皖通高速：现金收购优质路产，有望增厚利润

2025年1月6日 强烈推荐/维持 公司简介： 事件：公司公告拟以自有/自筹资金收购安徽省交通控股集团（公司实控人）持有的阜周高速和泗许高速100%股权，资产交易对价为人民币47.7亿元。本次交易构成关联交易。 公司主要业务为持有、经营及开发安徽省境内收费高速公路及公路，目前已经拥有七条高速公路和一条一级公路，分别为合宁高速公路、高界高速公路、宣广高速公路、连霍公路安徽段、宁淮高速天长段、广祠高速、宁宣杭高速和205国道天长段新线。 阜周高速和泗许高速地理区位较好，且剩余收费年限较长：阜周高速是国家重点干线济广高速（G35）在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程83.57公里，收费到期日为2039年12月26日，目前收费年限剩余15年。泗许高速是国家重点干线盐洛高速（G1516）在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程52.20公里，收费到期日为2042年12月23日，目前收费年限剩余约18年。收购资产均系国高网和安徽省“五纵十横”高速公路网络中的重要组成部分，区位优秀，且剩余收费年限较长。 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 收购资产的创收能力较为优秀：阜周高速2023年实现营收4.32亿元，24年1-10月营收3.20亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入（以实际收费天数计算）分别约1.50万元和1.37万元。泗许高速23年实现营收2.45亿元，24年1-10月营收1.87亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入分别约1.37万元和1.28万元。从单公里日均收入角度看，阜周高速、泗许高速的收入水平与公司现有资产中的连霍高速和岳武高速类似，完全具备注入上市公司的基本条件，确实是安徽省内较为优质的资产。 收购价格合理，公司盈利与现金流都将增厚：公司作价47.7亿元收购两条路产，其中阜周高速评估价29.0亿，增值率62.7%，泗许高速评估价18.6亿，增值率53.4%。根据公告中的财务预测，预计收购资产24年净利润合计2.25亿元，对应24年PE约21.2倍，高于行业平均PE水平。公司发布公告后股价的下跌可能与部分投资者不认可公司溢价收购有关。 但我们认为项目收购价格合理。我们建议从EV/EBITDA角度考虑本次收购的估值。根据公司财务预测，反推2025年阜周高速和泗许高速EBITDA分别约为3.13亿元和1.76亿元，合计约4.89亿元，EV为股权对价47.7亿和收购资产自带负债的0.57亿之和，即48.3亿，EV/EBITDA约9.9，处于合理区间（与之对比，目前皖通高速EV/EBITDA同样也在10倍左右）。考虑到收购路产的剩余收费年限较长，且明显高于项目EV/EBITDA值，我们认为收购路产物有所值。 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 021-25102904caoyf_yjs@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480519050005 此外，由于本次收购为现金收购，不涉及股权增发，因此不存在盈利摊薄的风险。我们以24年预计项目盈利的2.25亿元扣除项目作价47.7亿元所导致的财务费用（以2%左右利率估计，财务成本增加约0.95亿元），预计增厚利润在1.2亿左右。此外，由于公司现金流相当充沛，可以快速偿还项目债务，实际因收购导致的财务费用增加大概率会低于假设值。 盈利预测及投资评级：由于收购还需股东大会审议，我们暂时不将其纳入盈利预测。我们预计公司2024-2026年净利润分别为16.7、18.7和20.2亿元，对应EPS分别为1.01、1.13和1.22元。若考虑本次收购，则公司盈利有望继 续提升。我们维持公司的“强烈推荐”评级。 风险提示：改扩建年限延长的不确定性；资产收购的不确定性；宏观经济不景气等。 相关报告汇总 分析师简介 曹奕丰 复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，8年投资研究经验，2015-2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦23层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008