2025年1月转债市场研判及“十强转债”组合

投资策略·固定收益 国信宏观固收 证券分析师：王艺熹021-60893204wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 联系人：吴越021-60375496wuyue8@guosen.com.cn 目目录录目录目录 2025年1月转债市场回顾012025年1月转债配置策略022025年1月“十强转债”组合03 2200224420242024年年年年11221212月月市市场场行行情情回回顾顾月市场行情回顾月市场行情回顾 •12月股债行情回顾：重要会议落地，股市震荡为主，债市利率大幅下行； •股市方面，月初在政策预期催化下，沪指上行突破3400点，此后受重要会议已落地、经济数据表现分化、海外降息预期反复等影响，市场震荡，截至12月27日沪指收于3400.14，全月涨1.1%，成交量中枢有所下移；各行业分化明显，申万一级行业多数收跌，其中电力设备（-5.57%）、医药生物（-4.84%）、轻工制造（-4.78%）跌幅最大，银行（+6.92%）、通信（+6.30%）、电子（+3.12%）等红利资产及受益事件催化的科技板块涨幅突出； •债市方面，受非银同业存款自律倡议、市场降息预期、年底抢配等影响，本月债市利率大幅下行，10年期国债利率屡创新低，12月27日收于1.693%，较上月末2.021%下行32.77bp；30年国债利率收于1.948%，较上月末2.203%下行25.5bp；信用债利率下行、信用利差走阔； •12月转债行情回顾：转债市场总体上涨，各平价区间估值有所抬升； •12月以来，转债市场整体上行，多数个券上涨。随着债市利率持续下行、转债对固收类账户吸引力提升，配置力量入场作用下转债市场整体小幅上涨。本月公告强赎个券7只，较11月的22只明显减少。全月来看，中证转债指数收于410.4点，涨1.66%； •截至12月27日，转债算数平均平价94.9元，较上月-2.53%，位于历史61%分位数；价格中位数118.20元，较上月末+1.03%，各平价区间平均转股溢价率有所上升，平价70-90元转股溢价率从39.92%→44.32%，平衡型转债溢价率上行尤为明显；平均纯债溢价率为+11.48%，位于历史较低水平区间；偏债型平均YTM位于历史9%分位数；日成交额明显下降，从750亿回落到650亿元左右；•个券层面，大多数可转债上涨，个券收涨/跌数量340/168，涨幅居前个券主要涉及机器人概念和端侧AI（金沃、领益、利德、福新等），此外欧通（液冷服务器）、尚荣（养老）表现靠前；跌幅较大的包括泰瑞、普利、利元等； 11221212月月转转债债涨涨跌跌幅幅及及平平价价分分布布变变化化月转债涨跌幅及平价分布变化月转债涨跌幅及平价分布变化 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2200225520252025年年年年1111月月转转债债市市场场研研判判与与配配置置策策略略月转债市场研判与配置策略月转债市场研判与配置策略 转债配置力量充裕机遇仍大于风险，微盘弱势时不应过度暴露于小盘成长且高价位的弹性品种： •12月权益市场风险偏好修复，成交量中枢下移，下旬起小微盘大幅调整，红利表现亮眼；展望1月，由于经济基本面拐点、政策力度、增量资金属性均有一定不确定性，导致权益行情缺乏锚点，故预计指数振幅仍较大；下旬起特朗普就职发言表述及关税政策推行进度或决定市场风险偏好及宽基指数后续走向；风格上，1月亏损公司预披露业绩叠加退市新规落地在即，资质较弱的小盘表现或继续承压，预计月内大盘更优； •12月以来货币宽松预期下，债市继续强势上涨，资金流入转债、红利股等替代资产，月内可转债ETF规模增加78亿元，华泰柏瑞红利ETF规模增加50亿元，80-90元平价转债的平均转股溢价率提升5.42%至历史78%分位数，部分中大盘平衡型品种（牧原、奕瑞等）在一些交易日逆正股上涨，反映配置资金流入转债市场；我们认为资产荒大背景下资金对稳健低波资产的追逐是本轮转债溢价率提升的主要原因，利率低位+股市震荡的格局有利于转债配置力量保持充裕，转债机遇仍大于风险； •由于当前平衡型转债溢价率已处于历史较高位置，性价比相对下降，且转债价格中位数已提升至118元+，转债市场广谱价格修复或已到位，单纯价格型策略难以提供稳健回报，后续择券应对正股所属板块、市场风格、估值弹性等多方面进行考量，对于溢价率较高的平衡型转债，应考虑正股估值弹性（正股波动率）及业绩变化空间较大的标的；考虑到近期小微盘进入调整期，建议控制转债持仓均价，不过度暴露于小盘成长板块高价位的弹性品种，跨年行情中红利低波、大盘成长等板块或更有性价比；具体建议关注： •红利：低利率环境下资金寻求能够提供稳定现金流的类债券资产配置机会，转债主要关注中证红利等主要指数成分股获配置资金流入，由于红利资产上涨幅度普遍不如成长或周期类，对溢价率较高的偏债型转债价格利好或不明显，建议优先关注低溢价率的偏股型标的； •科技：1.2025年CES展即将召开，关注AI眼镜、AIPC、AI手机及其他硬件新品亮相对消费电子板块行情的催化；果链公司估值处于近年来较低历史分位数，2025年终端植入AI催化换机潮，相关公司有望迎估值业绩双击； 2.国内车企加码智能化布局、FSD入华推进、华为合作车型大卖，汽车智能化板块催化密集，关注选配率提升的增量零部件；此外机器人作为普适性最强、产业化进入关键期的重要AI应用方向，转债可参与度也强于其他AI应用领域； •消费：汽车及家电补贴政策取得较好效果，期待补贴范围扩大至家居用品等领域；此外微信礼赠功能若在春节前正式推出，或利好适合送礼场景的消费品，如乳制品、宠物食品、化妆品、小家电等； ““十十强强转转债债””组组合合基基本本信信息息“十强转债”组合基本信息“十强转债”组合基本信息 •综合市场观点及转债价格、溢价率、余额等，2025年1月“十强转债”组合如下： ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----奕奕瑞瑞转转债债奕瑞转债奕瑞转债((((111188002255..SSHH118025.SH118025.SH）））） •奕瑞科技（688301.SH）-全球数字化X线探测器生产领军者，积极探索全产业链技术发展 •探测器国内龙头稳健增长：公司平板探测器主要应用在医学诊断与治疗（放疗、乳腺、齿科、胃肠等领域）、工业检测、安全检查等多个领域；公司拥有强劲的技术研发实力，依靠产业链本土化带来的降本增效，在各项性能达到领先水平的背景下售价较海外厂商更具性价比，且拥有有较多技术储备，支撑公司不断突破大客户，业绩持续增长近年来公司发展势头迅猛，销售数量由2019年的1.13万台增至2023年的10万+台，在全球市占率保持稳步提升态势，为中国厂商中市占率第一名； •核心零部件收入翻倍增长：2023年公司在高压发生器、组合式射线源、闪烁体、PD等核心部件、核心材料方面取得初步进展，收入规模近1亿元，同比实现翻倍以上增长，2024年上半年收入规模继续强势提升，三款微焦点封闭式射线管进入量产，打破海外垄断； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----奕奕瑞瑞转转债债奕瑞转债奕瑞转债((111188002255..SSHH(118025.SH(118025.SH）））） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----蓝蓝天天转转债债（（蓝天转债（蓝天转债（111111001177..SSHH111017.SH111017.SH）））） •蓝天燃气（605368.SH）-河南省燃气龙头，高股息价值凸显 •河南省燃气龙头，一体化优势显著：公司为河南省城燃综合性龙头，在中游长输管道业务方面，公司拥有豫南支线、南驻支线、博薛支线、许禹支线四条高压天然气长输管道，输气规模位于区域前列；管道气业务下游城燃业务提供稳定气源保障，助公司抵御气价波动； •天然气顺价政策推进，居民价差预期向好：受管道气价差缩窄、需求较弱影响，公司2024Q1-Q3业绩承压；目前河南省内郑州已上调居民天然气价格，各地顺价政策陆续推进，下游居民价差修复有望推动公司业绩回升；公司于11月4日公告未来6个月不提前赎回蓝天转债，进一步彰显对未来发展信心； •持续高分红，高股息价值凸显：公司维持高分红的传统，2021/2022/2023年的股利支付率分别达55.0%/83.6%/97.1%，2023年底公司公告《未来三年股东分红回报规划（2023-2025年）》，承诺每年度以现金方式分配的利润不低于当年度实现的合并报表归母净利润的70%，进一步明确高分红的持续性；公司2024年增加中期分红，以12月27日收盘市值及去年分红金额计算，公司股息率超7%，高股息价值凸显； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----蓝蓝天天转转债债（（蓝天转债（蓝天转债（111111001177..SSHH111017.SH111017.SH）））） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----华华康康华康华康转转债债转债转债((111111001188(111018(111018....SSHHSHSH）））） •华康股份（605077.SH）-功能性糖醇全球领军企业，舟山项目投产贡献业绩 •功能性糖醇龙头,受益于行业稳定增长：功能性糖醇产业在居民追求低热量、健康化食品大趋势下规模稳定增长，三方机构预计2030年市场规模将达到77亿元，CAGR为6.7%；公司产品主要包括木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、赤藓糖醇、果葡糖浆等多种功能性糖醇，为全球主要木糖醇、山梨糖醇和麦芽糖醇生产企业及我国木糖醇“单项冠军”，已与国内外知名食品饮料企业建立良好的长期合作关系； •转债项目增加高附加值产品比例：公司发行可转债用于“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”，淀粉糖/糖醇、膳食纤维、变性淀粉等系列精深加工产品将会陆续投入建设，将有助于提升公司高附加值产品在收入中的占比；截至2024年12月第一阶段部分产线已经开始投料试生产；•融合合成生物学技术的绿色制造：公司现有赤藓糖醇采用生物合成学领域生物发酵技术生产，利用合成生物学绿色制造等先进技术生产阿洛酮糖、乳酸/聚乳酸、氨基酸等产品；2023年与浙江工业大学郑裕国院士团队共建合成生物学联合创新研发中心； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”----华华康康转转债债华康转债华康转债((111111001188..SSHH(111018.SH(111018.SH）））） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ““十十强强转转债债””“十强转债”“十强转债”