首次覆盖深度报告：从0到1向N，重组胶原蛋白注射级医疗器械龙头正在崛起

从0到1向N，重组胶原蛋白注射级医疗器械龙头正在崛起证券研究报告2025年01月07日 锦波生物（832982.BJ）首次覆盖深度报告 核心结论 领先的功能蛋白企业，重组人源化胶原蛋白三类械拉动盈利增长。公司产品包含重组人源化胶原蛋白为主的医疗器械及功能性护肤品、抗HPV生物蛋白产品等。公司重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维三类器械21年获批后快速增长，2024年前三季度公司营收/归母净利高增91.2%/170.4%，随着规模效应体现，公司归母净利率由21年的24.6%提升至24Q3的52.6%，盈利能力大幅提升。 重组胶原蛋白特性优异大势所趋，行业规模有望在2027年突破千亿。胶原蛋白在敷料、人工器官再生医学、生物护肤等领域应用范围广泛。相较于动物源胶原蛋白，重组胶原蛋白在人体亲和性、安全性和生产复制性等方面特性突出，随制备技术突破，规模迅速扩张。根据沙利文统计数据和预测，2022年重组胶原蛋白原料+产品市场规模达204.7亿元，预计到2027年规模将达到1229.1亿元。 研发为基，具有稀缺的重组人源化胶原蛋白三类械，产品矩阵强大。公司在产品、渠道、研发、产能上构筑护城河。1）产品：一体化布局注射针剂、敷料、功能性护肤品和原料，拥有国内稀缺的重组胶原蛋白注射类三类械产品，溶液接力冻干纤维，后续储备管线丰富。2）渠道：布局终端多渠道，OBM直营提升优化盈利。3）研发：内外研结合打造核心技术平台，从0到1实现重组人源化胶原蛋白材料突破。4）产能：建产线扩产能，夯实业务规模增长基础。 分析师 李雯S080052302000213418643430liwen1@research.xbmail.com.cn曹森元S080052410000119821289688caosenyuan@research.xbmail.com.cn 投资建议：公司在重组人源化胶原蛋白领域国际技术领先地位，从0到1实现 重 组 人 源 化 胶 原 蛋 白 材 料 突 破 ， 规 模 成 长 迅 速 。 我 们 预 计 公 司2024/2025/2026年EPS分别为8.06/11.68/15.10元。首次覆盖，给与“买入”评级。 相关研究 风险提示：产品研发、获批和推广进度不及预期；医美行业政策风险；行业竞争加剧影响销售；医疗纠纷风险；北交所流动性风险；经济弱复苏。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................5投资建议.............................................................................................................................5锦波生物核心指标概览.............................................................................................................6一、公司概况：领先的功能蛋白生产研发企业......................................................................71.1抗HPV蛋白起家，重组胶原蛋白领先........................................................................71.2专研功能蛋白产品，发力医疗器械..............................................................................81.3实控人科研能力突出，团队专业及稳定性强................................................................81.4重组胶原蛋白产品推广上量，盈利能力优化................................................................9二、重组胶原蛋白蔚然成风，抗病毒蛋白前景可期.............................................................112.1重组胶原蛋白优异特性和应用广泛拉动渗透率提升...................................................112.1.1重组胶原蛋白特性优于动物源胶原蛋白，渗透率有望持续提高........................112.1.2重组胶原蛋白医美、敷料和功效性护肤领域应用前景广泛...............................132.2抗病毒功能蛋白/多肽仍有空间..................................................................................14三、深筑研发壁垒，重组胶原蛋白产品矩阵强大.................................................................153.1产品布局持续丰富，聚焦薇旖美核心品牌.................................................................153.1.1注射针剂：稀缺重组胶原蛋白三类器械，占据先发优势...................................153.1.2敷料：围绕两大核心成分，重组胶原蛋白敷料贡献增量...................................173.1.3功能性护肤品：覆盖价格带全面，新品牌不断推出..........................................183.1.4原料：小分子胶原蛋白产品空间广阔................................................................193.1.5储备产品丰富，行业空间广阔...........................................................................203.2 OBM直销渠道占比提升，下游渠道覆盖广泛.............................................................203.3研发为基，从0到1到N实现重组人源化胶原蛋白材料突破...................................213.4产能持续扩建，为业务规模增长夯实基础.................................................................23四、盈利预测与投资建议.....................................................................................................244.1关键假设和盈利预测..................................................................................................244.2估值和投资建议.........................................................................................................25五、风险提示.......................................................................................................................26 图表目录 图1：锦波生物核心指标概览图...............................................................................................6 图2：锦波生物发展历程..........................................................................................................7图3：2019-2024Q3公司营业收入（百万元）及增速.............................................................9图4：2019-2024Q3公司归母净利润（百万元）及增速.........................................................9图5：公司2019-2024H1分产品业务收入（单位：百万元）...............................................10图6：23H1/24H1公司分产品收入（百万元）......................................................................10图7：23H1/24H1公司分产品收入占比.................................................................................10图8：2019-2024Q3公司毛利率和净利率情况......................................................................11图9：2019-2024Q3公司费用率情况....................................................................................11图10：胶原的三重螺旋结构是其特有的活性构象.................................................................11图11：胶原蛋白分布在人体不同器官....................................................................................11图12：动物源胶原蛋白和重组胶原蛋白提取方法和特性比较..........