分别增18.9%、24.8%、16.9%、21.1%，相比前值回升4.0、14.0、5.9、13.0个百分点。 >分商品看，12月机电产品出口仍有韧性，其中：交通运输设备出口改善，通用机械、家电、纺织纱线出口延续偏强；消费电子出口走弱。 具体看：1）交运设备，汽车、船舶出口同比分别回升19.8、4.5个百分点至12.1%、10.5%，扭转了前两个月的走弱趋势；2）通用机械、家电，出口同比分别回升15.0、4.0个百分点至29.0%、14.1%，韧性仍强；3）纺织品，出口同比回升7.9个百分点至17.2%，已连续三个月强于整体出口；4）电子，电脑、集成电路、手机、液晶平板显示模组出口同比分别回落 6.7、5.7、15.3、4.4个百分点至9.5%、5.3%、-15.8%、6.3%，可能与全球半导体周期开始下行有关。 >进口端看，2024年12月进口超预期回升，反映内需边际改善。具体看， 12月进口同比增1.0%，强于Wind一致预期-1.0%和前值-3.9%；环比增 7.5%，强于季节规律（2014-2023年同期环比均值为4.2%），与12月我国制造业PMI继续处于扩张区间、高频数据改善等信号一致。分商品看，1）电子、铜矿进口偏强，电脑、集成电路、二极管及类似半导体器件进口分别回升11.5、5.9、14.9个百分点至56.8%、9.6%、5.8%；铜矿、铜矿材进口分别回升13.2、22.8个百分点至17.2%、33.7%。2）能源出口偏弱，主因价格下跌。原油进口回落8.7个百分点至-13.3%，进口数量、价格同比分别为-1.1%、-12.3%。 风险提示：政策力度超预期、地缘冲突演化、国内经济超预期下行。 图表1：2024年，外需回暖带动我国出口增速由负转正图表2：2024年我国出口份额小幅提升 %中国出口占全球出口份额 14.714.9 14.214.214.4 13.7 13.1 13.1 12.812.7 12.3 11.6 11.1 10.310.4 16 15 14 13 12 11 10 9 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 8 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，CEIC，国盛证券研究所 图表3：2024年，我国出口数量远高于全球图表4：2024年，我国出口价格远低于全球 2024年 % 40 30 20 10 0 -10 -20 全球出口量当月同比我国出口量当月同比 % 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 全球出口价格当月同比我国出口价格当月同比 2024年 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 2024-03 2024-07 2024-11 2017-05 2017-11 2018-05 2018-11 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 2023-11 2024-05 2024-11 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：无需通过国会即可新增关税的贸易法案 《1977年国际紧急经济权力法》（IEEPA） 《1962年贸易扩张法》第232条 《1974年贸易法》第301 条 《1930年关税法》第338条 《1974年贸易法》第122条 对国家安全、外交政策或经 不公平的对外贸易行为，给美 外国对自美国进口商 “巨大而严重的”国 理由进口产品威胁国家安全 济的“非同寻常”的威胁国商业带来负担品存在歧视际收支赤字 赋予总统的权力 实施禁运或制裁；阻止进出口；阻止各种类型的交易、销售和收购 调整对国家安全构成威胁的产品及其衍生产品的进口 1）指示美国贸易代表（USTR）征收关税或实施其他贸易限制；2）退出或暂停贸易协定；3）签订有约束力的协议，要求目标国家消除争议行为或向美国提供补偿性贸易利益 1）对歧视美国产品的国家征收最高50%的从价关税 2）禁止从歧视美国产品的国家进口商品到美国 对从所有国家进口的所有产品暂时征收最高15%的关税或规定进口配额，超出150天还需延长法案则需国会通过 行使权1）宣布国家紧急状态；2）商务部工业和安全局需美国贸易代表办公室必须启 力所需总统在采取行动之前必须进行调查并发布报告，动301条款调查，并根据调查的事前“在一切可能的情况下”与显示某些产品的进口对委员会的建议决定（或被授 准备国会协商国家安全构成威胁权）采取行动 总统或国际贸易委员 会自行确定，美国产品相对于其他国家的产品是否被歧视 总统自行确定是否存 在“根本性”国际收支问题 资料来源：CatoInstitute，国盛证券研究所 图表6：12月我国出口增速超预期高增图表7：12月我国对美出口增速创新高 % 出口金额:美元:当月同比出口金额:美元:累计同比 60 40 20 0 -20 -40 14-06 14-12 15-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 20-12 21-06 21-12 22-06 22-12 23-06 23-12 24-06 24-12 -60 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：不同商品出口增速情况 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他机电产品主要包括专用机械、电气装置、电子元件等 进口金额:美元:当月同比 进口金额:美元:累计同比 图表9：12月我国进口增速回升图表10：12月我国能源进口偏弱 %60 50 40 3