拟现金收购集团优质资产，增厚业绩提升竞争力

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拟现金收购集团优质资产，增厚业绩提升竞争力 ■拟现金3.61亿元收购山东电子100%股权。近日，公司公告拟收购控股股东许继集团持有的电装备山东电子有限公司（简称山东电子）100%股权，交易作价3.61亿元。 ■收购解决同业竞争，增厚业绩并提升公司竞争力。山东电子以智能电网终端设备为主，包含电能表、集中器、采集器等，与公司存在同业竞争关系，2018年8月许继集团承诺在2年内解决同业竞争问题。自2010年7月成立以来，山东电子经营业绩呈现出稳步发展的良好态势。2019年山东电子营收和净利分别为8.54亿元和4907万元，2020年1-4月营收和净利分别达到1.79亿元和3,628万元；按2019年业绩测算，对公司的业绩增厚达到15%。山东电子当前净资产3.32亿元，收购价相当于1.09倍PB和7.4倍PE。此次收购也将进一步提升公司在智能电表领域的领先优势。 ■新基建各领域深入开展，公司有望充分受益。2020年国网预计电网投资4500亿元以上，可带动社会投资8000多亿元，整体规模将达到1.2万亿元。特高压和充电桩是新基建重点，国网在建和即将启动的13条特高压线路投资规模预计在1,811亿，并新增金上水等3条特直前期规划；南网两个重点项目及阳蓄、梅蓄等电源工程总投资额接近500亿元。公司掌握±1100kV及以下电压等级的直流输电换流阀核心技术，除昆柳龙、张北及拉合尔等在手订单外，2020/21年公司有望合计新增27亿订单。充电桩方面，发改委规划2020年完成投资100亿元，新增公桩20万个，私桩超40万。南网计划未来4年投资251亿元投建充电设施，建成大规模集中充电站150座，充电桩38万个。公司是国内充换电行业龙头企业，累计实现销售额40多亿元，订货年均增长率10%以上。 ■网外市场陆续取得多点突破。在国内市场，1）重点推进华能、国电投、国能投、华润、三峡集团、中移动等“独角兽”大客户构建；2）加快新产品、新业务市场拓展，2018年公司自主研发的35kV充气开关柜、35kV地铁大分区光纤纵差保护等产品成功中标杭州地铁; 2019年，辅助监控系统在呼和浩特地铁1号线实现首台套运行。在国际市场，公司以配用电业务为突破口，加快推动本土化经营。2018年，挝变电站等项目。 ■聚焦电力物联网，全力支撑能源互联网建设。公司作为国内领先的电网信息与智能化综合解决方案服务提供商，已承接多站融合、新型智能终端研发应用、能源互联网生态圈建设、国网芯等多项泛在重点建设项目。同时，公司发挥自身在变电站综合自动化和继电保护领域的优势，积极布局变电站智慧消防、线路巡检等新兴业务。此外，公司也加强与科研院所的合作。2019年，公司与中国电科院开展产品技术成果转让合作，与中兴通讯签署战略合作协议，加强电力物联网、5G等关键技术联合研究。 ■投资建议：维持买入-A投资评级，6个月目标价18.00元。暂不考虑收购Table_Tit le 2020年05月21日 许继电气（000400.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 二次设备 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 18.00元 股价（2020-05-20） 14.80元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 14,923.24 流通市值（百万元） 14,922.40 总股本（百万股） 1,008.33 流通股本（百万股） 1,008.27 12个月价格区间 7.76/16.05元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.91 31.62 48.87 绝对收益 -2.76 27.37 67.55 邓永康 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 吴用 分析师 SAC执业证书编号：S1450518070003 wuyong1@essence.com.cn 彭广春 报告联系人 penggc@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 许继电气：管理提升促业绩逆势增长，新基建有望全面受益/邓永康 2020-04-10 许继电气：管理提升促经营业绩逆势增长/邓永康 2020-01-19 许继电气：管理提升促进逆势增长，三型两网建设带来发展新机遇/邓永康 2019-08-26 许继电气：直流业务将再现高增长，三型两网建设带来发展新机遇/邓永康 2019-03-30 -15%-2%11%24%37%50%63%76%201 9-05201 9-09202 0-01许继电气 一次设备 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 带来的业绩增厚，我们预计公司2020/21/22年的收入增速分别为12.5%、15.0%、14.7%，净利润增速分别为89.3%、20.9%和13.9%，EPS分别为0.80、0.97和1.10元。维持公司买入-A 的投资评级，6个月目标价为18.00元，相当于2020年22.5x的动态市盈率。 ■风险提示：1）政策或投资落地进度低于预期；2）原材料价格大幅波动；3）收购进展不利等。 摘要(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 8,216.6 10,156.1 11,421.2 13,136.4 15,066.0 净利润 199.7 426.3 807.2 975.8 1,111.6 每股收益(元) 0.20 0.42 0.80 0.97 1.10 每股净资产(元) 7.69 8.06 8.74 9.57 10.50 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 74.7 35.0 18.5 15.3 13.4 市净率(倍) 1.9 1.8 1.7 1.5 1.4 净利润率 2.4% 4.2% 7.1% 7.4% 7.4% 净资产收益率 2.6% 5.2% 9.2% 10.1% 10.5% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.8% 1.0% 1.1% ROIC 4.0% 6.7% 11.9% 14.1% 15.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/许继电气 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 8,216.6 10,156.1 11,421.2 13,136.4 15,066.0 成长性 减:营业成本 6,785.7 8,323.8 8,844.0 10,183.0 11,708.0 营业收入增长率 -20.5% 23.6% 12.5% 15.0% 14.7% 营业税费 51.4 54.9 61.7 71.0 81.4 营业利润增长率 -60.9% 78.6% 95.2% 21.7% 13.9% 销售费用 345.8 374.7 462.6 525.5 602.6 净利润增长率 -67.5% 113.5% 89.3% 20.9% 13.9% 管理费用 408.7 434.2 479.7 541.2 602.6 EBIT DA增长率 -49.4% 62.9% 70.8% 18.3% 12.0% 研发费用 335.0 422.5 422.6 486.0 557.4 EBIT增长率 -63.3% 97.6% 95.5% 21.5% 13.7% 财务费用 40.7 3.8 -7.7 -10.6 -14.8 NOPLAT增长率 -58.9% 66.8% 88.2% 21.5% 13.7% 资产减值损失 13.6 - 83.2 32.3 38.5 投资资本增长率 -0.1% 5.8% 2.8% 2.9% 2.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 2.8% 3.9% 9.4% 10.4% 10.7% 投资和汇兑收益 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 营业利润 308.4 550.9 1,075.3 1,308.2 1,490.4 利润率 加:营业外净收支 16.4 8.0 9.8 3.5 2.7 毛利率 17.4% 18.0% 22.6% 22.5% 22.3% 利润总额 324.8 558.9 1,085.1 1,311.7 1,493.1 营业利润率 3.8% 5.4% 9.4% 10.0% 9.9% 减:所得税 51.1 64.5 146.5 177.1 201.6 净利润率 2.4% 4.2% 7.1% 7.4% 7.4% 净利润 199.7 426.3 807.2 975.8 1,111.6 EBIT DA/营业收入 5.5% 7.3% 11.0% 11.3% 11.1% EBIT /营业收入 3.4% 5.4% 9.3% 9.9% 9.8% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 53 45 39 31 24 货币资金 974.8 1,256.8 1,765.7 2,425.6 3,427.7 流动营业资本周转天数 230 190 181 169 157 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 556 442 448 452 443 应收帐款 8,566.3 8,227.1 10,808.3 10,574.9 12,191.5 应收帐款周转天数 390 298 300 293 272 应收票据 404.1 714.8 363.9 803.8 670.2 存货周转天数 76 65 65 66 64 预付帐款 564.9 516.3 623.2 791.1 760.8 总资产周转天数 655 526 521 510 489 存货 1,723.3 1,952.1 2,179.0 2,642.4 2,751.6 投资资本周转天数 321 267 248 222 199 其他流动资产 11.5 20.9 15.6 16.0 17.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 2.6% 5.2% 9.2% 10.1% 10.5% 长期股权投资 9.6 15.6 15.6 15.6 15.6 ROA 1.9% 3.3% 5.2% 5.9% 6.0% 投资性房地产 - - - - - ROIC 4.0% 6.7% 11.9% 14.1% 15.6% 固定资产 1,225.2 1,304.9 1,179.7 1,054.4 929.1 费用率 在建工程 170.8 32.1 32.1 32.1 32.1 销售费用率 4.2% 3.7% 4.1% 4.0% 4.0% 无形资产 778.0 883.4 817.8 752.2 686.7 管理费用率 5.0% 4.3% 4.2% 4.1% 4.0% 其他非流动资产 148.4 165.6 154.1 155.0 157.1 研发费用率 4.1% 4.2% 3.7% 3.7% 3.7% 资产总额 14,576.9 15,089.6 17,954.9 19,263.2 21,639.8 财务费用率 0.5% 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% 短期债务 96.2 - - - - 四费/营业收入 13.8% 12.2% 11.9% 11.7% 11.6% 应付帐款 5,564.6 5,146.6 7,413.2 7,455.